Arttu har lavet en ny omfattende rapport om Wulff. Som sædvanlig er denne omfattende rapport tilgængelig for alle, så der er ingen betalingsmure. Og det er i øvrigt dejligt, når der udkommer læsestof selv om lørdagen! 
Wulffs investeringscase læner sig op ad en forbedret resultatudvikling gennem kraftig vækst i tjenesteydelser. Samtidig skal selskabet være i stand til som minimum at stabilisere det nuværende resultatniveau for produktforretningen, da aktiens værdiansættelse ikke kan tåle de resultatsvingninger, man historisk har set i koncernens største forretningsområde. Vi tror på en kraftig resultatvækst i forretningen, hvilket løfter aktiens forventede afkast til et attraktivt niveau. Vi gentager anbefalingen “Akkumuler” (Lisää) og et kursmål på 4,4 euro.
Citater fra rapporten:
Langsigtede prognoser
Vi forventer, at Wulffs omsætning vil vokse med en ret moderat hastighed på 2 % i perioden 2029-2034. Udviklingen er præget af en stabil markedsudvikling for arbejdspladsprodukter samt en aftagende væksttakt i takt med, at serviceforretningernes størrelse øges. Herudover vægter kompensation for potentielle konjunktursvingninger tungt i den langsigtede vækstprognose. Vores vækstprognose for terminalperioden er 1 %.
Med hensyn til lønsomheden forventer vi ligeledes en positiv udvikling. Vi tror på, at selskabets lønsomhed vil forbedres til et niveau på 5 % inden 2030. Dette niveau afspejler den højere lønsomhed i tjenesteydelser samt forbedret effektivitet i produktforretningen, både hvad angår faste omkostninger og salgsmix. Vores prognose for overskudsgraden i terminalperioden er 4 %, hvilket er i tråd med de historiske niveauer.
Historisk og acceptabel værdiansættelse
Wulff er historisk blevet prissat til ca. 9x på 12-måneders forward (kun Inderes’ estimater) P/E-multipler. Disse niveauer ligger under Helsinki-børsens historiske niveau (14x), hvilket afspejler selskabets svingende resultatniveau samt et højere risikoniveau.
Efter vores opfattelse er volatiliteten i selskabets resultat mindsket i forhold til historikken, og risikoen knyttet til resultatet vil mindskes yderligere i takt med væksten i serviceforretningerne. Med dette og den nuværende hurtigere væksttakt i betragtning, mener vi, at en P/E-multipel på mellem 10-12x er acceptabel for selskabet.
Ny video i forbindelse med den omfattende rapport:
Av, sikke en overskrift 
Hvis kunstig intelligens øger arbejdsløsheden blandt kontoransatte, er der en trussel om, at kontorerne tømmes, og Wulffs målmarked skrumper. Analytiker Arttu Heikura overvejer Wulffs evne til at tilpasse sig skiftende markedssituationer, som det blev set under coronapandemien.
Emner:
00:00 Introduktion
00:17 Et todelt år bag os
01:14 Markedsleder inden for arbejdspladsprodukter
06:07 Bliver kontorerne øde, når AI overtager job?
15:05 Forudsætninger for at fordoble omsætningen inden udgangen af årtiet
19:05 Lønsomhedspotentialet er større i serviceydelser end i produkter
21:11 Mindretalsaktionærer
23:42 Afkastforventningen lokker
26:29 Hvor er Wulff i 2030?
27:45 Kunne Wulff fusionere med Eezy?
Friske Hela-tal for januar, som Wulff Works nu også er inkluderet i:
Ifølge Danmarks Statistik (Tilastokeskus) steg beskæftigelsen pænt i februar:
Wulff Oy Ab, der er forretningsselskabet inden for Wulffs finske produkter til arbejdsmiljøer, har underskrevet en aftale om salg og tilbageleje af sin lagerbygning i Tuusula til den franske SCPI Eden. Handlens gennemførelse er betinget af Tuusula kommunes beslutning om ikke at udøve sin forkøbsret. Handlens værdi er 9,6 millioner euro. Den engangsfortjeneste fra salget, som vil blive bogført for koncernen i første kvartal, er 1,8 millioner euro. Fortjenesten fra salget vil blive behandlet som en post, der påvirker sammenligneligheden.
I forbindelse med handlen har Wulff underskrevet en tolvårig lejekontrakt for ejendommen. Leasinggælden fra aftalen vil udgøre ca. 7,3 millioner euro på balancen. Wulff reducerer samtidig banklån med 1,0 millioner euro. Wulff Oy Ab vil bogføre en engangsfortjeneste fra salget, som øger selskabets udlodningsberettigede midler med 8,9 millioner euro.
Et forventet træk og frigiver pænt kapital til mere rentabel brug. Jeg har virkelig værdsat Wulffs modige tilgang i de seneste år med kapitalfrigørelser og åbning af nye forretninger. Nu mangler vi bare medvind fra konjunkturerne!
Hvis f.eks. 8 millioner euro af den købspris ender i revisionskøb til en pris på ca. 5x EBITDA, så får man allerede 1,6 millioner euro ekstra i EBITDA. Lejen vil selvfølgelig spise sin del, før vi når til bundlinjen.
Her er Arttus kommentarer til dette seneste salg af en lagerbygning.
Grundlæggeren af Yrittäjäin tilitieto, som blev købt i begyndelsen af året, købte yderligere aktier efter transaktionerne:
NoHos Laine øgede igen sit ejerskab i Wulff:
Jouko Salo solgte alle sine 33.000 aktier (forsvandt i hvert fald fra listerne), hvilket medførte et salg i marts:
Saxo Banks række forsvandt også fra listerne:
Wulff Works udvider til Kouvola med en velkendt opskrift:
Gode netværk er etableret i området gennem iværksætteri og golf med en ny leder. Et velkendt mønster fra andre byer.
Works’ konjunktur:
Ny selskabsrapport forud for Q1-resultatet:
Arttu sænkede estimaterne. Jeg anså allerede den tidligere prognose for et driftsresultat på 0,4 mio. EUR for Products i Q1 som udfordrende, i betragtning af at der var et nul-resultat i sammenligningsperioden. Nu har Arttu sænket sit estimat på dette punkt til 0,3 mio. EUR, hvilket jeg måske stadig finder en smule udfordrende, da man igen var nødt til at ty til omstruktureringsforhandlinger i dette segment.
Med hensyn til lønsomheden er der også gennemført effektiviseringstiltag for produkter i perioden Q1/25. Fra sidste års fyringsrunder (9 personer 03/25) opnås der besparelser på 0,7 mio. om året. Samtidig blev det besluttet at lukke den underskudsgivende afdeling i Turku (gennemført 05/25). Omsætningen vil lide en smule under dette, men i Skandinavien var der allerede vækst i H2, så håbet er nulvækst for produkternes vedkommende.
Mit eget forsigtigt optimistiske bud er en omsætning på 33 mio. og et driftsresultat på 0,8 mio. Lønsomheden vil fortsat svinge mellem kvartalerne fremover, så driftsresultatet kan sagtens ligge i spændet 0-1 mio.
Den fysiske butik i Lahti lukkede den 31.3.2026, så januars samarbejdsforhandlinger i produktsegmentet (6 personer, besparelser på 0,6 mio./år) er sandsynligvis relateret til dette. Dette vil helt sikkert lægge et vist pres på lønsomheden i Q1/26 og på omsætningen for hele året. Lukningen af butikken vil formentlig blive nævnt i oversigten som en faktor, der påvirker lønsomheden.
De samarbejdsforhandlinger, der er ført i produktsegmentet sidste år og i år, har altså formentlig været relateret til lukningerne af butikkerne i Turku og Lahti. Det virker som et klogt træk. Der er stadig en butik i Konala, som formentlig fortsætter driften og betjener de kunder, der gerne vil mærke fysisk på fjerpennene.
Dum hat på mig selv. Produktsalget voksede endda med en procent, og driftsresultatet udgjorde 2,3 mio. €. Heraf skal salgsgevinsten på Tuusula-ejendommen på 1,8 mio. € korrigeres, men alligevel opnåede Products et resultat på 0,5 mio. €. Derudover rapporteres efterspørgslen at være forbedret i Skandinavien, hvilket lover godt for fremtiden.
Works voksede også kraftigt igen, ligesom konsulentvirksomheden. Alt i alt en stærk præstation, der oversteg Artus prognoser, idet driftsresultatet var 31,5 mio. € (Arttu 30 mio. €) og det sammenlignelige driftsresultat 0,9 mio. € (Arttu 0,6 mio. €). Sammenlignelig EPS var hele 0,11 €, hvor Artus forventninger var 0,02 €.
Det var endda Works’ sæsonmæssigt svageste kvartal inden for personaleudlejning 
Kan @Arttu_Heikura sige noget om, hvorfor regnskabsbureauernes driftsresultatniveau var så svagt sammenlignet med sammenligningsperioden?
Der var nogle ekstraomkostninger i forbindelse med integrationen af de opkøbte regnskabsbureauer, og samtidig var der blevet tilføjet støttefunktioner (administration), i takt med at virksomhedens størrelse voksede. Den samme tendens kunne ses i Q4. Jeg vil formode, at den samme tendens fortsætter i det mindste gennem Q2-Q3.
Tak for svaret! Jeg formoder dog, at disse omkostninger på et tidspunkt vil falde, i det mindste relativt set, og at man kan forvente, at driftsresultatniveauet vender tilbage til et højere niveau. Regnskabsbureauernes driftsresultat sammen med driftsresultatet fra Produkter er i Wulffs tilfælde stadig det værdifulde driftsresultat, da minoritetsinteresser her ikke æder en væsentlig del af resultatet.
Denne EPS blev boostet af positive skatteeffekter relateret til salget og tilbagelejen af lageret i Tuusula. I den forbindelse var selskabet i stand til at udnytte fremførbare underskud fra tidligere regnskabsår, som derefter modregnede den normale selskabsskat og skatten af salgsavancen på ejendommen, som jeg havde forventet. Men under alle omstændigheder en god udvikling.