Er Taiwan-risikoen undervurderet? En investors perspektiv på Kinas eskalation

[1234]

De fleste tænketanke (CSIS, RAND, IISS osv.) vurderer sandsynligheden for et kinesisk militært angreb på Taiwan til at være omkring 10-20 % inden for de næste par år. Min egen mavefornemmelse siger, at sandsynligheden er markant højere. Jeg forventer, at Kina vil indlede en eskalation i 2027. Dette betyder ikke nødvendigvis en øjeblikkelig landgang, men kan være en flådeblokade, begrænset militært pres, cyber- og informationskrig kombineret med forstyrrelser af handelsruter eller noget derimellem.

Hvorfor 2027?

• Xi Jinping har givet sin folkehær det officielle mål at være “grundlæggende klar til en Taiwan-operation inden 2027”. (Samme år er også PLA’s hundredeårsfødselsdag) Når statsledelsen ikke længere opnår tilstrækkelig legitimitet fra økonomisk vækst og fremtidige løfter, flytter den fokus til en ekstern trussel eller en historisk opgave.

• USA’s afhængighed af Taiwans halvledere er stadig tydelig i 2027. Desuden tager det tid at genopfylde våbenlagrene, der er tømt på grund af krigen i Ukraine, og der er endnu ikke opbygget en egen forarbejdnings- og adskillelseskæde for sjældne jordarter, der er afhængige af skrøbelige forsyningskæder. USA ville ikke ønske en lang og udmattende konflikt med Kina - i hvert fald ikke i 2027.

• Rusland efter krigen i Ukraine vil i 2027 stadig holde Europas opmærksomhed rettet mod sin egen retning via sin pulserende krigsøkonomi – synkroniseret med Kinas strategiske vindue. Vestens evne til at reagere på en Taiwan-krise svækkes. Om fred og Ruslands pulserende krigsøkonomi kan man dog ikke sige noget sikkert nu…

Hvordan reagerer aktiemarkederne?

Et angreb på Taiwan ville sandsynligvis have betydeligt større indvirkning på globale forsyningskæder end krigen i Ukraine. Markedsreaktionen ville næppe være en “COVID-lignende V”, men snarere ville likviditeten hurtigt forsvinde i kølvandet på en grim indledende panik. Under en langsom, volatil genopretning ville mange virksomheder og aktivklasser opleve en mere permanent re-rating. Energi, forsvar og visse råvarer ville sandsynligvis stige lidt.

Jeg vil gerne høre andres synspunkter, især vedrørende disse spørgsmål, der er relevante for investorer:

1. Hvilke forsyningskæder ville bryde sammen først?

2. Hvilke individuelle virksomheder ville drage mest fordel af Vestens tvungne selvforsyning? Hvilke ville tabe?

3. Er der allerede nu signaler på markedet, der peger på dette scenarie?

Jeg søger ikke et entydigt svar på, “om der kommer ballade eller ej”, men snarere hvordan denne risiko stille og roligt bør begynde at blive indregnet i investeringsbeslutninger, eller om den overhovedet bør det?

Institutionerne har sandsynligvis allerede tænketankenes samlede synspunkter indlæst i deres systemer for en sikkerheds skyld. Lad forumets sværmintelligens fungere som en tænketank for den private investor - for en sikkerheds skyld.

Alle synspunkter, absolut også modsatte, er velkomne! Forhåbentlig kan vi få en diskussion i gang.

[Vara-Paavi]

Jeg har også prøvet at tænke lidt over det samme, men måske mere fra den vinkel, at hvilke aktiver der bedst modstår den indledende turbulens (dvs. tager de mindste tab, eller endda en positiv værdiforandring), så der er noget at allokere bredt til indekserne midt i panikken. En sådan tid er for volatil og uforudsigelig til, at jeg nødvendigvis ville begynde at udvælge en lille gruppe virksomheder, selvom man selvfølgelig, hvis det lykkes, helt sikkert ville finde multiplikatorer derfra. For mig er f.eks. +60% kortsigtede afkast tilstrækkeligt, f.eks. ved at fange en overreaktion.

[1234]

Tiden efter et angreb ville være ekstremt volatil og ensrettet, men ville den være fuldstændig uforudsigelig i alle henseender? Dvs. en af formålene med denne tråd er netop at forsøge at gøre det uforudsigelige i det mindste til en vis grad forudsigeligt.

Hvis man tænker i form af forsyningskæder, er det efter min mening ret klart, at visse kæder i Vesten ville kollapse inden for uger eller måneder: halvledere, energi, kritiske mineraler og forsvarsindustrien er alle på den ene eller anden måde afhængige af enten Taiwan, Kina eller geopolitisk skrøbelige knudepunkter. Det ville ikke være en stor overraskelse, hvis der opstod alvorlige forstyrrelser i disse kæder.

COVID er sandsynligvis en slags analogi. I det indledende chok blev alt solgt, men allerede efter et par måneder var det forudsigeligt, hvilke industrier der gennemgik en mere permanent revaluering, og hvilke der nød godt af det nye miljø, fjernarbejde osv. Disse var i hvert fald ikke noget, jeg selv formåede at se i tide ud fra et investeringsperspektiv.

Derfor nærmer jeg mig dette mindre som et spørgsmål om “hvad sker der, så snart det hele går løs” og mere som et spørgsmål om, hvilke virksomheder der vil fremstå som vindere i den nye verden efter chokket, når forsyningskæderne skal genopbygges under tvang. Hvilke rækker vil fremover blive tømt fra porteføljen, når Kina annoncerer nye militærøvelser omkring Taiwan, og hvad vil man begynde at fylde porteføljen med, når hele markedet styrtdykker?

Jeg ser ikke grådighed som en hindring for at udvikle sig til en bedre investor. Så længe man bare er risikokorrigeret grådig på den måde. På begge sider af coronabunden kastede jeg mine kontanter ind på markedet og opnåede ganske gode stigninger, ligesom mange andre. Men man ville have opnået mange gange mere voldsomme stigninger, hvis man på det tidspunkt havde forstået det, der i eftertiden virkede så klart. Alligevel ville en hurtig +60% være acceptabelt for mig i ret mange scenarier.

[PeeJii]

Dette har jeg også selv overvejet, især fra det perspektiv, at USA’s iver efter at trække sig ud af Ukraine delvist kunne skyldes mere alvorlige risikovurderinger, der er fremlagt offentligt om situationen i Taiwan (og ikke kun Trumps dumheder).

Det er dog svært at sige, hvor meget dette er indpriset, og hvordan aktier inden for forskellige sektorer mv. ville reagere, hvis situationen virkelig eskalerer. Derudover vil de økonomiske sanktioner, der næsten med sikkerhed vil blive pålagt Kina i den situation, gøre dette endnu mere uforudsigeligt.

Her er nogle overvejelser:

• Forsvarsindustrien: Multiplerne er allerede høje. Ville en eskalering i Taiwan stadig løfte disse aktier kraftigt, især da situationens varighed i starten er svær at vurdere?
• Logistikvirksomheder: Virksomheder specialiseret i international fragt, og især dem med kapacitet uden for Kina, kunne drage fordel, når virksomheder, der bestiller råvarer mv. fra Kina, begynder at købe andre steder fra. På den anden side kan køb midlertidigt også gå i stå på grund af usikkerhed.
• Forbrugsvarer, biler mv.: Disse kunne især i USA få et slags ”buy American” patriotisk løft. De største vindere ville dog nok være små, mere lokale forbrugsvareproducenter, som er ret svære at investere direkte i (måske med Shopify-aktien, da webshops kører på den eller lignende?)
• Råvarer: Hvilke råvarer importeres mest til USA fra Kina? Virksomheder, der producerer disse andre steder, kunne få et løft, men det kan være svært at ramme den rigtige virksomhed.
• Lægemiddelindustrien: Lægemiddelindustrien er typisk en sikker havn i usikre tider og kunne drage fordel af stigende investor efterspørgsel. På den anden side kommer der vist også en del medicinske råvarer fra Kina?
• Shorting/ S&P eller Nasdaq inverse ETF’er mv. produkter, der drager fordel af fald: Disse kunne være effektive strategier, men risikoen er selvfølgelig, at markedet fortsætter med at stige de næste par år, og belønningen i sidste ende ikke er tilstrækkelig. Derudover ville jeg i hvert fald ikke have mod nok til at shorte for eksempel Nvidia

[Mzazz]

Gode tanker! Jeg kigger selv lige nu på virksomheder med en relativt kort logistikkæde samt dem, hvis logistikkæde er stort set integreret. Jeg kigger også på lokale aktører, dem hvis produktion / forretning er tæt på deres egne kunder. Jeg tror, at international handel i det hele taget står på et mere usikkert grundlag, end man tror.

Jeg bruger short-instrumenter relativt ofte. Normalt er jeg “perma long”, og reagerer på overprissætning og geopolitiske risici med allokeringsændringer. Men det er ubestrideligt nemmere bare at sætte et par shorts som hedge.

[Chuckecheese]

Hvad der lige nu hurtigt ville komme i tankerne om virksomheder, der kunne stige kraftigt som følge af et angreb eller en anden handelsembargo: i hvert fald producenter og forarbejdere af sjældne jordarter som MP materials, som indtil videre er den eneste virksomhed, der opererer på amerikansk jord, og som allerede har igangværende minedrift. Selvfølgelig er der også andre på vej i USA, som forsøger at opbygge aktiviteter omkring minedrift, såsom Ramaco resources eller Usa rare earth.

Jeg kunne også forestille mig, at blandt halvlederproducenterne ville TSM lide, som ganske vist også er ved at opbygge produktion i USA, men i sin strategi ønsker at bevare størstedelen af produktionen i Taiwan. Kunne Intel derimod “under tvang” få nye ordrer i denne situation og måske få et boost til sine egne bestræbelser på at forbedre produktionsprocessen?

Jeg tror dog, at halvledersektoren generelt ville tage et meget hårdt slag i starten, når krisen eskalerer, da så mange virksomheder er knyttet til Kina-Taiwan på mange måder. Dette er blot nogle få ting, der hurtigt faldt mig ind.

[Jackfin]

Blandt de investorer, jeg følger, taler David Orr en del om dette emne som en tail-risk (häntäriski), man bør beskytte sig mod, og hans tilgang til emnet er to gange om året at satse 0,xx % af porteføljen på derivater i tilfælde af et angreb. Hvorfor?

Vejrforholdene for en landgang er gunstige om foråret og efteråret på grund af strømforholdene og vinden ud for øen. Idéen tager ikke højde for, hvis et angreb startede som en blokade, der med tiden udviklede sig til en landgang.

Da der er tale om en lille position i porteføljen, og væddemålet gentages, er der tydeligvis tale om et derivat med kort løbetid (maturiteetti), og dets strike-pris (toteutushinta) ligger langt fra den nuværende. Markedet giver altså en meget lille sandsynlighed for, at prisen kollapser dertil på et øjeblik. Især for derivater med kort løbetid gives der lave sandsynligheder, hvilket gør gevinsten uforholdsmæssig stor. Da det kun drejer sig om en lille del af porteføljen, vil optionen med stor sandsynlighed udløbe helt værdiløs. Der er altså tale om en forsikring – det er en omkostning, indtil den beskytter mod skade.

Måden jeg selv ville gribe det an på, ville være at købe salgsoptioner (put-optioner) på en ADR-aktie. ADR fordi man reelt ikke ejer noget https://www.investopedia.com/terms/a/adr.asp, og i en sådan situation ville aktien være mere værdiløs end russiske aktier var ved invasionen af Ukraine. Det bedste ville måske være, hvis aktien ikke havde et handelssted i Hong Kong, så ingen kunne lege med arbitrage osv.

Her er dog et eksempel på en aktieoption, der også er børsnoteret i HK, men hvis aktier handles som ADR i USA – Alibaba.

Jeg valgte tilfældigt en 6-måneders løbetid (maturiteetti) til maj 26 og en 100 USD strike for derivatet. Den seneste pris på selve optionen var ca. 1 USD. I dette teoretiske eksempel kollapser aktien øjeblikkeligt fra de nuværende 150 dollar → 50 dollar. Som følge heraf stiger optionens værdi i teorien fra 1 → 50 . Du får et afkast på 4800 %, og f.eks. en andel på 0,25 % af porteføljen er nu 10,7 %.

Jeg brugte ordet “i teorien”, fordi aktiens og optionens pris ikke nødvendigvis følges ad 1:1. Hvis optionen udløber meget snart, kan optionen opføre sig som beskrevet, men hvis løbetiden – optionens varighed – er lang, giver markedet en højere sandsynlighed for, at situationen normaliseres, og optionen giver ikke et så godt afkast som håbet.

Jeg mener, at denne form for afdækning er den mest fornuftige. Du ofrer en lille del af porteføljen og kan fokusere på at foretage investeringer i stedet for at øge kontantbeholdningen eller investere i sektorer, der fungerer specifikt i dette usandsynlige scenarie – du går glip af afkast.

Sektoren for kritiske mineraler fungerer sikkert, så længe produktionen ikke er blevet kørt op i Vesten.

Forsvarsindustrien, måske?

Under militære kriser er guld og olie normalt steget, men jeg er ikke helt sikker på guld. Det efterfølgende børskrak ville være så voldsomt, at de fleste aktivklasser sandsynligvis ville kollapse, og kun short-sælgere ville opnå sikre gevinster.

Dollaren kunne fungere som en sikker havn (turvasatama). Jeg har tænkt meget over, om Kina ville være i stand til at tvinge USA i knæ ved at appellere til landets kapitalmarkedsdrevne natur og nådesløst sælge statsobligationer? Jeg er nået frem til den konklusion, at det i hvert fald ikke er det første scenarie, vi står overfor, da Kina løbende har forsøgt at reducere mængden af amerikanske statsobligationer og diversificere ved at købe guld – hvilket mindsker styrken af dette trumfkort.

[massimo]

Halvledere og fabrikker uden for Taiwan faldt mig også ind. Findes der andre muligheder her end at have Intel hængende i porteføljen?

[kassavirtaa]

Tak for at åbne en fremragende tråd samt for dine overvejelser/forarbejde. Jeg tror også selv, at sandsynligheden frem mod slutningen af -27 er større end 10-20% for i det mindste en handelsblokade (men næppe over 50%?). Hvis jeg starter med det store billede, så vil der komme stærk politisk argumentation fra Vesten (EU og USA) samt en form for sanktionering, men så vil man indse, hvordan Kina dominerer forskellige forsyningskæder. Konsekvensen bliver derfor stigende inflation, periodisk hamstring og endda mangelvarer. Dette kan ligefrem drive Europa ud i en form for stagflation.

Hvad ville ECB (EKP) gøre i denne situation, når man ikke rigtig kan hæve renten? I praksis ville Kinadrevet forretning samt aktiver i Kina være under et betydeligt pres. De største faktorer er den nævnte tilgængelighed/pris på halvledere samt sjældne jordarter. Olie er den sværeste råvare at vurdere, da det afhænger af, hvad f.eks. Rusland og Iran gør. USA ville helt sikkert forsøge at sikre sin egen forsyning ved at opfordre (sine egne producenter) til at bore mere, da man ønsker at minimere stigningen i inflationen.

Udover det, der er nævnt i tidligere indlæg, ville Kinas enorme størrelse inden for den kemiske industri og især produktionen af lægemiddelråvarer overraske vores politikere. Der ville opstå knaphed i EU og USA på billig generisk medicin til bl.a. kolesterolbehandling, antibiotika og blodtryk, mens priserne ville blive mange gange højere og periodiske mangler ville forekomme (effekten ville først komme med 6-12 måneders forsinkelse). Kinas indflydelse ville også være stor på vores teknologiindustri, da de ejer fabrikker der (der ville ske nationaliseringer på begge sider, men Kina ville åbne spillet med det samme).

Aktiekurserne ville opleve et stort salgspres i dette scenarie, selvfølgelig afhængigt af, hvad centralbankerne ville gøre. Hvis vi lod inflationen stige lidt (til 4-5 %) uden at hæve renten, ville vi klare os lidt bedre. Hvilke sektorer/aktivklasser ville i stedet drage fordel? Forsvarsindustrien og cybersikkerhed helt sikkert for deres vedkommende. Og alle de sektorer, der nu kun har produktion i EU/USA-området og har lidt under billig kinesisk import, men hvor produkterne er såkaldte nødvendighedsvarer. F.eks. kunne Outokumpu være sådan en virksomhed. Jeg tror, at guld også ville holde stand godt. Når verden splittes, ville det drage fordel af, at alle selv kan opbevare deres guld, og det indebærer ikke modpartsrisiko, som der f.eks. er i obligationer (bonds). Selvfølgelig også de virksomheder, der er i stand til i vid udstrækning at overvælte den stigende inflation i deres priser, og hvor omkostningsinflationen ideelt set er klart under forbrugerinflationen.

Kontanter og kontantlignende aktiver (sikre korte obligationer) samt ædelmetaller og de ovennævnte aktiesektorer ville efter min mening give investoren tryghed.

Verden ville desværre blive splittet i blokke/interessesfærer i dette scenarie. Kina/Rusland/Iran ville være én. USA én, som EU og briterne ville være sammen med, både i fællesskab og hver for sig, da interesserne indimellem afviger. Indiens rolle er uklar for mig. De ville forsøge at spille venner med alle og forsøge at drage fordel af situationen, men hvilken retning ville de ende med at hælde til?

Vi ville betale en høj pris for naivitet i dette scenarie, efter at vi har outsourcet en betydelig mængde produktion til Kina. Al produktion ville ikke kunne bringes tilbage på blot et par år på grund af investeringscyklusser.

[Stefa_hoitaa]

Hvis Kina angriber, afhænger konsekvenserne i mit eget scenarie af, hvad der især vil ske med TSMC’s fabrikker. Vil de ende intakte i kinesernes hænder, eller vil de blive ødelagt i angrebet, enten på grund af Kina eller andre. Hvis de ender hos kineserne i nogenlunde funktionsdygtig stand, er fremtiden i hvert fald svær for mig at vurdere. Det afhænger meget af, hvad kineserne gør med fabrikkens produktion. Hvis de for eksempel slet ikke sælger produktionen til Nvidia, AMD osv., kan amerikanerne meget vel beslutte, at I heller ikke skal have den produktion, og så bombe fabrikkerne.

Dette bringer os til, hvad der sker, hvis fabrikkerne bliver ødelagt. Verden vil gå 5-10 år tilbage i forhold til high-tech. Derudover vil der naturligvis være leveringsproblemer i al industri, der bruger halvledere, da den samlede kapacitet vil falde drastisk, og de bedste chips ikke vil være tilgængelige.

Intel ville nok være en af vinderne i dette scenarie. Selvfølgelig kan de heller ikke øge kapaciteten ved blot at knipse med fingrene. De kan selvfølgelig skrue op for avancerne. Andre mulige vindere vil jeg ikke begynde at gætte på. Jeg vil gætte på, at aktiekurserne vil styrte til jorden næsten over hele linjen. Så afhængig er især den vestlige verden.

Hvis ovennævnte scenarie bliver til virkelighed, kunne amerikanerne også foretage det træk, at al Intels produktion beholdes til at dække hjemmemarkedets behov relateret til national sikkerhed. Om nødvendigt endda overtage (altså ikke købe) virksomheden. I det tilfælde ville i det mindste investorer uden for USA sidde tilbage med Sorteper.

[JNivala]

Jeg har også tænkt meget over dette “Taiwan-dilemma”. Som baggrundsinformation anbefaler jeg alle at læse værket “Chip War”, som også er nævnt her på forummet. Det er en fremragende introduktion til dette emne og generelt til verdens mest kritiske, sværeste og vigtigste teknologi.

TSMC’s fabrikker er så kritiske for hele verdens teknologiske udvikling, at hvis Kina på nogen måde angreb Taiwan, ville det udløse en systemkrise, hvilket i praksis betyder et børskrak. Midlertidigt, selvfølgelig, men det er svært at tro på, at børserne ikke ville kollapse globalt. Hvad ville der ske? Her er en hurtig liste:

• Teknologien ville faktisk hoppe ca. 5 år tilbage, men også halvledernes forsyningskæder ville igen gå helt i kage. Dette ville have langsigtede konsekvenser globalt. AI-ting ville gå helt i gulvet, NVIDIAs forretning ville blive ødelagt for en stund osv. Produktiviteten ville tage et skridt tilbage.
• Usikkerheden ville stige betydeligt. Sandsynligvis ville vi se ubestemmeligt kaos i alle brancher: store efterspørgselsspidser (hamstring), bølger af arbejdsløshed, forberedelse på det værste.
• Forbrugerne ville være helt forvirrede. Skal man tømme butikken for de nyeste Apple-produkter, når man snart ikke kan få dem i årevis? Vil markedet for brugte produkter stige? Eller skal jeg spare alt op nu, når man ikke ved, hvad der sker i verden?
• Hvis dette sker inden for de næste 1-3 år, betyder det i praksis, at 3. verdenskrig er sikker. Usikkerheden vokser også ad den vej og ikke kun gennem halvledere.

Er dette så underprissat? I praksis er der kun få mennesker i hele verden, der ved, hvad den reelle risiko/sandsynlighed for, at dette sker, er. Man kan bare ikke diskontere en sådan risiko i børserne på forhånd. Efter min mening er det derfor godt som investor at forstå, hvad der sker, hvis Kina angriber Taiwan. Resultatet af mine langvarige overvejelser er en systemkrise, hvor vi ser klassiske krak-agtige fald på 40-60 % på de globale børser. Der ville være få vindere, men f.eks. Intel kunne faktisk være en af dem. I sig selv i en “halvlederkurv” kunne Intel være ret fremragende netop i en “hedge”-betydning.

Jeg har i hvert fald en præcis playbook nedskrevet SKRIFTLIGT, om hvordan jeg agerer, hvis begivenheden i denne overskrift finder sted