Vi åbner nu en separat forumtråd for det nye F-Secure, der fokuserer på forbrugersikkerhed.
Vores rapport om opstart af overvågning af virksomheden kan findes her:
Nøgleemnerne i rapporten kan ses i videoformat her:
F-Secures administrerende direktør blev også interviewet af Verneri inden opdelingen:
Her er en optagelse og præsentationsdias fra kapitalmarkedsdagen i begyndelsen af juni:
Der er kun et par uger tilbage, før vi kan dykke ned i F-Secures første Q2-rapport den 20. juli. En videointerview med administrerende direktør er også planlagt til den dato.
Tak @Atte_Riikola for en velbeskrevet investeringscase gennem analyse, video og forum!
Jeg havde ikke sat mig ind i det gamle F-Secure overhovedet, da det bare ikke fangede min interesse (jeg startede med at investere i 01/2020, og jeg har ikke haft tid til at gennemgå alle HEX-virksomheder endnu).
Efter opdelingen er der nu to virksomheder, der straks vækker min interesse, og jeg har fordybet mig i dem i lyset af de nye rapporter. Jeg købte en lille position i det nye F-Secure til at starte med, og hvis min overbevisning vokser, vil jeg købe mere.
Et par spørgsmål til de klogere her.
Hvis Inderes’ prognoser holder stik, er aktien efter min mening ret billig. 7-8 % udbytte + encifret vækst. Er det muligt, at det nuværende IMO lave kursniveau skyldes en spin-off-situation, hvor nogle ejere sælger, fordi de ikke ønsker at være en del af spin-off’en? (Jeg husker at have hørt om sådan noget, nu har jeg travlt i hverdagen og har ikke rigtig tid til at fordybe mig i det)
Eller er det sådan, at markedet forventer mindre af fremtiden end Inderes’ prognoser? Er dette den såkaldte værdi? Hvilke risici ville endda sænke indtjeningsniveauet?
Eller skyldes dette blot pres på kursen på grund af lav likviditet om sommeren, og en neutral/lidt lav værdiansættelse for et modent selskab?
Ser I virksomhedens lille balance som en risiko? Ville en større balance overhovedet være til nogen nytte? Virksomheden er trods alt nettogældsfri. Efter Grahams traditionelle målestok er dette ikke billigt, men er p/b overhovedet relevant?
Jeg kan lide 1. den fortsatte omsætningsbase, 2. den høje rentabilitet og 3. den gode pengestrømsprofil.
Jeg er bekymret for 1. andelen af de største partnere, var det 5 stk/25 % af omsætningen, 2. de langsigtede teknologirisici / branchens forandringshastighed og 3. de store konkurrenter.
Kursen er faldet siden fraspaltningen, sandsynligvis sammen med det generelle marked.
Efter min mening er der ret små risici ved aktien. Den største risiko er et par store partnerskaber, men jeg mener, at risikoen for en fraspaltning er ret lille.
Er selskabets pengestrøm ikke konstant og stærk? Selskabet udlodder størstedelen af sit overskud som udbytte, og balancen kan derfor ikke være for stor. Selskabet har altså ikke brug for en stor kassebeholdning, da det ikke behøver at investere store beløb i f.eks. produktudvikling/markedsføring/lokaler/virksomhedsopkøb, og dermed fordeles overskuddet til ejerne.
Det er muligt. I denne situation er der dog ikke lige så åbenlyse grunde til, at et sådant salg ville finde sted, som der måske er i mange andre tilfælde. Groft sagt sker disse salg i spin-off-situationer, fordi
Det udskilte “nye selskab” er så lille i markedsværdi, at det f.eks. ikke passer ind i nogle fondes investeringspolitik, hvilket tvinger dem til at sælge de aktier, de har modtaget.
Det nye selskabs forretning passer f.eks. ikke ind i en fonds ESG-kriterier eller lignende “kvalitative” kriterier, hvilket fører til, at aktierne sælges.
Investorerne ønsker simpelthen ikke at eje den pågældende forretning som en selvstændig del, så de sælger.
Den første grund er nok ikke særlig relevant, da der her blev skabt to selskaber med nogenlunde samme markedsværdi, som begge er af en god størrelse i forhold til de finske aktiemarkeder. Den anden grund… Tja, hvis et cybersikkerhedsfirma blev opdelt i en erhvervs- og en forbruger-cybersikkerhedsvirksomhed, skete der næppe nogen dramatisk ændring, og begge tåler udemærket at stå alene. Tilbage er den tredje, som jeg tror er hovedårsagen til den store salgsiver i starten. Forbrugernes cybersikkerhed er simpelthen ikke attraktiv nok for alle at eje.
Jeg har selv købt et par portioner, og jeg har til hensigt at købe mere for hver 20 cent, selv ned til nul, hvis forretningen kører som før. Jeg ser det næsten som en teleoperatør-lignende forretning, hvad angår stabilitet og kedsomhed. Multiplikatorerne bevæger sig bare på lidt forskellige niveauer, og derfor er den også endt i min portefølje.
Jeg overvejer i øjeblikket F til min portefølje, men den langsomme vækst (eller måske endda mangel herpå) får mig til at tvivle lidt. Cybersecurity er et felt, hvor der i fremtiden ikke bliver mangel på arbejde, men kan denne forbrugervirksomhed med terminaler være udfordrende, f.eks. når Microsoft overtager en større rolle?
I sig selv er der intet dårligt at sige om F-Secures produkter, men når jeg tænker på min egen brug, bruger jeg f.eks. ikke antivirus på nogen enheder (Windows/macOS/Android). F.eks. er Bitwarden en fremragende (gratis) adgangskodemanager til alle platforme, og der er også flere VPN-udbydere. Det finske er et plus, men ting som disse får virksomheden til at se dårlig ud på dette felt:
En “no log policy” ville tydeligere være på brugerens side.
De store penge cirkulerer utvivlsomt på virksomhedssiden, da de potentielle skader dér er så enorme.
Jeg gravede meninger om F’s produkter frem fra Reddit, men fandt lignende godt/dårligt-diskussioner fra andre producenter. Jeg fandt intet banebrydende eller en showstopper. Måske har virksomhedens produkter en målgruppe i Europa, som de mest appellerer til? Dybere kendere har sjældent brug for disse produkter.
Og som nævnt ovenfor; i en opbremsende økonomi kan det være godt at skære ned på cybersikkerhed.
Dette Sense-produkt interesserer mig personligt, men det ser ikke ud til at have taget fart endnu.
Så virksomheden interesserer mig, men (udbytte)vækst og bæredygtighed er svært for mig at forestille mig.
Nu får vi nok at se, om det er tilfældet, jeg har svært ved at tro, at det vil påvirke ret meget. Når jeg ser efter nu, er F-Secure Total-pakken på tilbud på F-Secures egne sider for 59,90 €/1-3 enheder/2 år. Det betyder, at den månedlige udgift er omkring 2,5 euro. Måske kan det bremse tiltrækningen af helt nye brugere, men at folk i stort omfang begynder at annullere deres eksisterende cybersikkerhed, flytte deres eventuelle password managers osv. for at spare et par euro om måneden… Nå, det kan godt være, jeg påstår ikke at være en stor ekspert på området.
Jeg har bare en fornemmelse af, at cybersikkerhed for brugeren mere er noget, der bare “er” der i baggrunden, ikke så meget noget, der i høj grad ville drage fordel af en stærk økonomi eller lide under en svag økonomi på den måde, at folk ville investere i det i takt med de økonomiske cyklusser.
Der vil næppe komme en organisk raketlignende væksthistorie herfra, men det er ret interessant at se, om man kan få endnu mere ud af maskinen nu, hvor forbrugernes cybersikkerhed kan blomstre som uafhængig. Tidligere har den jo været lidt i rollen som finansieringskilde og malkeko for virksomhedens cybersikkerhed. Kvalitativt set er F-Secure sandsynligvis en af de højeste driftsmarginer på Helsinki-børsen, gældfri og en maskine, der leverer et meget højt afkast af investeret kapital. Og hvis der skulle findes noget fornuftigt at købe, kunne man med disse specifikationer nok tage 100 millioner euro i gældsfinansiering. Efter min smag er der her ret interessante muligheder, og en større nedside ville også kræve en ret dramatisk ændring. Som en helt mislykket virksomhedsovertagelse.
Jeg blev selv interesseret i dette nye-gamle F-Secure netop på grund af tallene. En passende kedelig investering, hvor der forventes moderat vækst, og værdiansættelsen ikke generer. En fremragende pengemaskine med mulighed for at bruge penge klogt eller generøst uddele dem til ejerne. Nu skal det selvfølgelig vise sig, om ledelsen er i stand til dette.
Nogle bekymringer for mig er, hvor mange omkostninger det nye F-Secure vil pådrage sig, nu hvor synergien mellem virksomhederne er ophørt. Hvor mange ressourcer kræver produktudvikling, og hvor meget øger opbygningen af ledelsen omkostningerne.
På den anden side er der også et par interessante positive muligheder i denne sag. For eksempel potentielle aftaler med forsikringsselskaber. Regulering kan muliggøre nye vækstmuligheder.
Jeg oplever selv, at i den nuværende verdenssituation ville mange forbrugere netop være villige til at investere i cybersikkerhed. Det er lidt som en forsikring, mange har ikke råd til at løbe den risiko, at pengene bliver stjålet fra netbanken, eller at dit køleskab bliver hacket og begynder at spionere på dig… eller hvilke andre trusselsbilleder medierne nu aktivt har malet .
Stadig det spørgsmål om Sense. Fra rapporten og F-secures egen kommunikation forstod jeg, at salget af det fysiske produkt er stoppet, og at intentionen er at sælge enheder til kunder via operatører, hvor Sense vil blive integreret. Selve routeren var tilsyneladende en lille fiasko og vakte ikke den store begejstring. Sense blev dog fremhævet ret meget i rapporten i forhold til den rolle, den ser ud til at have? Eller er dens betydning virkelig så stor, som rapporten giver udtryk for?
Den eneste nyhed, jeg kunne finde om Sense-integration, var denne pressemeddelelse med Zyxel. Desuden nævnes det i rapporten, at funktionen er tilgængelig via 9 operatører, når det samlede antal kanalpartnere er 170. Så det må stadig være ret småt med det produkt.
Derudover siger selskabet, at den geopolitiske situation har øget efterspørgslen efter cybersikkerhedstjenester, hvilket er i tråd med de kommentarer, vi har hørt fra IT-servicevirksomheder.
Jeg har brugt Sensen-routeren i årevis. Jeg var meget ked af at høre, at de stopper produktet. Routeren har været som en kampvogn. Intet rod på det interne netværk, siden jeg begyndte at bruge den. Alle enheder på netværket, inklusive tv’er. Og den går aldrig ned eller fryser. En god enhed.
VIGTIGSTE HØJDEPUNKTER I APRIL-JUNI (Q2)
• Omsætningen steg med 4,3 procent til 27,5 millioner euro (26,3 millioner euro).
o Partnerkanalens omsætning steg med 4,3 procent til 21,7 millioner euro (20,8 millioner euro).
o Direkte salgskanalens omsætning steg med 4,1 procent til 5,7 millioner euro (5,5 millioner euro).
• Justeret EBITA faldt med 14,6 procent til 10,1 millioner euro (11,8 millioner euro) og udgjorde 36,7 procent
af omsætningen (44,8 %).
• Justeringer af EBITA var -3,0 millioner euro (-2,4 millioner euro).
• Indtjening pr. aktie var 0,03 euro (0,04 euro).
• Pengestrøm fra driftsaktiviteter før finansielle poster og skatter var 9,2 millioner euro (10,9 millioner euro).
Overraskende uoverraskende rapport, vejledningen blev gentaget, og vi var lidt bag Ate’s prognoser.
Lige præcis. Det så i hvert fald ikke ud til, at forbrugerne sparede på deres cybersikkerhed, da usikkerheden steg, men den moderate vækst fortsatte. Det er hele tiden blevet kommunikeret, at udgiftssiden er højere end normalt for i år og næste år, da man opererer delvist med “dobbeltomkostninger” på grund af de forpligtelser, der er indgået med WithSecure. Senest fra starten af 2024 får vi så at se F-Secures slagkraft helt “naturligt”.
Hvad synes andre investorer om den stigende trend, at cybersikkerhedssoftware allerede er indbygget i de nyeste computere, og at der derfor ikke er behov for for eksempel F-secures antivirussoftware? Tror I, at det svækker F-secures fremtidsudsigter?
Antivirus og firewall tager Windows sig af rigtig fint. På den anden side har F-Secures produkter yderligere nyttige funktioner, såsom VPN og understøttelse af identitetstyveri.
Det er svært at gætte, hvor stor en del der i fremtiden vil nøjes med den gratis løsning.
Og hvordan fungerer partnersalget så? Siger sælgeren til kunden: “Du får gratis antivirus og firewalls fra Windows, så du behøver ikke at bekymre dig om dem!” Eller sælger de F-Secure med det? F-Secure har også en ret imponerende beskyttelse af netbankbrug eller lignende, som jeg har set, hvor der kommer store plakater, der siger, at det nu er sikkert at handle. Det kan stadig være en eller anden form for tryghed og vigtigt for den ældre befolkning, at computeren har separat antivirussoftware.
Det er også, hvad jeg tænkte, at antivirus sjældent er noget, der bliver budt på. Hvis det er taget med et tilbud, så føles et skift dog som en lidt større ting end f.eks. en elaftale. Vi taler trods alt om cybersikkerhed, som alene som begreb er en ret stor ting. Hvis computerbrugen er begrænset til internetbrug, kan tanken om at fjerne en fungerende software og installere en ny føles meget vanskelig.
Den omfattende rapport talte også om f.eks. Windows’ egen sikkerhed og det faktum, at det ikke har dræbt disse separate produkter. Over tid kan dette ændre sig. F.eks. kan F-Secure have mulighed for at skabe mere alsidige produkter end Defender. Og det er sandsynligvis derfor, Total primært sælges, for at skabe merværdi med disse andre produkter. At købe en sådan pakke er lettere for en almindelig bruger end at overveje separate løsninger. Derudover findes produktfamilien cross platform; Defender er f.eks. ikke tilgængelig på Android.
I virkeligheden er Windows firewall + Defender og sund fornuft tilstrækkeligt for en fornuftig person i pc-verdenen.
Denne flyver fuldstændig under radaren. Jeg undrer mig over, at forumets fundaguruer ikke har fundet den endnu. Måske sker der bare så meget på markedet, vi diskuterer, om bunden er nået, eller om dette bare er et traditionelt bjørnemarkedsrally. Måske leder folk i dag kun efter high risk / high reward-muligheder?
Samtidig kan F-secures gode softwareprodukter endelig købes på børsen uden Withsecure, der presser rentabiliteten. Næsten 98% af virksomhedens omsætning er gentagende, og udviklingsarbejdet binder ikke betydelig driftskapital. Forbrugerne betaler licenser på forhånd, og penge fra partnerkanaler indbetales månedligt. Forretningsudviklingen er derfor meget forudsigelig.
I 2019-21 var den justerede EBIT % mellem 39-45 %. Her behøver man ikke at bære risikoen for, om virksomheden lykkes med at blive rentabel. Den er allerede meget rentabel. Risikoen, som man på det nuværende 2022e p/e 13-niveau må bære, er, at virksomheden ikke lykkes med at vokse med den forudsagte ~5% årlige rate, men bliver hængende ved sin historiske 2-3% vækst. For de kommende år efter opsplitningen forventes 6-7% udbytteafkast. I det svagere scenarie kan dette ikke betragtes som dyrt, hvis virksomheden fortsat er i stand til at udlodde lige så generøst udbytte.
Er dette ikke interessant for nogen med disse tal, fordi det er en såkaldt moden softwarevirksomhed? Der er selvfølgelig også andre potentielle værdigenererende muligheder for ejerne. Jeg kunne teoretisere, at F-secure som et uafhængigt selskab på markedet også kunne være et interessant opkøbsmål for en større aktør.
Vi har heller ikke set, hvordan virksomheden lykkes med at vokse som et uafhængigt selskab. Fjernarbejde er kommet for at blive, og der forventes en stabil vækst på cybersikkerhedsmarkedet. Verdens geopolitiske spændinger mindsker i hvert fald ikke behovet.
Jeg ser det næsten som en teleoperatør-lignende forretning, hvad angår stabilitet og kedsomhed. Multiplikatorerne bevæger sig bare på lidt forskellige niveauer, og derfor er den også endt i min portefølje.