Tegningsperioden for børsnoteringsemissionen starter den 22. november. Tegningen for offentligheden og medarbejdere slutter efter planen den 30. november. Tegningsperioden for institutionelle investorer slutter efter planen den 2. december.
Handelen forventes at starte efter planen den 3. december.
Tegningskursen er 6,58 euro pr. aktie i tegningen for offentligheden og institutionelle investorer. Prisen for medarbejdertegningen er 10 procent lavere, dvs. 5,93 euro.
Selskabet søger at rejse et bruttobeløb på ca. 22,5 millioner euro ved at udbyde 3.424.451 nye aktier.
Derudover udbyder ejerne Mika Vainio-Mattila, Jukka Virkkunen og Heikki Länsisyrjä 448.417 eksisterende aktier til salg. Sælgerne modtager et bruttobeløb på ca. 3,0 millioner euro.
I den offentlige tegning udbydes 607.902 aktier, i den institutionelle tegning 3.795.306 aktier og i medarbejdertegningen 50.590 (maksimalt 150.000 i tilfælde af overtegning) aktier.
P/S ca. 3, vækstrate 20% om året (efter udbuddet sandsynligvis højere?). Til sammenligning har Blue Prism en P/S på ca. 8 og en vækstrate på ca. 60% om året. Antager vi, at begge virksomheder fortsætter på samme måde, og at Digital Workforce når sit 30% EBIT-mål, ville Digital Workforces omsætning i 2025 være 47 mio. €, og baseret på dette ville P/E være ca. 5,3. Med den samme beregningsformel og et 30% EBIT-mål ville Blue Prisms P/E være 4,0.
Hvis Digital Workforce derimod når sit mål om 100 mio. € i omsætning i 2026 og en EBIT-margin på 30%, ville P/E med den nuværende værdiansættelse kun være 2,6.
Det ser altså ud til, at Digital Workforce er prissat ret rimeligt, selvom væksten fortsætter i sin nuværende takt og ikke accelererer yderligere, hvilket på den anden side ville være ønskeligt alene på grund af midlerne fra udbuddet, og CEO nævnte det også som et mål.
BEMÆRK: Der kan være fejl i mine beregninger, og jeg er ikke en professionel investor. Derfor kan min analyse være helt forkert, så LAV DINE EGNE BEREGNINGER og konklusioner baseret PÅ DEM, ikke på mine beregninger.
Fra noteringsprospektet: “Som et resultat af udstedelsen af de Nye Aktier, der udbydes i børsnoteringen, kan antallet af Aktier stige til 11.031.096 Aktier.”
→ Med en tegningskurs på 6,58 € kan markedsværdien sandsynligvis allerede strækkes til 72,6 mio. € med IPO-prisen. Med tallene for 2020 ville P/S-forholdet være 3,82, og med den estimerede omsætning for indeværende år stadig over 3,3, så er væksten ikke vanvittigt eksplosiv. Resultatet vil i hvert fald være i minus i NOGLE år endnu.
Ja, det ville ikke være latterligt dyrt, hvis alle de annoncerede mål blev opfyldt, men investorerne bærer igen en betydelig risiko til disse priser, når det første profitable resultat er flere år væk. Selskabet ville dog tilsyneladende allerede være profitabelt i Finland, hvis de ikke ønskede at vokse i et større område. At gøre forretningen profitabel i udlandet, for slet ikke at tale om marginer på 30 % på koncernniveau, er langt fra selvindlysende. Hvis disse mål lykkedes, ville det være en temmelig let multibagger til IPO-prisen, men det går bestemt ind under et meget stærkt bull-scenarie.
Lad os dog af almindelig interesse læse selskabets prospekt igennem i weekenden og derefter vende tilbage til forretningen mere detaljeret.
Hvis du ser på P/Sales eller EV/sales-multiplen, så mener jeg, at DW bør have en betydelig rabat i forhold til BluePrism eller UiPath. De har deres egen teknologi, DW er et servicefirma bygget på de to førnævnte, og har ingen egen software. Jeg ville personligt mene, at både omsætning og resultatbaseret værdiansættelse skal være XX procent lavere for DW end for Blue Prism og UiPath. Hvis vækstraten er tydeligt lavere end disse, ville jeg undersøge det endnu nærmere.
Salget i USA har været beskedent, på trods af den potentielle markedsstørrelse.
Et andet, måske mere bekymrende, punkt, når man ser på vækstudsigterne, er, at for at opnå vækst, skal omsætningen fra ekspertiseydelser stige betydeligt – det er trods alt et marked med høj vækst.
Sidste år (2020) faldt omsætningen fra ekspertiseydelser fra året før – et fald på ca. 8,6 %.
I år (2021) steg omsætningen fra ekspertiseydelser for de første 9 måneder med 6 % i forhold til samme periode sidste år.
Efter min mening ville det være logisk, at for at virksomheden kan vende til et positivt resultat gennem løbende serviceydelser, skal omsætningen fra ekspertiseydelser vokse betydeligt, før det sker.
Nå, måske giver aktieemissionen flere ressourcer til dette – f.eks. til USA.
Netop, bør det ikke primært sammenlignes med børsnoterede it-konsulenthuse snarere end softwarehuse? Eller i værdiansættelsen en kombination af disse, hvis en del af omsætningen er skalerbare tjenester.
Det er lidt udfordrende at vurdere, hvor rimelig værdiansættelsen er til IPO-prisen, når der tilsyneladende aldrig er opnået et overskud, pengestrømmen fra driften og endda egenkapitalen er negativ… Pengene modtaget fra aktiesalget vil komme belejligt.
God refleksion. Dette kompliceres af, at selvom der ikke er egen teknologi, er indtjeningslogikken tættere på SaaS, altså med en månedlig betaling. Derfor kan man ikke direkte sammenligne profitabilitetsmultipler med timelønnede konsulenter, da SaaS indtægtsføres over tid, mens en konsulent fakturerer for udført arbejde. Jeg mener, at man både skal sammenligne og afspejle SaaS og konsulentvirksomheder, som du sagde. Et sted derimellem findes den fair værdiansættelse.
Edit: og dette skulle have været et svar på bruger pt99659’s tidligere besked
Voksende og profitabel branche med grundlæggende ekspertise inden for ledelse.
Virksomheden er tabsgivende, egenkapitalen er negativ (30.09.2021 -1,6 MEUR). Praktisk talt er der behov for penge, gæld > aktiver (kortfristet gæld 1,2 MEUR, langfristet gæld 1,9 MEUR). Er dette en ægte væksthistorie eller et akut finansieringsbehov?
Historisk vækst uden for Norden (og Finland) er stagneret. (2018 Omsætning uden for EU 0,145 MEUR, nu stadig kun 0,486 MEUR (9M 2021) - Øvrige EU 0,198 MEUR 2018 - nu 1,23 MEUR.) Derudover er omsætningen i Polen faldet fra 1,9 MEUR til 0,2 MEUR i den nævnte periode.
Det er tydeligt, at virksomheden taber penge uden for Norden. Vil penge løse vækstproblemerne her? Har pengene været årsagen til, at væksten ikke er lykkedes? F.eks. på de amerikanske og britiske markeder (som blev fremhævet lidt) er virksomheden HELT marginal - og vil fortsat være det. Giver dette nogen mening - virksomheden har allerede spredt sig på en ret bred front uden tegn på skalerbarhed?
Virksomhedens salg er projektbaseret, så væksten er på ingen måde hurtig. Hvorfra kommer ressourcerne til vækst, når antallet af ansatte er forblevet det samme? Projekter f.eks. til den offentlige sektor (hospitaler) er langsomme at skalere.
Hvis virksomheden er en diamant, hvorfor sælger ledelsen så deres ejerskab i emissionen? Tror de ikke på vækst?
Skal jeg investere?
Sandsynligvis vil kursen stige på kort sigt på grund af den nuværende stemning. På lang sigt tror jeg ikke på, at vækstmålene (eller rentabiliteten) vil blive nået; virksomheden er for lille til at operere rentabelt på så mange markeder, som den gør nu. I princippet kan virksomheden dog ende med at blive et opkøbsmål; ved at skære i udvidelsen kunne en mere global aktør udtrække de nordiske aktiviteter for sig selv - som en voksende branche kunne der være interesse bredere.
Jeg deltager måske i emissionen med en lille indsats og trækker mig tilbage som ledelsesgruppen, inden tallene afviger fra de nu offentliggjorte mål.
Robotik har altid været tæt på mit hjerte, og jeg har faktisk designet alle vores software-robotter på arbejdet. Jeg glædede mig derfor til Digital Workforces tilbud, så nedenfor finder du som sædvanligt en IPO-analyse.
Efter min mening findes sammenligningsgrundlagene i Vincit- og Gofore-verdenen. Måden, kunder faktureres på, gør ikke forretningen skalerbar med det samme, fordi Digital Workforce stadig er en servicevirksomhed og ikke en SaaS-virksomhed.
Software-robotik/automatisering/kunstig intelligens er kommet for at blive, markedet vil tidobles på ti år, og her er Digital Workforce helt rigtigt placeret. Jeg tvivler ikke et øjeblik på Digital Workforces ambitiøse vækstmål og anser dem for at være helt realistiske (også i Storbritannien og USA, selvom vækst der er mere risikabelt). Og i Norden har virksomheden bevist sin vækstkapacitet.
Det er dog klart, at virksomheden vil kæmpe med rentabiliteten, stort set så længe den stræber efter aggressiv vækst. Og i teksten nævner jeg, at manglen på eksperter i branchen er reel og vil fortsætte langt ud i fremtiden. Og mangel på eksperter øger altid en virksomheds omkostninger langt ud i fremtiden i form af høje lønninger, dyre rekrutteringer og personaleomsætning.
Alt andet i virksomhedens historie er gyldigt, men rentabilitetsmålet virker efter min mening lidt urealistisk, selv når man ser på sammenlignelige virksomheder, hvilket efter min mening samtidig fører til, at emissionen er unødvendigt dyr.
Jeg er enig i, at TAM-trommen (Total Adressable Market) endelig kan slås med god grund. Det er en anden sag, om det lige er DW, der bliver kongen af bakken. Måske behøver den ikke, når der ikke er tale om et “Winner takes it all”-marked?
I mine øjne er DW’s største svaghed manglen på egen IPR (immaterielle rettigheder). Der er en alvorlig risiko for bulklisering inden for robotteknologi, og RaaS-modellen (Robotics as a Service) er ikke så unik, at den ikke kan kopieres andre steder. Store IT-servicevirksomheder udgør en klar trussel med deres brede produktportefølje, og jeg ser ikke blot robotvedligeholdelse og -samling som et vindende koncept på mellemlang sigt.
Abstraktionsniveauet inden for robotik stiger, og udviklingsarbejdet accelererer/automatiseres, men disse byggesten er i alles hænder. Også andre end IT-folkets. Endnu er “citizen developer” en reklamefrase, men det er den retning, vi bevæger os i for grundlæggende opgaver.
Et andet spørgsmålstegn er, hvordan vækst via opkøb af omsætning i Storbritannien/USA vil forbedre resultatet? Opnår man reelt skalafordele gennem opkøbene? DW’s historie med virksomhedskøb er sparsom, og Storbritannien/USA er nye markeder.
“Traditionelle værdiansættelsesmultipler og endda P/B-forhold giver negative værdier, så de kan ikke bruges i denne sammenhæng,” siger Kauppalehtis analytiker Ari Rajala.
Med en rullende omsætning på 21,7 millioner euro er P/S-forholdet 2,2 og EV/S-forholdet 2,3. Gennemsnittet for P/S-forholdet på børsen er 1,6.
“Hvis man ser på børsens it-selskaber ud fra P/S-forholdet, så findes der på Helsinki-børsen nogle dyrere aktier med dette mål, såsom SSH og F-Secure,” bemærker analytikeren.
På børsen findes der også billigere sammenligningsgrundlag end Digital Workforce, såsom TietoEVRY, Digia, Siili, Vincit, Next Games, Digitalist og QPR Software.
Analytikeren tilføjer dog, at omsætningsmultiplen ikke betyder meget, når driften stadig er tabsgivende.
Væksten har været stærk, da omsætningen på tre år er 3,3-doblet fra 5,7 millioner i 2017 til 19,1 millioner i 2020.
“Skaleringen har i hvert fald indtil videre ikke været særlig stærk, da driftsresultatet (EBITDA) er forblevet i minus på trods af den stærke vækst,” siger Rajala.
Digital Workforces 20 største kunders andel af omsætningen i regnskabsåret 2020 var i alt 58 procent.
Desuden kom omkring en femtedel af omsætningen fra løbende fakturerede tjenester fra én kunde i januar-september. Selskabet er altså afhængig af sine betydelige kunder.
“At miste denne kunde kunne have en betydelig indvirkning på resultatet, da dette serviceområde er særligt vigtigt for selskabets forretning og forretningsresultat.”
Jeg overvejer stadig dette. Men én ting i udvalget fra artiklen springer i øjnene: 58% af omsætningen kom fra de 20 største kunder, rapporteres som noget negativt?? Hvor mange virksomheder af denne type får kun 58% af omsætningen fra de 20 største kunder? Normalt kan et par (<5) af de største give 80-90% efter min opfattelse.
Og derudover lyder den tilbagevendende femtedel fra én kunde ikke specielt dårligt, når det trods alt er en forholdsvis ny virksomhed.
På en eller anden måde giver udvalget indtryk af, at den pågældende analyse ikke er helt objektiv? Nå, jeg læste kun udvalget, så det kan jo bare være, når tekst tages ud af sin kontekst.
Hvis jeg regnede rigtigt, ville ankerinvestorernes forpligtelse i denne udstedelse kun være 9,4m/29,3m, dvs. 32% af udstedelsen
I det mindste i Duells tilfælde fungerede den observation godt
Disclaimer: Materialet er meget begrænset, og enhver må selv fortolke det.
Dette er måske lidt overraskende, for mange erklærede, at de denne gang ville springe udbuddet over. Det er selvfølgelig fantastisk, at en finsk virksomhed får kapital til at prøve at erobre verden med software-robotik.
Vedrørende virksomheden selv og de ting, den markedsfører, faldt det mig i øjnene, at Blue Prisms cloud og UiPaths cloud ikke nævnes som store konkurrenter, selvom jeg personligt ville se dem som de største konkurrenter, der direkte konkurrerer med kontinuerlige tjenester. Digital Workforce skal udføre et stort stykke arbejde for at kunne udfordre disse på længere sigt i udviklingen. En sammenligning her kunne være Azure versus små datacentre. Der er muligheder, men de skal finde det område, hvor.
