Uponor - Rør til verden

Aktier
194

Analytiker: I sidste ende handler det dog om prisen

Vil det nye købstilbud få Uponors bestyrelse – eller Paasikivi-familien – til at skifte mening?

OP’s analytiker Juho Saarinen, der følger Uponor, vurderer, at en moderat forhøjelse ikke nødvendigvis er nok til det.

Handler det i sidste ende bare om prisen?

”Med den information, vi har nu, er det lige præcis sådan. Det handler jo i sidste ende om, hvad de forskellige interessenters opfattelse af Uponors langsigtede potentiale og værdi er,” siger Saarinen.

Aktien blev mandag handlet til en højere pris end selv det nye købstilbud, hvilket vidner om investorernes tro på, at budkrigen vil fortsætte.

Hele artiklen kan læses i Arvopaperi (betalingsmur)

1 Synes om
195

Tak Ollikohan – god overvejelse efter min mening. Jeg undersøgte også selv sagen, og det er rigtigt nok, at bestyrelsen faktisk ikke har noget at sige i forhold til selve accepten af tilbuddet (burde selv have undersøgt det, før jeg spurgte ;)). Tilbudsperioden starter tilsyneladende i midsommerugen, hvor aktionærerne får ordet.

Man må indrømme, at bestyrelsens ageren undrer én. Hvem ved, om det altid er sådan, når en “mægtig familie” reelt kontrollerer selskabet – det kan selvfølgelig være, at de ved, hvad der er bedst for os, men uden at vide bedre virker det bare til, at de meler deres egen kage, men lad os håbe på Tikkurila vol. 2!!

1 Synes om
196

Som det blev nævnt ovenfor, gives tilbuddet til aktionærerne, ikke til selskabet. Bestyrelsen kan så vidt jeg forstår ikke afvise tilbuddet, men den kan forhindre bejleren i at få adgang til data. Sjældent gennemføres handler af denne størrelse uden en grundlæggende DD-undersøgelse (due diligence). Tilsyneladende er det, hvad Aliaxis vil gøre nu?

Jeg kan godt lide stærke ejere, men de tilfælde, hvor hele bestyrelsen er i snor hos én ejer, er godt nok besværlige.

Hvis jeg skulle gætte nu, så er det bare den sædvanlige katten efter musen-leg, og til sidst finder alle hinanden og happy ever after.

1 Synes om
197

Præcis sådan, når bestyrelsen nægter at indlede forhandlinger, får Aliaxis heller ikke adgang til at foretage DD (due diligence), men de har på trods af dette allerede forpligtet sig til købstilbuddet. Som du sagde, er det efter min opfattelse også meget sjældent. Jeg vil i hvert fald selv drage den konklusion, at Aliaxis ser så betydelige synergigevinster mellem selskaberne, at de i denne pris på 25,75 € også har en god sikkerhedsmargin (ellers ville købstilbuddet være helt vanvittigt rent risikostyringsmæssigt). Med andre ord ville de helt sikkert have råd og lyst til at betale mere, hvis de kunne få 100 % ejerskab og/eller i det mindste fik lov til at lave deres DD og diskutere vilkår, som bestyrelsen kunne støtte.

Det var også sådan, det så ud for mig i starten, men nu anser jeg Uponors bestyrelses ageren for at være direkte skadelig i forhold til dette scenarie. De provokerer i praksis Aliaxis til at handle fjendtligt, det vil sige at sikre sig kontrollen i selskabet på den billigste måde og på den måde, de finder bedst. Når den potentielle køber på kort tid allerede har købt +20 % af aktiekapitalen på det frie marked under tilbudsprisen, er det allerede ret tydeligt, at man ikke slipper udenom ved bare at lukke øjnene. Det er sjældent, at man ved at være flabet får den højest mulige pris vredet ud af køberen, tværtimod.

I øjeblikket er der allerede en stor sandsynlighed for, at Aliaxis vil tage absolut og næsten fuldstændig magt over Uponor, uanset om bestyrelsen vil det eller ej. For aktionærerne ville det efter min mening være bedst at forsøge proaktivt at påvirke, hvordan dette sker, frem for at provokere køberen ved at afvise alt. Selvfølgelig skal man i erhvervslivet altid kunne lade være med at tage ting personligt, men når man i dette tilfælde står over for en stor familievirksomhed med en lang historie, og ikke en ansigtsløs og grådig børsnoteret virksomhed eller kapitalfond, hvis handlinger primært styres af ledelsens aflønningssystem, så vil god opførsel sandsynligvis have en større indvirkning på resultatet. Familievirksomheder kan nogle gange også handle lidt økonomisk ulogisk; at brænde broer kan have langvarige konsekvenser. Det kan selvfølgelig være, at jeg tænker alt for dybt over det.

Jeg tør stadig ikke selv eje Uponor til disse priser; risiko/afkast-forholdet virker slet ikke tiltalende, når Aliaxis allerede har et solidt overtag, men Oras/Uponors bestyrelse ser ikke ud til at acceptere denne kendsgerning. I sig selv ville to såkaldte family offices i en magtkamp mod hinanden ganske vist give mulighed for voldsomme overbud på prisen, det er bare en skam, at Oras Invest tilsyneladende ikke har de nødvendige muskler til aktivt at puste til ilden i konkurrencen med betydelige egne opkøb.

5 Synes om
198

“nu anser jeg Uponors bestyrelses ageren for at være endda ret skadelig i forhold til dette scenarie”

Uponors bestyrelse har i sine meddelelser lovet at stå på ejernes side. Samtidig udtalte en analytiker fra OP i et interview med Arvopaperi i dag, at penge i sidste ende afgør alt. Som aktionær i Uponor konstaterer jeg blot, at Uponor i øjeblikket er oppe med +4,1 % på børsen. Bestyrelsen gør i øjeblikket et stærkt stykke arbejde til gavn for aktionærerne. Det bringer et fint smil frem på læben. Penge afgør virkelig alt :joy::heavy_dollar_sign::heavy_dollar_sign::heavy_dollar_sign:

1 Synes om
199

Dette skyldes formentlig denne nyhed: https://www.swissinfo.ch/eng/georg-fischer-said-to-weigh-bid-for-uponor--vying-with-aliaxis/48535166

Ingen her tvivler på, at der ville kunne findes adskillige købere til Uponor, hvis bestyrelsen havde foretaget denne strategiske gennemgang i tide, mens køberkandidaterne stod på lige linje. Min pointe var, at bestyrelsen med den nuværende viden næsten med sikkerhed kunne have fået en betydeligt højere pris fra Aliaxis end den, der tilbydes nu, hvis de havde indvilliget i at forhandle og aktivt var gået i gang med at skabe en budkrig i tide. Nu har de med deres modvilje fået Aliaxis til at indlede et fjendtligt opkøb (cornering), hvilket allerede på nuværende tidspunkt begrænser bestyrelsens muligheder betydeligt, da opkøberen sidder på en ejerandel på +20 %, og de fortsætter med at strite imod specifikt over for Aliaxis, hvilket provokerer til fortsat fjendtlig optræden.

Situationen ville have været helt anderledes, hvis man havde meldt ud om den strategiske gennemgang på et tidspunkt, hvor ingen endnu havde opkøbt en væsentlig del af selskabet – det vil sige senest på det tidspunkt, hvor Aliaxis kom med deres ikke-bindende bud og kun ejede 5 % af selskabet. Nu var man entydigt afvisende og viste de store aktionærer, at hvis de ville indkassere gevinsten, var de tvunget til at sælge deres aktier til Aliaxis med det samme. Så ja, jeg mener helt oprigtigt, at bestyrelsens ageren har været skadelig i forhold til at opnå den bedst mulige pris. De provokerede Aliaxis til et fjendtligt opkøb og sørgede ikke aktivt for, at der også kom andre køberkandidater på banen i tide. Nu har de så at sige allerede skidt i bukserne, og de skal kæmpe hårdt for, at det ikke løber helt ned i anklerne. Det kan sikkert stadig ende godt, men Aliaxis sidder allerede med ret store trumfkort på hånden, hvis de skulle beslutte sig for at spille beskidt.

Handelsvolumen på børsen har i øvrigt været forholdsvis lille; der er altid masser af spekulanter, når et selskab forsøges overtaget, men man skal nok ikke drage de store konklusioner af de daglige kursbevægelser. Man bør naturligvis udnytte dem ved at sælge, hvis prisen stikker af – i dag var kursen tilsyneladende allerede oppe over 30 €.

3 Synes om
200

Dette minder mig om begyndelsen af min investorkarriere i 80’erne med dens magtkampe og opkøbsforsøg. 30,68 føles allerede som en ret høj pris. Min gennemsnitlige anskaffelsespris er 10,28. Ved en kurs på 30 euro stiger selskabets P/E allerede til over 20. Mon ikke de 30,68 alligevel bliver overskredet, da der tydeligvis er købspres. STRONG HOLD.

1 Synes om
201

Mon ikke vi får en ordentlig konkurrence op at køre her. Lad os huske på, hvad der skete med malervirksomheden Tikkurila for et par år siden. Det endte jo i en budkrig :wink:

“Bejlere. Før købstilbuddene lå prisen på Tikkurila-aktien på omkring 14 euro. Da den indbyrdes konkurrence tog til i begyndelsen af ugen, blev aktien allerede handlet til 32–33 euro. Hollandske Akzo Nobels tilbud er ikke-bindende, men betydeligt. Akzo har af mulige konkurrencemæssige årsager forberedt sig på at sælge dele af sin virksomhed til Hempel, hvis tilbuddet på Tikkurila går igennem.”

Tikkurila viste, at et købstilbud kan føre til en indbringende budkrig – At sælge for hurtigt er ofte en fejl i en budsituation

I løbet af årets første måneder fulgte man de potentielle køberes hæsblæsende kamp om det nye herredømme over selskabet, som endte med en sejr til den amerikanske malervirksomhed PPG Industries.

Onsdag i denne uge meddelte PPG, at deres ejerandel baseret på det endelige resultat af købstilbuddet vil stige til 97,1 procent. Samtidig blev købstilbuddet på Tikkurila bekræftet. Allerede mandag gav selskabet de foreløbige oplysninger om det endelige resultat og udbetalingen af vederlaget til alle de Tikkurila-aktionærer, der havde accepteret det, den 10. juni.

Tikkurila viste, at et købstilbud kan føre til en indbringende budkrig – At sælge for hurtigt er ofte en fejl i en budsituation

I alt blev der givet fire købstilbud på malervirksomheden. Da buddene begyndte at overgå hinanden, kostede Tikkurilas aktie ca. 15 euro på børsen i Helsinki. PPG og Tikkurila annoncerede fusionsaftalen den 18. december 2020.

202

Det her ville det bestemt være værd at vente på!! :slight_smile: Det ville være interessant at vide, hvorfor bestyrelsen mener, at de 25,75 euro ikke afspejler Uponors sande værdi, og på den anden side inden for hvilken tidshorisont bestyrelsen tror, at selskabet ville kunne opnå det værdiansættelsesniveau på børsen. Selvfølgelig er fremtiden svær at forudsige, og historikken er ingen garanti for fremtiden (altså i dette tilfælde den relativt moderate kursudvikling). Jeg har selv tænkt, at penge også har en tidsværdi, så hvis jeg kan få 25,75 euro pr. aktie nu kontra selskabets egen udvikling om nogle år, så tager jeg det hellere her og nu, men måske kan de vride et højere bud ud af det, så man i sidste ende kan takke Paasikivi-familien igen… det er nemt nok at sidde her og råbe på forummet :wink:

1 Synes om
203

“Når den rette pris findes, vil selv Paasikiverne sandsynligvis give efter. Det skete også med Tikkurila, hvor Oras Invest til sidst indvilligede i at sælge sin ejerandel med en præmie på 125 procent. Den endelige pris var dengang betydeligt højere end det første købstilbud, og også denne gang håber mange investorer sikkert på, at budkrigen vil tilspidse yderligere.”

Hele historien i Arvopaperi (bag betalingsmur):

1 Synes om
204

Bestyrelsesmedlem i opkøbsmålet Uponor, Hans Sohlström: ”Vores opgave er at sikre den bedst mulige værdi for virksomheden”

Ifølge Hans Sohlström, repræsentant for Uponors bestyrelse, afspejler Aliaxis’ tilbud ikke virksomhedens reelle værdi: ”De nuværende aktionærer skal have deres del af synergierne.”

​
Aliaxis kontaktede Uponor for første gang allerede for et år siden, men ifølge Sohlström sluttede forhandlingerne allerede ved udgangen af samme år.

I marts kontaktede Aliaxis Uponor endnu en gang.

”Vi lovede at svare Aliaxis i slutningen af april i forbindelse med vores rapport for første kvartal. Men Aliaxis besluttede så at offentliggøre sit købstilbud den 17. april,” fortæller Sohlström.

Tyvstart før rapporten

”Det er bemærkelsesværdigt, at da dette købstilbud blev offentliggjort, var det baseret på oplysninger fra før vores rapport for første kvartal.”

Uponors resultat for januar-marts overgik analytikernes konsensusestimat med næsten 30 procent, da driftsresultatet landede på 45,5 millioner euro i stedet for de forventede 35,6 millioner euro.

Sohlström påpeger, at Aliaxis’ tilbud fra i mandags ligger under flere analytikeres vurdering af virksomhedens værdi.

Han fortæller også, at Uponor har modtaget henvendelser fra andre ”industrielle aktører”, som virksomheden i øjeblikket fører drøftelser med. Ifølge ham har Aliaxis’ offentlige tilbud øget interessen for Uponor.

”De, der har en eller anden form for interesse i Uponor, ved, at det er nu, der skal handles.”

Hele artiklen fra Arvopaperi (betalingsmur):

6 Synes om
205
9 Synes om
206

Tillykke til ejerne! Der er tydeligvis meget mere værdi i det her selskab, end i det mindste jeg havde kunnet forestille mig. GF’s minimumsakceptbetingelse er kun 50 %, så det her går med stor sandsynlighed igennem, hvis Aliaxis ikke begynder at opkøbe aktier aggressivt eller hæver sit eget bud (de kan meget vel gøre begge dele).

Tilsyneladende var det her så uden videre en aktie til over 30 €, hvis køberen kunne få hele firmaet for sig selv; ærgerligt at det kun er Aliaxis, der stadig har den mulighed. På en eller anden måde lugter det af, at broerne mellem Oras og Aliaxis af en eller anden grund er blevet brændt, da man nægtede overhovedet at indlede drøftelser med Aliaxis efter buddet på 25,75 €, men nu alligevel anbefaler et bud til en pris, der kun er 12 % højere, hvor byderen planlægger synergier for 35-45 mio. € (læs: i vid udstrækning fyringer), mens Aliaxis i det mindste i deres retorik fremhævede, at der stort set ingen overlap var at effektivisere.

Pensionsselskaberne følger som forventet bestyrelsens ledetov, og der er allerede givet salgstilsagn for i alt 36,9 %. Aliaxis skal hæve til mindst 31,74 €, for at salgstilsagnene bortfalder, og selv da har GF ret til at matche buddet, hvis de ønsker det.

Interessant situation, hvor Aliaxis har en stor fordel via en stor ejerandel, men på den anden side har GF nu en stor fordel via bestyrelsens støtte og fusionsaftalen. Spændende at se, om Aliaxis begynder at spille det lange spil (støvsuger markedet for alle tilgængelige aktier og forsøger at forhindre GF i at nå 50 %), eller om de kaster sig direkte ind i en budkrig.

13 Synes om
207

Dette var så stor en overraskelse for mig, at en anden part var klar til at byde til disse priser med en så lav minimumsacceptbetingelse, at risiko/afkast-forholdet blev attraktivt i mit hoved. Umiddelbart ser det ikke ud til, at der er væsentlige risici fra konkurrencemyndighedernes side i forbindelse med GF’s tilbud (her kan jeg selvfølgelig tage fejl), hvilket betyder, at de 28,85 € nu må være et gulv, som vi næppe kommer under.

Nu hvor/hvis Aliaxis stadig er interesseret til disse priser, kan Uponors bestyrelse vist ikke længere forhindre Aliaxis i at gennemføre en DD (Due Diligence), og de bør heller ikke have noget ønske om det, nu hvor vi er gået over til en åben budkrig. Hvis/når Aliaxis ikke finder noget alarmerende i deres DD, er de helt sikkert parate til at hæve deres eget bud, når de nu allerede har afgivet et offentligt købstilbud halvblindt uden DD. Mon ikke vi ender på priser over 30 €, og hvis ikke, så ser nedsiden ud til at være meget begrænset.

Efter tidligere at have kritiseret bestyrelsen må jeg nu sige, at de har opnået en stor defensiv sejr i denne situation ved faktisk at få en anden kandidat på banen med en så lav minimumsacceptbetingelse; det troede jeg ikke på var muligt. Da man fandt en sådan kandidat, var det efter lidt eftertanke sandsynligvis det værd at indgå en fusionsaftale “for enhver pris”. Det var den eneste måde at afbøde den tidligere kommunikationsbrøler på, som resulterede i, at en stor mængde aktionærer hurtigt solgte deres aktier til Aliaxis, da man blankt afviste tilbuddet på 25 € uden overhovedet at ville gå til forhandlingsbordet (hvor man gav indtryk af, at virksomheden ikke var til salg til nogen fornuftig pris).

Nu er Aliaxis og GF på en måde tilbage på lige fod, hvilket betyder, at Aliaxis også er nødt til at lægge betydeligt flere penge på bordet, hvis de vil have Uponor. Hvis alle andre køberkandidater havde krævet en minimumsaccept på 90 %, ville Aliaxis have haft ubehageligt stærke kort på hånden til at minimere købsprisen. Nu er deres hånd væsentligt svækket; det er svært for dem at forsøge at fiske efter en lav pris, når GF har mulighed for blot at matche en eventuel forhøjelse fra Aliaxis og samtidig beholde bestyrelsens støtte og sælgernes salgstilsagn.

8 Synes om
208

Lad os ikke glemme, hvordan det gik med Tikkurila. Vinderen af konkurrencen overtog Tikkurila med en præmie på 126% :wink:

“Den amerikanske malingsgigant PPG afgav det første bud på køb af Tikkurilas samlede aktiekapital i december, hvorefter selskabets værdi straks steg markant.”

“Siden da er der dukket yderligere to bejlere op: danske Hempel og hollandske Akzo Nobel. Prisen steg i takt med de købstilbud, hvoraf der blev afgivet i alt mindst fire på Tikkurila.”

209

Det er ikke mange år siden (før salget af Tikkurila), at en artikel i Kauppalehti beklagede, at Paasikiviernes ejerskaber havde stået stille i lang tid​:slightly_smiling_face: De er langsigtede forretningsudviklere og gør et eksemplarisk stykke arbejde helt ned i detaljen. For eksempel fremgår transaktionstypen (køb, salg, modtagelse af aktiebelønning) allerede af overskriften i alle deres selskabers fondsbørsmeddelelser vedrørende ledelsens aktiehandler. Det bliver interessant at se, om man på et tidspunkt begynder at betale en præmie for Kemira, fordi Paasikivierne er den største ejer!?

15 Synes om
210

Finlands arvesynd har været, at voksende kvalitetsvirksomheder bliver solgt ud af landet til spotpris. Man giver dem altså væk næsten gratis i håbet om en eller anden ubetydelig hurtig gevinst. Det samme kan udtrykkes på en anden måde. For den finske “tuulipukukansa” (den jævne befolkning) er alt andet end gratis dyrt!

Heldigvis forstår udlændinge at værdsætte virksomhedens traditioner, pionerånd, kvalitet og det potentiale, virksomheden udstråler, på det værdiansættelsesniveau, som virksomheden fortjener. Man må også tage hatten af for Paasikivi-familien, det vil sige hovedejeren Oras Invest Oy. Der sidder kompetente folk, som ved, hvordan man presser den bedst mulige pris ud af et salgsobjekt af topkvalitet!

PS. Jeg ejer også Kemira, da det har været rart at følge efter Paasikivi-familien (Oras Invest Oy) :wink:

6 Synes om
211

Denne undren holder stadig rigtig godt stik; hverken Uponor eller Kemira har skabt værdi udover udbyttet i over ti år, og det samme var tilfældet med Tikkurila før opkøbet. I Oras’ ejerskaber er værdiskabelsen i stedet blevet koncentreret i disse to opkøbstilbud med store præmier, som aldrig ville blive givet for selskaber, der skaber kumulativ værdi (aktiekursen i disse er altid så høj, at ingen kan betale store præmier, og virksomheden kan i praksis ikke overtages på grund af den høje pris).

Paasikivi-familien ser ud til at have en strategi som en ret passiv, stor industriel ejer, hvilket betyder, at de ejer selskaber, der er store nok og har stærke nok voldgrave (moats) til at generere et sikkert cash flow, og hvis værdi bevares, selvom man ikke løbende udvikler dem ved at tage kontrollerede risici. Man sikrer altså, at kapitalen ikke går tabt, og at der kommer cash flow hvert år.

Det, at et selskab bliver købt op med en stor præmie, fortæller efter min mening, at man ikke har været i stand til at udvikle selskabet i overensstemmelse med dets potentiale. Selv følger jeg ikke efter Paasikivi-familien eller tillægger deres ejerskab synderlig værdi. De forvalter selvfølgelig deres selskaber professionelt, men de har desværre ikke historisk været i stand til at skabe langsigtet værdiskabelse i nogen af deres børsnoterede ejerandele. De er rigtig gode til at bevare selskabernes konkurrenceevne, bevares, men de virker ikke til rigtigt at kunne føre selskaberne fremad, selvom mulighederne er der; det er derfor, deres selskaber bliver købt ud af børsen. Som finne ville jeg foretrække, at Uponor blev på finske hænder og skabte kumulativ værdi for finnerne i de næste 100 år, frem for en engangspræmie. Men dette er selvfølgelig kun holdninger, og det er nemt at råbe op som en almindelig privatinvestor i stedet for selv at sidde på og forvalte en families massive formue :man_shrugging:

7 Synes om
212

Her er et interview med Georg Fischers CEO Andreas Müller. :slight_smile:

10 Synes om
213

Hvis der nu også kom en opjustering (POSARI) fra Uponor her midt i det hele, ville det give ekstra spænding til budkrigen​:tada: I princippet er en opjustering fuldt ud mulig, da Uponors aktiviteter er ved at blive effektiviseret og allerede er blevet det. Derudover ved vi endnu ikke, hvor godt Uponor er lykkedes med de prisstigninger, som inflationen har medført.

Med bidrag fra Oras Invest og Paasikivi-familien er der skabt over 91 % værdi i Uponor på et halvt år. Mange med kolde fødder har allerede solgt ud, fordi aktien “allerede er steget så meget”. Læg dertil de tidligere udbytter og de kommende udbytter til efteråret oven i denne stigning. Lad os nu se, hvor Uponors endelige værdiansættelse lander i denne konkurrence. Stilen er valgfri, så længe der kommer profit. Det passer mig fint​:smiling_face_with_sunglasses: