Mere Saga Furs, finansieret af Viafin-indtægter
Jeg foretog i går en lille omvægtning i porteføljen. Jeg solgte en del af min største beholdning, Viafin Service, for at finansiere yderligere køb af Saga Furs. Det føles dårligt at sælge en god og voksende virksomhed for at købe, hvis ikke en dårlig, så i det mindste en cyklisk og på lang sigt døende forretning. Men grådighed er grådighed, og jeg kan ikke vende blikket fra Saga Furs’ euro-nominelle nettoværdibjerg.
Viafin Service har været i porteføljen i ret kort tid, men er steget over 60% fra de første køb og lidt (15%) fra tilføjelserne. Jeg overvægtede den med vilje, fordi jeg dengang ikke fandt noget andet fornuftigt at købe, og min egen tillid til Viafins langsigtede succes er stor. Så overvægten var okay for mig – jeg oplevede det ikke som risikabelt. Nu er det meste af undervurderingen dog afviklet, så en reduktion for at finansiere en investering med et bedre pris/værdi-forhold var på sin plads.
Jeg skrev tidligere i Saga Furs-tråden lidt om mine tanker om virksomhedens investeringscase. Dette er altså en helt ny investering i øvrigt:
Det nuværende regnskabsår for Saga Furs er forløbet stort set med de samme tal som det foregående regnskabsår. Første halvår lå langt under, men i andet halvår er man ifølge selskabets meddelelser kommet nogenlunde op på de samme tal.
Omsætningen har ved stikprøver været ret konstant 13% af mægleromsætningens værdi, så den vil sandsynligvis ligge på omkring 44,6 M€. Med sidste års tilsvarende EBIT% (6,9) ville man nå et EBIT-resultat på omkring 3,1 M€ i det afsluttede regnskabsår. Virksomhedens historiske gennemsnit (siden 2005) har været en EBIT på 8,5%. Derudover har virksomheden historisk set i gennemsnit opnået et nettoresultat, der er 36% højere end EBIT, da virksomheden tilbyder finansiering til både producenter og købere. Med en gennemsnitsantagelse ville nettoresultatet for det afsluttede regnskabsår således være 4,216 M€, hvilket svarer til ca. 14,5% yield til aktiernes nuværende pris (29 M€).
Men lad os tage disse tal med et gran salt. Virksomhedens forretning er yderst cyklisk. Det er virkelig svært at vurdere et normaliseret EBIT-niveau for forretningen, når der har været corona, forbud i producentlande osv. osv. Men på den anden side også konkurrenters udtræden af markedet. Da den sidste konkurrent meddelte, at den ville lukke, hævede Saga Furs sit EBIT-mål til 15%. Jeg ved ikke, om det er realistisk, men alene retningen giver et positivt signal.
Men som jeg skrev i mit citerede indlæg. Jeg investerede ikke i virksomheden på grund af dens forretning. Der er for mange spørgsmålstegn til, at jeg kunne bygge en investeringscase omkring det. Men det er et dejligt lille supplement, mens vi venter på, at kontanter frigøres fra balancen. Vi går efter en markedskurskorrektion, større udbytter eller et forbud mod hele branchen (og dermed likvidation af virksomhedens aktiver). Virksomheden har i gennemsnit udbetalt udbytte på ca. 3 M€/år, hvilket er over 10% yield med den nuværende værdiansættelse. Kan vi nå derhen? En sund skepsis skal holdes for øje, men jeg finder ingen grund i tallene og balancen til, at vi ikke skulle kunne.
Det var lidt tanker. Vi får se, hvordan det går. Tilliden er ikke stor, men jeg ved endnu ikke, hvorfor jeg tager fejl. Om et par år vil årsagen nok også vise sig 
Porteføljen i dag:
Alibaba Group 28,3%
Viafin Service 25,6%
Saga Furs 20%
SRV Group 12,7%
Inderes 11,6%
Kontanter 1,9%