HKFoods som investeringsobjekt

[sij]

@Makex

Analytikernes kursmål steg med ca. 10 %, men samtidig faldt anbefalingerne fra køb-niveauet. Det er forståeligt; måske er et tilstrækkeligt mål for 2026, at kursen rammer omkring 2, da den pris kan retfærdiggøres med nøgletal som EV/EBIT eller P/E, og fordi HK bør have en rabat i forhold til sammenlignelige selskaber (peers) på ca. 10 %. På grund af gælden. Der vil i år sikkert også være behov for gevinsthjemtagning blandt dem, der kom med til priser <1 EUR, og på den anden side dem, der nu endelig går i nul efter en lang ørkenvandring – ”aldrig mere”. Og fonde og institutionelle investorer vil nok holde sig væk.

HK ser dog stadig billig ud. Rabatten i forhold til peers kan forsvinde i takt med faldende finansieringsomkostninger, først når obligationslånet (Jvk), der udløber i 2027, rulles eller erstattes af banklån, hvorved renten på 90 mio. ændres fra 10 → 5-6 %. Her er en besparelse på årsbasis på min. 3 mio. Og når hybriden betales tilbage i 2028, spares der mindst 1 mio., selvom en del af den betales med anden fremmedkapital. Finansieringsomkostningerne fra ovennævnte falder med 4-6 mio./år.

Med et par års sigte, når selskabets omsætning overstiger 1,1 mia., og forudsat at EBIT-marginen er 4 % for hele året, finansieringsomkostningerne er 6 mio., og hybriden ikke længere findes, samt en selskabsskat på 18 %, så er EPS ca. 30 cent/aktie. Halvdelen af dette udbetales som udbytte, og hvis f.eks. et direkte afkast på 5 % er vurderingsgrundlaget, så er aktiens base case-pris 3 EUR. Det største spørgsmålstegn er EBIT-marginen; man bør ikke lægge selskabets mål på 5 % ind i lommeregneren, men det er godt, at målet findes, så blikket holdes stift på bolden, og man kan antage, at man ikke vil være tilfreds med et niveau på 4 %, hvorfor det kunne være antagelsen i et base case.

HK’s investeringer eller mangel på samme er blevet kritiseret. Nu ser det ud til, at da afskrivningerne er de samme som investeringerne, er der godt 30 mio./år tilbage til investeringer. Om det er tilstrækkeligt, ved jeg ikke. Sandsynligvis og forhåbentlig kaster den nuværende ledelse sig ikke ud i store eventyrlystne investeringer; dem har selskabet fået bitre erfaringer med. Den organiske vækst er ikke højere end 2-3 %/år, men med god operationel udførelse har HK selv med den vækst mulighed for at være præcis det, det skal være – en defensiv udbyttemaskine.

Det indeværende år kunne også vurderes på den måde, at man tager EBIT for 2025 som udgangspunkt og ser på, hvad der derefter kunne ske i resultatopgørelsen i 2026. Det er selvfølgelig ikke sikkert, at man opnår det samme absolutte EBIT i 2026, men fremtiden er jo altid behæftet med mere eller mindre usikkerhed.

0,20 euro / aktie svarer i euro til et nettoresultat på ca. 18 millioner. Overskuddet før skat for 2025 er 18,7 millioner, og af de omkostninger, der kom efter det i 2025, var en større post nedskrivning af ophørte aktiviteter, som jeg forstår det, slet ikke burde forekomme længere.

Skatteudgiften blev 4,5 mio. i 2025. For 2026 ved man ikke andet om skatten, end at der efter mit skøn vil være en godtgørelse på de 2,92 mio. euro, jeg tidligere har beregnet (forudsat at HK kan udnytte tidligere underskud fuldt ud), men det endelige skattebeløb kan man selvfølgelig ikke vide endnu, da skattefordelen fra underskuddene modregnes i de akkumulerede skatter.

Hvis man altså i 2026 nåede samme driftsresultat som i 2025, og finansieringsomkostningerne var 2,4 mio. lavere via den fornyede hybrid, ville det skattepligtige resultat være 21,1 mio. Herefter ville kun skatten skulle fratrækkes. Set på denne måde kunne en indtjening pr. aktie på 0,20 opnås allerede i 2026, hvis blot skatten er 3 mio. eller mindre. Men dette er selvfølgelig baseret på antagelser om, at forretningen i øvrigt går mindst lige så godt som i 2025, og at finansieringsomkostningerne reduceres med de 2,4 mio.

Med hensyn til finansieringen følger jeg kassebeholdningen med interesse. Hvis man systematisk forsøger at opbygge den, hælder min tolkning stærkt til, at man forsøger at slippe af med det obligationslån på 90 mio. i så høj grad som muligt med de penge, man kan nå at opspare i kassen inden indfrielse eller udløb.

Realiteten for kassen er dog nok, at den ikke kan opbygges hvert kvartal, da man så vidt jeg forstår skal producere varer til lager forud for højsæsonerne.