Jeg har lignende tanker vedrørende værdiansættelsen. Sagen er ellers en meget interessant kombination af ejendoms- og forbrugervirksomhed i denne Helsinki-kontekst, da man ved at investere i gamle, primært industribygninger, har opnået så gode afkast (+15 % yield, i de bedste endda 20 %). Højt automatiserede processer, et brand og en veludviklet kundeoplevelse kombineret med succesfuld ejendomserhvervelse og renovering synes at være de primære drivkræfter bag disse afkast.
Værdiansættelsen er dog på et niveau, hvor det begynder at være svært at begrunde tocifrede afkastforventninger for f.eks. de næste 3-5 år, medmindre strategien og de økonomiske mål lykkes mere end godt. Derudover bekymrer det mig, at når selskabet er i søgelyset på børsen, vil de gode kapitalafkast begynde at interessere potentielle konkurrenter, da markedet stadig er ret jomfrueligt sammenlignet med andre nordiske lande og Europa. Dette promoverer selskabet også som en drivkraft for hjemmemarkedet. Sammenligningen med USA er efter min mening ret søgt, og en lignende penetration ville sandsynligvis aldrig blive opnået på grund af kulturelle forskelle.
Er det mon overvejet i værdiansættelsen, at den afspejler ejendomsvirksomhedens generelt lave afkastforventning og risiko?
Så vidt jeg husker, da Toivo Group blev børsnoteret, offentliggjorde de vurderingsrapporter for deres ejendomme som en del af børsnoteringsprospektet. Cityvarastot kunne gøre det samme for at kunne vurdere, hvor solvent B er.
Karo Hämäläinen har som sædvanlig skrevet en lille IPO-analyse.
Europæiske virksomheder i branchen synes at blive prissat med EV/EBITDA-multipler på 15-20. Hvis man tænker, at en virksomhed i god vækst kunne acceptere en multipel på 20, og at EBITDA for dette år, midt i den givne vejledning, er 11,8 millioner euro, ville en optimist få Cityvarastos markedsværdi før de midler, der indsamles ved børsnoteringen, til hele 180 millioner euro (hvis leasingforpligtelser medregnes ved beregning af nettogæld).
Efter min smag lidt for bullish forventninger, især da Cityvarasto har anden forretningsvirksomhed end blot lagre. Selvfølgelig er teksten lidt mere afdæmpet andre steder.
Ifølge salgsprospektet ejes 65% + 25% = 90% af CEO’en og et norsk investeringsselskab. De næste ca. 6% ejes også af insidere = ledelse/bestyrelse, hvoraf nogle tilsyneladende køber mere. Det betyder, at blandt de 296 ejere er der efter top-5 ejerne ca. 4% af ejerskabet, så selvom de solgte, ville det sandsynligvis ikke påvirke prisdannelsen væsentligt, da størrelsen af aktieemissionen er mange gange større end de øvrige ejeres beholdning.
Interessant for prisdannelsen er insidernes yderligere køb i forbindelse med aktieemissionen, i hvert fald hvis de realiseres. Hovedejeren reducerer ganske vist sin ejerandel en smule, men mængden er lille i forhold til det samlede ejerskab.
Jeg synes, dette ligner et af de største fupnumre i nyere historie. Jeg bliver på vagt, når et selskab, der planlægger en børsnotering, foretager næsten 50% værdistigninger på ejendomme, der er t
“Karon Grilli-interviewet er lavet i samarbejde med Cityvarasto. Virksomheden betaler for deltagelse i programmet, men påvirker ikke de spørgsmål, der stilles heri. Denne artikel er ikke en del af markedsføringen af børsnoteringen.”
Jeg lyttede til et interview på Karon Grill og har gennemgået andet materiale. Jeg har ikke dybere kendskab til værdiansættelsen, men den virker dyr i betragtning af den mulige vækst.
Hovedforretningen virker meget god, og virksomheden er tydeligvis i stand til at drive den. Børsnoteringen i sig selv understøtter også dette med synlighed og aktieudveksling ved opkøb. Væksten har været god, og der er fundet en passende metode til at opnå den. Den kan dog ikke være eksponentiel, og de bedste tider kan allerede være forbi. Det undrer mig derfor, hvorfor emissionen er lige nu. Der gives intet klart svar på formålet med emissionen, og alligevel er den af en rimelig størrelse. Kunne væksten i Finland ikke være opnået med de nuværende ressourcer og den nuværende model med aktieudveksling? Bekymringen er, at pengene vil blive brugt på irrelevante forretningsmæssige sidespor. Jeg er heller ikke overbevist om sideforretningernes reelle nytte i forhold til hovedforretningens gode rentabilitet.
Der synes ikke at være nogen betydelig voldgrav i forretningen. Skalafordele findes, hvilket også har været drivkraften bag væksten. Der var en lidt arrogant holdning til konkurrenterne i interviewet. Forretningen er ikke raketvidenskab, og en så rentabel forretning vil helt sikkert tiltrække større konkurrenter. Det forblev uklart, hvad der sker, hvis de f.eks. er internationale aktører eller private equity-aktører, hvor konkurrencen er en helt anden sag end i det nuværende miljø.
Der blev flirtet med international vækst, hvor emissionspengene ville have været meget passende, men de bruges ikke til det. I Finland vil grænserne helt sikkert blive nået. På den anden side kunne man positionere sig som en udbyttemaskine, men der var heller ingen vilje til det. Indtrykket var, at det anses for sandsynligt, at virksomheden ender som et opkøbsmål for en international aktør på et senere tidspunkt. Hvorfor blev dette ikke set som en mulighed allerede nu i stedet for en børsnotering? Jeg har ikke set på internationale sammenligningsgrundlag.
Grundlæggeren skal have lov til at sælge sine aktier. Det er lettere at knokle med sin passion, når økonomien er sikret. Nogle bryder sig ikke om det, men over 25 år med penge bundet i én virksomhed er en stor ting.
Lad os håbe, at IPO’en lykkes, selvom værdiansættelsen er høj. Virksomheden ville være et interessant supplement til Hesuli fra et forbrugerperspektiv.
Dengang børsnoteringen var mere aktuel, købte jeg dette primært med det for øje. Da handelsplatformen Privanet så kollapsede, blev jeg en holder med dette.
Væksten har i sig selv været af en sådan størrelse, at det har været rart at holde på dette.
Her er endnu en reference til noteringsprisen, i hvilken prisklasse dette blev handlet på Privanet. Mine egne købspriser var følgende:
P/B- og P/NAV-nøgletal er blevet ret dårlige metoder til at bestemme en virksomheds værdiansættelsesniveau for ejendomsinvesteringsselskaber, hvis man ikke kigger lidt nærmere bag tallene. Værdiansættelse af ejendomme til “dagsværdi” er som en linje tegnet i vand, hvis anvendelighed senest blev bevist i forbindelse med bolig- og andre ejendomsfonde.
Der findes næsten ingen begrundelser for, hvordan den endelige vurdering er nået, i rapporten, men Cityvarastos årsregnskab for 2024 indeholder lidt mere information:
Jeg ved ikke, hvilke svampe forfatterne af den rapport har spist, men det første, jeg lægger mærke til, er markedslejen og også den økonomiske udlejningsgrad. Cityvarastos lejeindtægter for H1/25 så således ud:
Beregnet ud fra disse tal var den realiserede lejeindtægt/m2 13,2 euro, og med 100 % belægningsgrad ville tallet have været ca. 16,5 euro/m2. Omgjort til årsbasis er ejendommenes bruttolejeindtægt for balanceværdierne tydeligt under 10 % før eventuelle omkostninger. Nettolejeindtægten er ikke let at beregne ud fra de tilgængelige oplysninger, men jeg vil anslå den til at være i størrelsesordenen 5-6 %.
En anden måde at nærme sig ejendommenes dagsværdier på er at se på, hvad deres værdi i henhold til FAS (Finnish Accounting Standards) er, og hvor meget Cityvarasto har betalt for disse gamle haller. Man kan få en indikation fra FAS-årsregnskabet for 2023:
Ved udgangen af 2023 var anskaffelsesprisen for jord- og vandområder + bygninger i alt ca. 57 millioner euro. Ved udgangen af 2024 er værdien af disse og de i 2024 købte ejendomme allerede glædelige 197 millioner euro, ifølge JLL.
Selskabets udskudte skatteforpligtelser på 29.077 t€, der er opstået som følge af værdireguleringer af ejendomme, svarer til værdireguleringer på 145.385 t€ i ejendomsværdierne. Når de udskudte skatteforpligtelser fratrækkes, er den samlede effekt på egenkapitalen 116,3 millioner euro. Det er altså nogenlunde det beløb af opsamlede overskud, der er akkumuleret i koncernbalancen.
Ifølge FAS-årsregnskabet for 2023 så moderselskabets egenkapital således ud:
Jeg deltager i Cityvarastos aktieemission på den offentlige udbudsside med både personnummer og CVR-nummer.
Det skal her bemærkes, at selvom Cityvarasto betalte for, at jeg “grillede” administrerende direktør Ville Stenroos, har selskabet naturligvis ingen del i eller indflydelse på denne tekst, video eller mit indlæg. Jeg gør, hvad jeg vil med mine egne penge og tager ansvar for mine egne synspunkter.
Dette er naturligvis heller ikke en investeringsanbefaling, hverken for eller imod.
I videoen er der begrundelser, en Sherlock Holmes-læsning og masser af alskens snak. Jeg afslører også prisen på Cityvarastos vindjakke (markedsrygte)!
Vil du venligst fortælle, hvad der er blevet bevist om dagsværdiernes brugbarhed, og hvorfor de ikke egner sig til værdiansættelse af ejendomme? Er det fordi dagsværdierne faldt drastisk, efter at renterne steg efter markedets overophedning?
Dagsværdier er ikke egnede i en situation, hvor aktiver ikke reelt har et likvidt og bredt sekundært marked til samme anvendelsesformål, som de er vurderet.
Forhåbentlig købte den rigtige virksomhed I videoen glider de også ind på at tale om Citycon.
Efter min mening opsummerede bruger Valkoinen Peura tingene godt ovenfor. Jeg har absolut ingen intentioner om at købe aktier på disse værdiansættelsesniveauer.
Jeg har været i et Cityvarasto-anlæg én gang; en ven havde flyttet en stor del af sine ejendele dertil, da han flyttede. Efter at have lejet sit lager i et stykke tid ringede han til mig og sagde, at lageret var pokkers dyrt, og om jeg, hvis han sendte nøglen, kunne tømme lageret og gøre, hvad jeg ville med tingene. Sådan blev det gjort. Efter den oprydning ejer jeg bl.a. flere elguitarer, selvom jeg ikke kan spille noget.
I videoen glider de også ind på at tale om Citycon.