Jag bestämde mig för att öppna en tråd om Cibus inför morgondagens Q1-rapport. Bolaget är ganska dåligt känt i Finland, trots att det är ett relativt stort noterat fastighetsinvesteringsbolag som enbart äger finska fastigheter. Även på Inderes.fi-tjänsten har det bara 278 följare, vilket inte är en hög siffra. Vilka tankar väcker bolaget? Utdelningsavkastningen är hög, men naturligtvis inte utan risker. Här är Inderes publikationer om bolaget:
Lite reklam för Cibus, ja, man måste ju göra något för brödfödan…
Även i Ovaros fall fanns det en hög direktavkastning och det är som flugpapper för finländare.
I det här fallet görs förstås inga värdeuppgångar i samma takt, utan det finns ett riktigt kassaflöde, vilket är helt okej.
Jag är själv lite rädd att saften kan pressas ur citronen innan exit.
Jag vill åtminstone ha en NAV-rabatt, och det finns ingen i sikte.
Fastigheternas läge var också lite oklart uttryckt i årsredovisningen, och man försökte nog få svenskarna att tro att allt var på topplägen, trots att så inte är fallet.
Det finns ju fonder som man kan köpa till NAV. Till exempel har EQ avkastat 9,3 % per år de senaste 3 åren…
edit:
På motsvarande sätt anser vi att det finns nedgångspotential i aktiens nuvarande balansbaserade värderingsnivå med beaktande av jämförelsegruppen och aktiens historiska värderingsnivå, och därför baserar sig investerarnas avkastningsförväntningar på kort sikt enbart på utdelningen. -Rapporten
Vår positiva syn stöds av den förvärvsoption som är kopplad till aktien, vars värde vi anser vara positivt. Möjligheten till förvärv är dock inte i sig tillräcklig grund för att motivera en positiv rekommendation för Cibus-aktien. -Rapporten
På senare tid har dessa bolag ju tenderat att handlas under NAV på börsen, eller hur? Sedan har de köpts till NAV och lite under, eller hur? Hur kan vi nu förvänta oss att denna ska köpas över NAV? Jag kan bara inte förstå det - inte med någon som helst fantasi.
Jämfört med konkurrenterna anser vi att Cibuss verksamhet är genomsnittligt mindre riskfylld och stabilare. Cibuss verksamhet är inte betydligt konjunkturberoende, e-handeln hotar enligt vår bedömning inte bolagets verksamhet, och dessutom är risken för Cibuss hyresgästers betalningsförmåga mycket liten. Vidare anser vi att Cibuss tillväxtutsikter för närvarande är ganska goda. Med detta i åtanke kan en högre värderingsnivå än konkurrenterna vara motiverad för Cibus. -Rapporten
Hyresgästerna är ganska koncentrerade till ett fåtal parter. Kontrakten är inte heller särskilt långa, och det kan vara omöjligt att hitta nya hyresgäster till tomma lokaler, vilket skulle innebära att man måste kalla in en bulldozer.
Jag är ganska missnöjd med jämförelseanalysen igen, särskilt för Finlands del, på grundval av vilken denna värdering har ansetts vara “lämplig”.
Jag anser att målkursen är avsedd att lämna en god smak i munnen på nya kunder i Sverige, och den verkliga värderingen skulle vara max 0,9 p/NAV, och jag skulle själv inte vara villig att betala ens det, så 0,8 p/NAV vore kanske ändå ett lämpligt pris för detta bolag. Detta är också en korvkiosk vs. jämförelsegrupp, så även för det bör man ge rabatt, som ni har gjort till exempel med Titanium.
Även om ni är oense om åsikterna är alla kommentarer välkomna! -Kinnunen J.
Tack så mycket och…
…Summa Summarum: Jag är återigen starkt oense om den verkliga värderingen.
I september förra året köptes det fastighetsinvesteringsbolaget Victoria Park, noterat på Stockholmsbörsen, med en premie på 16 % över EPRA NAV. En motsvarande värderingsnivå skulle för Cibus innebära en värdering på cirka 12,9 euro per aktie, det vill säga cirka 134 SEK per aktie.
Kan du precisera på vilket sätt du är missnöjd med jämförelsen med referensgruppen? Referensgruppen inkluderar alla finska och svenska fastighetsinvesteringsbolag för vilka konsensusprognoser finns tillgängliga. Dessutom finns där ett börsnoterat företag från Norge. Man har åtminstone strävat efter att göra den så objektiv som möjligt.
Kunder och att tillfredsställa dem har ingen som helst inverkan på var vi sätter vårt riktpris. Vi har över 80 betalande kunder och om någon lämnar oss för att de anser att riktpriset är fel, så är det så. Oberoende, rykte och trovärdighet är mycket viktigare för oss än en enskild kundrelation. Mikael har skrivit mycket bra om ämnet, bland annat här: Disclaimer - Inderes
Detta är lite utanför ämnet för tråden, men jag måste nämna det. Det är konstigt att dessa legender om smicker och “alltid ge en köprekommendation” lever så starkt. Även nu har 38 av företagskunderna en positiv och 43 en negativ rekommendation. I princip förstår jag att foliehatten sitter åt när det handlar om pengar, men man stöter så ofta på denna antydan, och ingen bredare granskning stöder egentligen påståendet.
Det finns skillnader mellan fastighetsinvesteringsbolag och jag förstår premien i Victoria Parks fall, då det handlar om bostäder i tillväxtcentra. Även för vårdlokaler förstår jag en liten premie, vilket har setts på senare tid. Victoria Parks NAV steg också med 20 % tidigare i år, när kamraterna “lite” renoverade objekt och detta ledde till en värdeökning.
Jag förstår inte premien för kommersiella fastigheter.
Här läste jag rapporten lite dåligt, då jag snabbt gick igenom den och ansåg att priset främst påverkas av finska bolag, eftersom jag inte ser att detta är särskilt bra att jämföra med vårdlokaler, då deras premie är motiverad. Kojamos bostadsaffär är enligt mig också på betydligt säkrare grund än kommersiella fastigheter. Jag kom visserligen senare till den riktiga jämförelsegruppen, men jag vet inte om man verkligen kan jämföra kommersiella fastigheter med vårdlokaler eller bostäder.
Jag skulle betrakta detta som extremt mycket mer riskfyllt än till exempel Kojamo, och om Kojamo handlas under NAV, borde inte detta sväva över det. Vårdlokaler har också en ganska stor koncentration till vissa kunder, så det hamnar lite i samma kategori som det här bolaget, men de har då ändå en helt magisk utvecklingsverksamhet och nästa årtiondes trend som stöd.
Japp, jag har läst det.
Enligt min åsikt indikerar den relativt höga avkastningen på Cibus fastigheter en risk jämfört med till exempel Kojamos motsvarande siffror. Fastigheternas värden stiger inte heller på samma sätt som hos Kojamo, som fokuserar på 7 tillväxtcentra, eller Sato, som till 80 procent är koncentrerat till huvudstadsregionen.
Jag själv är åtminstone orolig när det gäller UB nordiska kommersiella fastigheter och EQ kommersiella fastigheter att om ett par byggnader där blir tomma, så är det inte alls bra. Ganska många av Cibus fastigheter är också mycket gamla, så de börjar förmodligen närma sig slutet av sin livslängd.
Med dessa specifikationer skulle jag anse en målkurs på 129 SEK som helt utopisk, och risk/avkastning stämmer inte alls överens. Fastigheternas nivå är närmare Ovaro än Kojamo eller Sato. Ovaro finns förresten inte alls med i jämförelsen, trots att det skulle passa bättre som jämförelse för denna “korvkiosk” än de stora bolagen?
Sponda och Technopolis skulle också vara närmare, men kommersiella fastigheter borde jämföras med andra kommersiella fastigheter. Andra industriella och liknande hyresavtal som har bolag fungerar också. Visst hittar man sådana i Europa.
Det handlar här om en lite annorlunda öppning, när man börjar erövra Sverige, så man ska verkligen inte börja med en säljrekommendation. Det vore verkligen trevligt att kunna argumentera utan att genast dra fram foliehatt-kortet, som kanske var en bra replik i början av 2000-talet. Det vore trevligt att höra era tankar om detta värde, eller har ni outsourcat tänkandet till Inderes?
Detta forum kommer tydligen inte att bli “som Kauppalehtis forum”, eftersom alla här gillar att hålla med Inderes-folket och senast önskade man mig lycka till på andra forum när jag var av en annan åsikt, och nu sätter man på mig en foliehatt.
Till exempel visste 95 % på Kauppalehti att Ovaro inte var någonting att ha redan för 5 år sedan, och det hindrade ganska många från att förlora sina pengar, så jag skulle se olika åsikter som en konstruktiv faktor…
Jag håller i princip med dig om vanliga kommersiella fastigheter. Jag skulle se att en premie till NAV.en här är möjlig av liknande skäl som man har betalat för vårdfastigheter i portföljtransaktioner som har genomförts i Finland under de senaste åren till premiumpriser. Livsmedelsbutiksfastigheter är ett nischsegment som det är svårt att investera i i stor skala i Finland, eftersom det knappt finns några objekt till salu och det är dyrt och långsamt att bygga upp en stor portfölj. Den stora bilden är att det bara finns livsmedelsbutiksfastigheter till ett värde av 6 miljarder euro i Finland. Av dessa fastigheter äger Kesko och S-gruppen cirka hälften. Tre aktörer äger fastigheter till ett värde av knappt 2 miljarder euro: Cibus, Mercada och Trophi Fastighets. Resten, cirka 1 miljard euro, ägs relativt spritt av andra aktörer. Stora investerare har inte tillgång till denna marknad och därför skulle de kunna vara villiga att betala en portföljpremie för Cibuss portfölj utöver det pris till vilket Cibuss fastigheter nu värderas (med ett nettokrav på 5,8 %). Och jag inser nu att hela Cibuss portfölj inte består av livsmedelsbutiksfastigheter, men majoriteten består av det.
Sponda och Technopolis köptes verkligen ut från börsen, annars kunde de ha passat in i jämförelsegruppen. Jämförelsegruppen kunde förvisso begränsas, men det största skälet till att vi använde denna breda jämförelsegrupp är att Sverige har en tydligt noterad fastighetssektor, vars värderingsnivå är förvånansvärt enhetlig, särskilt på balansräkningsbasis. Sektorns aktier ses som liknande i sin avkastning/risk-profil och har historiskt prissatts nära varandra. Vi förväntar oss att marknaden även i fortsättningen kommer att prissätta Cibus via denna jämförelsegrupps multiplar.
Jag tror att Sverige erövras på exakt samma sätt som Finland. Alltså genom att agera med investerarna och samhället i åtanke och erbjuda oberoende analyser som har ett värde. Jag tror inte att vi kommer att få något fotfäste i Sverige om vi förlorar vårt rykte omedelbart och varje lokal investerare märker att Inderes endast ger positiva, köpta rekommendationer. Det skulle vara en mycket kortsiktig självskada.
Man borde kunna undersöka detta fall individuellt för att kunna säga om det är värt att betala en premie. Efter att ha studerat bollarna från kvartsrapporten skulle jag säga att jag inte skulle betala, men det återstår att se. Ibland har jag också haft fel… Just för att dessa knappast kan användas till något annat än marknadsverksamhet, är avkastningskravet på en ganska hög nivå. Jag anser att dessa risker inte riktigt har beaktats, vilka en tomställning på landsbygden kan orsaka. Jag vet inte heller hur bra lägena är i södra Finland.
Dessa fastigheter ligger i Finland och i säljargumenten pratas det om att expandera till andra nordiska länder. Jag anser att man då snarare borde använda priserna för Sponda och Technopolis som jämförelse än Sveriges värderingsnivåer.
Genomsnittlig löptid för hyresavtalen är inte heller i närheten av nivån för Hoivatilat eller Titanium Hoiva.
Så fungerar det inte heller, men i början är rekommendationen nästan alltid positiv. Detta verkar nästan ingå i köpeskillingen. Sedan senare kan man ändra sig, så att oops, man var lite överoptimistisk.
Var inte t.ex. farotecknen redan synliga i detta skede, som i många andra fall. Det kan förstås vara att mitt minne är lite selektivt.
Vi inleder bevakningen av Lehto Group med en köprekommendation och ett riktpris på 9,5 euro.
Bolaget har under sin korta börshistoria vuxit betydligt starkare och mer lönsamt än branschen på cykliska byggmarknader tack vare sin affärsmodell. På grund av byggmarknadens uppgång de senaste åren har bolaget dock nu, liksom andra byggbolag, börjat lida av lönsamhetsproblem och tillväxtsmärtor. De höga förväntningarna på bolagets aktie mötte byggkonjunkturens osäkerhet och för att återställa förtroendet måste bolaget nu återigen kunna bevisa att dess egna konkurrensfördelar fungerar på marknaden. - Inledning av Lehdo-analysen
Det vore kul att få statistik över hur många företagsbevakningar Inderes har inlett med en negativ rekommendation jämfört med en positiv?
En naturlig förklaring till detta skulle vara att företagen är medvetna om sitt eget värde och när ett företag är undervärderat köper det en analys för att rätta till undervärderingen. Om Inderes värderar företaget till samma värde som företaget självt, blir resultatet en positiv rekommendation.
Lehtos exempel motbevisade redan denna teori. Lehto var verkligen inte undervärderat. Många av dessa finns till exempel bland misslyckade rekommendationer. Inderes har ofta haft överdrivet positiv tro på ledningens snack, har jag märkt. GF-money, Enersense och Ovarox2 är de mest flagranta exemplen. Förhoppningsvis hamnar detta inte i samma kategori.
Snarare köper Cibus analysen för att huvudägaren vill bli av med aktierna till ett bra pris, innan det själv träffar fläkten, och vill få finländarna att surra igen med en enorm direktavkastning, eftersom de vet att själva verksamheten inte intresserar finländarna så mycket, utan snarare den höga direktavkastningen, som finländarna gillar att använda för att motivera även Nordea-köp. Enligt empirisk forskning förstår många inte ens något om affärsverksamheten, utan gör bara vad Inderes säger. I Ovaro var det största problemet också att man bara litade på ledningens snack och bedömning av bostädernas värde, och JLL gav inte heller särskilt mycket bättre bedömningar enligt mig, utan ger överdrivet positiva bedömningar av värdet på rivningsfärdiga hus. Alla dessa objekt borde också granskas för att kunna säga vad företaget verkligen är värt. Till exempel jonglerade Ovaro med att använda fina termer, som Helsingforsregionen, som omfattade i stort sett allt inom 100 km radie från järnvägsstationen. Jag har inte vid en snabb undersökning hittat objektdata, som man vanligtvis hittar från dessa fastighetsbolag. Det är inte särskilt svårt eller dyrt att sätta upp en plåtskjul i obygden och få en enorm hyresavkastning, om man råkar hitta en hyresgäst.
Detta är helt ur minnet, förhoppningsvis kan vårt digitala team/huvudanalytiker erbjuda mer exakt data om detta…
Vi har under de senaste åren startat bevakning av ungefär ett nytt företag per månad (kanske lite mindre).
Jag tittade nyss på de bevakningsstarter vi har gjort under det senaste året.
Där började åtminstone Sievi Capital och SSH med säljrekommendation.
Minska-rekommendationer vid bevakningsstarter fick bland annat Terveystalo, Endomines, Tallink, Aktia, VMP och Wulff.
Dessa är åtminstone de som kom upp i mitt minne till att börja med.
Där kan man prata mer om Ovaro, som det redan verkar ha hänt.
I den här tråden diskuterar vi om Cibus är ett bra investeringsobjekt eller inte, och Inderes övriga rekommendationshistorik bör inte påverka det åt något håll.
Det som funderar mest i detta förvärvsalternativ är varför det ursprungligen noterades på börsen och inte omedelbart såldes till de parter som är verksamma inom denna sektor, om de nu gillar att betala en premie? Jag kan inte se att det finns någon annan idé med att notera det på börsen än huvudägarens uttag av pengar på detta sätt, eftersom det annars inte verkade fungera, eftersom man inte söker tillväxt utan allt ska betalas ut som utdelning. Portföljen har också byggts upp genom att köpa fastigheter från andra håll.
Inderes historik inom fastighetsinvesteringar anser jag vara ganska relevant, så jag vill uttrycka en mycket starkt avvikande åsikt i detta.
Jag har för övrigt argumenterat för saken och inte använt några personliga attacker. Här efterfrågades avvikande åsikter, men nu får man inte motivera dem utförligt?
Fastighetsfonderna Sirius Fund I Grocery och Sirius Fund II har idag sålt alla sina fastigheter
till det nyetablerade Cibus Nordic Real Estate AB (“Cibus”). Cibus kommer att listas på Nasdaq First North i Stockholm den 9.3.2018. Efter affären kommer fonderna att äga en del av Cibuses aktier. Portföljen består av totalt 123 livsmedelsbutiker med en sammanlagd yta på 437.830 m2.
De största hyresgästerna är Kesko, Tokmanni och S-gruppen, som tillsammans verkar i över 90% av fastigheterna. Portföljens värde är 767 miljoner euro. Sirius Fund I Grocery och Sirius Fund II grundades åren 2015 och 2016 med målet att bygga upp en stor, enhetlig livsmedelsfastighetsportfölj. Portföljen skapades genom 26 separata, mindre transaktioner. Under ägandeperioden har flera hyresavtal omförhandlats och portföljen förbättrats. ”Denna transaktion leder till ett utmärkt resultat för båda fonderna och deras investerare. Genom försäljningen har fondernas affärsplan fullständigt genomförts som planerat – Cibus 7.3.2018
På något sätt påminner det mig om Ovaros sammansättning, om någon fortfarande minns det. Dumpa en massa skit i en hög och lägg ut det på börsen till ett jättepris. Exit snabbt och eftersom det fungerade så bra kan man dumpa lite mer skit mot aktier som dumpas direkt, för man vet att aktien är mer värd än fastigheterna.
Ja, jag var otydlig. I den här tråden får man, absolut måste om man känner för det, framföra kritik och avvikande åsikter om Cibus, och om andra företag i sektorn när de ligger så nära.
Men när talet gäller alla våra bevakningsstarter så flyttar vi den diskussionen till rekommendationstråden. Då hålls den här tråden kompakt.
Japp, det är bara en sidohandling i den här sagan, så det spelar inte så stor roll. Det fick Inderes-grabbarna att bli varma i kläderna.
Jag kan verkligen inte komma över att ett två år gammalt bolag, som har satts ihop av närmare 30 delar, rekommenderas långt över nav. Detta går enligt mig inte ihop med de risker ni vanligtvis ser i sådana här fall, och jag undrar stort över ett så högt rekommendationspris där jag inte anser att några risker har beaktats. Om riskerna skulle tas bort och era normala värderingskriterier skulle behållas, skulle värdet på detta vara p/nav 2 åtminstone.
I Kurre motiverades de höga priserna med “volymrabatter”, som sedan inte fanns i verkligheten.
Här motiveras det bland annat med en förvärvsoption, men varför köpte inte Trophi Fastighets eller Mercada någon av de 26 portföljerna redan tidigare? Varför skulle de nu köpa dem i bulk över nav, när Cibus förmodligen har fått dem under nav?
Jag är mycket oenig om värderingen av Cibus och priset som borde betalas för det.
Detta är en bra poäng och kanske det starkaste argumentet mot sannolikheten för ett företagsförvärv. Cibus har med all säkerhet kartlagt köpare för sin portfölj tidigare och ändå valt att notera sig på börsen, troligen för att man bedömt att man på så sätt får ett bättre pris för sitt ägande genom noteringen. Detta nämns även i rapporten på sidan 32. Dock måste man beakta vad som hänt på marknaden. Typiskt sett inleds noteringsprocessen ett år eller ett och ett halvt år innan noteringen. Detta innebär att när Cibus noterades i mars 2018 fattades beslutet om notering troligen hösten 2016 eller redan dessförinnan. Därefter har marknadsläget förändrats väldigt mycket, ränteförväntningarna har sjunkit och fastighetstransaktioner i Norden har nått rekordnivåer. På många sätt har fastigheter blivit ett attraktivare investeringsobjekt för stora institutioner. Bl.a. därför bedöms ett företagsförvärv vara möjligt.
Detta är dock bara en detalj och denna förvärvsoption är ingen avgörande faktor bakom rekommendationen. Frågan har lyfts fram i rapporten: “Vår bedömning är att Cibuss aktie är förknippad med en företagsförvärvsoption som är positivt värderad. Vi anser dock att företagsförvärvsoptionen i sig inte är ett tillräckligt skäl att äga Cibuss aktie på grund av osäkerheten kring dess realisering.”
