Her er højdepunkterne fra ABG’s seneste rapport. Kursmålet er nedjusteret til 35 SEK (210), og anbefalingen er nedjusteret til HOLD (KØB).
Foreløbige Q2-tal og kredithensættelse
Det foreløbige salg i Q2 udgjorde 543 mio. SEK (-9% ift. ABGSC’s estimat på 594 mio. SEK), og EBITDA var -20 mio. SEK (-165% ift. ABGSC’s estimat på 31 mio. SEK). Den organiske vækst var 9% (ABGSC’s estimat på 31%), drevet af en afmatning inden for nye biofarmaceutiske og bioteknologiske områder relateret til de seneste makroøkonomiske udfordringer. Ledelsen har også gennemgået historiske tilgodehavender, hvilket har ført til en mere konservativ salgsproces og en kredithensættelse på -59 mio. SEK (-43 mio. SEK netto efter vareforbrug), hvilket betyder, at den rapporterede EBITDA i Q2 vil være -63 mio. SEK. Hensættelsen vedrører salg i 2021, hvor kunderne ikke har været i stand til at betale på grund af det ændrede markedsmiljø. Produkterne er returneret og vil kunne sælges til andre kunder. Desuden vil ledelsen implementere et omkostningsreduktionsprogram for at reducere udgifterne med 100 mio. SEK på årsbasis, med fuld effekt fra Q1 2023.
Usikkerhed om historiske og fremtidige finansielle forhold
For os er denne meddelelse en stor bekymring, som forstærkes af den pludselige fratræden af CFO’en for tre måneder siden. Med historiske finansielle resultater nu i spørgsmålstegn er vi usikre på det sande niveau af efterspørgsel fra kunder, der kan betale. Desuden mener vi, at yderligere kredithensættelser ikke kan udelukkes, f.eks. fra salg registreret i de seneste 6 måneder, der endnu ikke er forfaldne. Q2-tallene er en anden bekymring, da markedet aftager, mens BICO’s omkostninger fortsætter med at stige hurtigt.
Nedjustering til HOLD på grund af usikkerhed og balanceproblemer
Vi reviderer vores estimater og bliver mere forsigtige, idet vi antager 15% organisk vækst for 2023-2024. På trods af at vi kun antager en beskeden opex-vækst (~8%/år) og en stor reduktion i capex (500 mio. SEK til 200 mio. SEK), forventer vi ikke, at BICO vil generere et positivt FCF før 2025. Med nuværende kontanter på 1,2 mia. SEK og 1,5 mia. SEK i konvertibel gæld, der forfalder i 2026, og 470 mio. SEK i earn-outs, der skal afregnes i 2022-2024, mener vi, at der er risiko for en aktieemission. I betragtning af den væsentlige usikkerhed for driften og de finansielle forhold nedgraderer vi til HOLD (KØB) med et nyt kursmål på 35 SEK (210).
Finansielle bekymringer, nedjustering til HOLD
Vi mener, at fredagens meddelelse rejser flere spørgsmål:
- Hvis BICO’s finansielle resultater for 2021 var baseret på salg til kunder, der ikke kunne betale for produkterne, hvad er så virksomhedens sande finansielle resultater?
- Har ledelsen truffet forebyggende foranstaltninger for salg, der fandt sted i de seneste seks måneder, men hvor produkterne endnu ikke er forfaldne? Vil der være yderligere kredithensættelser?
- Hvorfor har kunder købt produkter, de ikke har råd til, men afholdt sig fra at bruge dem, så de nu (6-18 måneder senere) forbliver i en videresælgelig stand?
- Hvorfor er dette problem ikke blevet identificeret tidligere, f.eks. i februar, da ledelsen “iværksatte foranstaltninger til at forbedre faktureringsprocessen for at reducere dage til betaling”?
- Hvordan relaterer dette sig til CFO’ens pludselige fratræden i april?
- Hvilken virksomhed (eller virksomheder) vedrører disse problemer? Blev virksomheden for nylig opkøbt, eller var den en del af koncernen, da dette skete?
Bekymrende udvikling i Q2
Ud over salget til tvivlsomme kunder er vi bekymrede over udviklingen i Q2, hvor markedet tilsyneladende oplevede en afmatning, mens BICO’s omkostninger fortsatte med at stige. Antaget at bruttomargenen var 73%, steg kontante opex til ca. 415 mio. SEK i Q2, hvilket svarer til en stigning på 15% q-o-q fra Q1. Det skal også bemærkes, at dette var i en periode, hvor ledelsen guidede, at den kun ville se beskedne omkostningsstigninger i løbet af året. Efter vores mening blev denne udvikling ikke behandlet i pressemeddelelsen. Antaget at capex er lignende tidligere perioder, mener vi, at den underliggende EBITDA indikerer et negativt FCF i intervallet -100 mio. SEK til -150 mio. SEK i kvartalet. Med dette i tankerne mener vi, at de årlige omkostningsbesparelser på 100 mio. SEK ikke er nok til at vende udviklingen.