Arm - Börsåterkomst direkt in i teknikföretagens hetaste kärna i monopolställning

[karhulalainen]

Arm, som noteras på den amerikanska börsen i morgon den 14 september, är ett företag som designar och tillverkar mikrochip. Arm grundades 1990 som ett joint venture mellan Acorn Computers, Apple Computer och VLSI Technology. Huvudkontoret ligger i Cambridge, Storbritannien. Företaget var noterat på börserna i London och USA från slutet av 1990-talet fram till 2016, då SoftBank köpte det för 31 miljarder dollar. Nvidia och SoftBank kom överens 2020 om att Nvidia skulle köpa Arm för 40 miljarder. Affären strandade på grund av konkurrensmyndigheterna.

I IPO:n kommer aktiepriset att ligga i intervallet 47-51 dollar, och marknadsvärdet vid IPO:n, innan handeln inleds, kommer att uppgå till cirka 52 miljarder.

Arm tillverkar mikrochip som används i nästan alla mobila enheter, liksom omfattande inom IoT, och även i många andra datorer och servrar. En central egenskap hos mikrochipen är låg strömförbrukning. Arm har alltså en monopolställning inom mobila enheter. Konkurrenterna är främst andra chiptillverkares ”öppna” mikrochipslösningar, som åtminstone har känts som en motkraft till Arm.

Jag vågar påstå att Arms mikrochip finns i lösningarna hos alla de viktigaste teknikföretagen.
Den som investerar i Arm bör vara medveten om Kina-beroendet. Arm China har en andel i företaget. Därför finns det en risk att patent och IPR läcker ut utanför företaget på ett sätt som inte kan kontrolleras av västerländsk lagstiftning. Dessutom kommer nästan 25% av företagets marknad från Kina, och företagets finansiella data visar att andelen obetalda fakturor är överrepresenterad i Kina. Landrisken är alltså uppenbar. Men den andra sidan av myntet är att Apple, Nvidia, Samsung etc. behöver Arms lösningar åtminstone tills vidare. Arm har nu en monopolställning.

Värderingen på 52 miljarder före handelsstart är mycket för ett företag med en omsättning på under 3 miljarder. Men Arm är först nu på väg in i molntjänstlösningar. Där ligger den nya stora tillväxten. Och å andra sidan kommer tillväxten inom mobil- och IoT-tjänster knappast att avta. Ett monopol inom mobila lösningar är ingen dålig position. Marknaden driver gärna upp priset på ett sådant skuldfri, centralt och dessutom monopoliserat företag till skyarna. Men molnslottet punkteras av det kinesiska ägandet, som om det så önskar kan rasera företagets affärsförutsättningar på ett sätt som vi i väst ännu inte är vana vid.

[Jarnis]

@karhulalainen

Arm tillverkar mikrochips som används i nästan alla mobila enheter

Jag skulle vilja korrigera detta. ARM designar arkitekturer för mikrochips, samt referensdesigner för SoC-komponenter (CPU, GPU etc.), som de licensierar ut.

De har åtminstone inte än så länge låtit tillverka några chips, utan det görs av de företag som har licensierat IP från ARM (t.ex. Apple, Samsung, Qualcomm, Google, Mediatek, Huawei… osv.).

Dessutom bör man vara medveten om ARM:s planer på att ändra faktureringsmodellen för sin IP:

RISC-Y Business: Arm wants to charge dramatically more for chip licenses

Det är fortfarande oklart vad detta kommer att innebära för ARM:s intäktsströmmar. I deras ideala värld skulle alla köpare av nuvarande ARM-baserade chips (där Qualcomm m.fl. är säljare) glatt rusa iväg för att teckna avtal och ARM skulle trycka pengar.

Enligt rapporten vill Arm sluta ta betalt av chiptillverkare för att tillverka Arm-chips, och vill istället ta ut en avgift av enhetstillverkare – särskilt smartphonetillverkare – baserat på det totala priset för slutprodukten.

Säg att Motorola tillverkar en telefon med ett Qualcomm Snapdragon Arm-chip. Tidigare skulle Qualcomm ha tecknat ett avtal med Arm för en Arm-licens, och den licensen skulle gälla för alla som köper ett Qualcomm Arm-chip, som Motorola. Qualcomm bidrar mycket till sin egen chipdesign, men när det gäller Arm-licensen är de i princip en återförsäljare av Arm. Arm vill nu ha en licensavgift från Motorola (och inte Qualcomm?), och de skulle be Qualcomm att inte sälja chips till någon som inte har ett licensavtal med Arm.

Det är värt att notera att Apple och Samsung har en annan typ av avtal med ARM (en så kallad arkitekturlicens) som tillåter dem att skapa sina egna varianter som enbart använder ARM:s arkitektur och därmed är kompatibla, men i övrigt är deras egna skapelser. När det gäller dessa är det också fortfarande oklart hur denna licensändring eventuellt förändrar situationen.

För företagets del är det alltså mycket osäkert hur de framtida intäktsströmmarna ser ut. Just nu kommer det in cirka 2 miljarder dollar per år från dessa licenser. Med den nya modellen skulle detta kunna mångdubblas, men hur i hela friden beräknar man värderingen för ett företag vars intäkter är ett så stort frågetecken?

Om intäkterna förblir enligt nuvarande modell är börsnoteringen (IPO) löjligt övervärderad. Om alla nuvarande ARM-enheter i världen börjar generera pengar till kassan för varje såld enhet, skalat efter enhetens pris, är IPO:n helt OK. Om även Samsung och Apple på sikt tvingas betala något per enhet, kommer dollartecknen att snurra i ögonen. Problemet är att ingen kan veta vilket av dessa scenarier som slutligen blir verklighet.

Det finns också en risk att licensmodellen inte går igenom och att mobiltillverkarna på sikt byter arkitektur. Steg som möjliggör detta har redan tagits:

Google announces official Android support for RISC-V

RISC-V är en öppen källkodsarkitektur som man också kan använda för att tillverka till exempel mobiltelefoner. Visst, det innebär säkert mer jobb, man måste designa en helt egen SoC, det är dyrt, prestandan kanske inte är lika hög till en början och det blir mycket krångel med mjukvarukompatibilitet, men om ARM börjar förhäva sig för mycket genom att ta betalt för sin “monopolställning”, kan mattan dras undan…

Ja, det är sant att det inte finns någon konkurrenskraftig färdig design för RISC-V-arkitekturen och att byta till den skulle, även för en stor tillverkare, lätt kunna vara ett femårsprojekt där de första generationerna troligen bara skulle duga för billiga enheter. Men de magiska orden “royalty free” kan göra saken ekonomiskt förnuftig om tillverkaren tänker långsiktigt och beaktar risken att ARM fortsätter mjölka dem när de väl kommit igång.

Och så har vi Kinarisken ovanpå det. Även om kontrollen över ARM Kina så vitt jag förstår kom tillbaka i Softbanks händer, är läget fortfarande lite oklart på den punkten. ARM Kina är ett separat företag som i princip gör vad de vill, och har exklusiva rättigheter att återförsälja licenser för ARM:s IP i Kina.

[Lokis]

Jag tänkte börja skriva i halvledartråden, men du hade förtjänstfullt startat en egen tråd för Arm.

Här kan man ta en titt på IPO-prospektet:

424B4

Intressant bolag, men värderingen håller mig verkligen borta från detta.

Här är siffrorna för det föregående räkenskapsåret som avslutades i mars 2023:

P/S ligger vid skrivande stund runt 23,5 och även om bruttomarginalen är grym, blev nettoresultatet på sista raden 0,52 miljarder före ledningens incitament, vilka tog fyra femtedelar av det beloppet förra året.

[karhulalainen]

Jag ser på Arm utifrån att Nvidia skulle ha betalat 40 miljarder för det år 2020. På tre år har särskilt molnflytten och AI accelererat sin tillväxt. Till exempel autonom körning och IoT flyttar beräkningar till kanten (edge), vägarna, fabrikerna och hemmen. Därför kan man ge en viss sannolikhet för att särskilt AI kräver kantberäkning (edge computing) och att antalet processorer som utför beräkningar kommer att öka exponentiellt just genom kantberäkning. Naturligtvis behövs också mer molnberäkning hela tiden i takt med att algoritmer utvecklas och datamängder växer. Molnberäkning suger upp Nvidias hela produktion under de kommande 12 månaderna. Jag tänker så att Nvidia ville köpa Arm just på grund av den kapaciteten för kantberäkning. Molnens fortsatta tillväxt kräver att kanterna – edges – börjar konsumera och utnyttja den beräkning som molnen genererar. Jensen vet att Nvidias tillväxt kräver att man matar kantberäkningen. Och det hade Nvidia gjort med Arm helt på egen hand.

Nu när en andel på knappt 10 % av Arm är till salu för alla, kommer det sannolikt att ske strategiska aktieköp. Det vore en stor risk att börja utveckla en egen arkitektur mot Arm.

Arms omsättning är bara 3 miljarder. Det är dock närvarande överallt. Det har monopolställningar. Kommer någon på ett annat företag som har varit i en så strategisk position, så brett och i de viktigaste kärnorna av teknikstacken (technology stack)? Är detta rentav marknadsekonomins single-point-of-failure?
Arm har en ganska bra prissättningsposition. Jensen har redan för ett par år sedan talat om att värdet av Nvidias tjänster inom autonom körning skulle kunna vara $10 000 per bil. Nvidia får inte hela den potten, till exempel kommer Arm att ta en större del av kakan för sig själv i framtiden.

[Jarnis]

NVIDIA skulle ha betalat en rejäl premie eftersom det skulle ha gett dem en betydande hävstång i så många riktningar. Konkurrensmyndigheterna insåg dock också detta, och så var det med det.

I den här börsnoteringen (IPO:n) deltog sedan föga förvånande många av dem som betalar för ARM:s licenser av rent strategiska skäl. Det betyder ändå inte att priset inte var av modellen ”Riktigt Salt” i förhållande till företagets bevisade intjäningsförmåga. Den finns på bevakningslistan, men ”inte till de här priserna, för hög risk”.

[karhulalainen]

Det finns intressanta axplock i IPO-prospektet.
“Vissa produkter fortsätter att generera royaltyintäkter även 25 år efter deras ursprungliga utveckling.”
“Vidare har vi ingått ett nytt långsiktigt avtal med Apple som sträcker sig bortom 2040, vilket förlänger vårt långvariga samarbete med Apple och Apples tillgång till Arm-arkitekturen.”

Bolaget har alltså säkrat och skapar nya, riktigt långa kassaflöden, exceptionellt långa. Nedan finns en länk till prospektet.

Table of Contents - 424B4

[karhulalainen]

Arms kvartalsresultat kommer den 8.11. Det är verkligen ett speciellt bolag. Bolaget har inte publicerat några nyheter. 2 miljarder i kassan, en miljard om året läggs på produktutveckling. Bolaget är skuldfritt, har en monopolställning, och 99 % av alla telefoner sköter sina beräkningar via processorer som använder Arms arkitektur. Det finns alltså prismakt. På något sätt känns bolagets position nästan overklig – hur kan det vara möjligt! Man skulle till och med kunna titulera bolaget som världens viktigaste företag baserat på dess position Men det är så det ser ut, och kursen verkar ligga lägre än vid IPO, eller åtminstone på samma nivåer som vid börsnoteringen.

[Jarnis]

@karhulalainen

Företaget är skuldfritt, har en monopolställning, 99 % av mobilerna kör beräkningar via processorer som använder Arms arkitektur. Det finns alltså prissättningskraft. På något sätt känns företagets position till och med overklig.

Du kanske missförstår vad Arm gör.

Inte en enda mobil körs på ett Arm-chip.

De körs på chip från Qualcomm, Apple, Mediatek, Samsung osv.

Det man licensierat från Arm är arkitekturen och, beroende på tillverkare, kretsarnas IP-block. Om Arm skulle gå upp i rök i morgon skulle man kunna tillverka mobiler länge till, och ersättande designteam skulle på sikt kunna kliva i Arms skor för vidareutveckling. Samsung har redan ett eget CPU-team (Exynos-SoC:er) och GPU-IP licensierad från AMD. Qualcomm använder inte Arms GPU-IP och har modifierat CPU-kärnorna. I kommande modeller finns Qualcomms egna Nuvia CPU-kärnor (Snapdragon 8 Gen 4, slutet av 2024) som inte längre är designade av ARM, även om de använder arkitekturen.

Arm är alltså inte på långa vägar så oersättligt som du kanske föreställer dig. Själva arkitekturen är tills vidare licensierad enligt en modell där försäljningsvolymerna av enheter inte spelar någon roll, vilket innebär att även om arkitekturen finns nästan överallt, har den än så länge inte förvandlats till en pengamaskin direkt för Arm. De försöker förvisso ändra licensmodellen så att själva enhetstillverkarna skulle betala per enhet till Arm förbi kretstillverkarna, men det finns många hinder på vägen för att genomföra det.

https://www.reuters.com/breakingviews/arms-changing-business-model-is-wildcard-ipo-2023-08-24/

Den artikeln förklarar att det är högst oklart hur införandet av den här licensändringen kommer att gå. De säger att hälften av de 20 största kunderna har accepterat den, men de nämner inte hur mycket det innebär i intäkter. Ett fåtal av de största kunderna står för en enorm del av intäkterna, och om de väljer att stå utanför vilar Arms intäktssida på mycket osäker grund. Apple är dessutom ett specialfall som har ett helt eget avtal med Arm eftersom de är en av Arms grundare. Jag tror aldrig att de kommer att betala något per enhet.

Jag skulle alltså rekommendera att du sätter dig in noga i Arms licensmodell, hur intäkterna från dessa utvecklas och vad licenserna omfattar. Inte ens jag är helt säker på hur avtalen ser ut för varje storkund och hur länge de gäller. Det är fullt realistiskt att det kan finnas löpande avtal för 5–10 år framåt, och hur mycket man än hypar den nya licensmodellen inför börsnoteringen (IPO) för att den skulle generera mer pengar: om till exempel Qualcomm och Samsung inte går med på detta avtal på många år än (om någonsin), kommer prognoserna för Arms intjäningsförmåga att drabbas av en sådan nedskärning (haircut) att det inte blir mycket kvar…

Just det, och så pågår en rättstvist med Qualcomm, om inget annat än licensiering… här är en slags sammanfattning:

https://www.lightreading.com/semiconductors/qualcomm-vs-arm-what-are-the-best-and-worst-case-scenarios-

Kärnan i tvisten är om Qualcomm betalar för den nuvarande arkitekturlicensen och inte en enhetsbaserad avgift för Nuvia-processorkärnorna. Om Arm förlorar målet kommer du att se det på aktiekursen i form av en stor röd stapel när framtida kassaflöden bantas ner…

[karhulalainen]

@Jarnis

Så jag skulle rekommendera att sätta sig in noggrant i Arms licensmodell, intäktsutvecklingen från dem och vad dessa licenser täcker.

Tack för att du öppnade upp ämnet!!! Då hela grejen känns lite overklig på något sätt. Jag måste fördjupa mig i rapporterna. Det är ju det där långa licenskassaflödet man jagar här.

[Jarnis]

Det hopar sig mörka moln över Arms “monopol” och RISC-V-risken ökar; Qualcomm offentliggjorde den första RISC-V-baserade SoC:en för att köra Android. Denna riktar sig till smartklockor och har låg prestanda, men är ett logiskt drag medan tekniken utvecklas…

Qualcomm announces first-ever mass-market RISC-V Android SoC

Den troliga utvecklingskurvan är att vi om 1–2 år får en RISC-V-SoC avsedd för budgetmobiler från Qualcomm, och ytterligare ett par år efter det är vi kanske redan med i kampen om flaggskeppsmodellerna. Detta säkerställer också att om Arm och Qualcomm inte når en överenskommelse om licensiering på lång sikt, så har Qualcomm en så kallad plan B.

[karhulalainen]

Arm+NVIDIA-nyheter från NVIDIA-tråden:

NVIDIA - Mahdottoman mahdollistaja

[Jarnis]

Det här scenariot förklarar också väl varför NVIDIA i tiden försökte köpa upp ARM med en rejäl premie. Redan då var målet säkert att på allvar börja konkurrera om chipmarknaden för Windows-datorer inom några år, och läget hade varit ännu mer fördelaktigt om NVIDIA samtidigt hade haft en hävstång mot andra konkurrenter på ARM-laptopmarknaden genom ARM.

Det här kommer oundvikligen att drabba Intel hårdast eftersom Intels marknadsandel för Windows-laptops är så stor, och den bit som NVIDIA eventuellt tar kommer främst från deras kaka. AMD och Qualcomm får åtminstone en del sidosmällar, men för båda utgör bärbara datorer endast en liten del av deras totala verksamhet, så betydelsen är mindre.

På lång sikt förutspår jag att det kommer att finnas plats för både x86-64- och ARM-baserad hårdvara, men kampen om marknadsandelarna kommer säkerligen att bli mycket blodig.

[karhulalainen]

Det här kan vara ett tecken på att olika terminalenheter börjar “konsolideras”, dvs. PC, IoT-chip, mobil, edge-komponent osv. börjar närma sig varandra och utvecklingen går snabbare mot inbyggda helhetssystem, vilket exempelvis en autonom bil är.

[KalleH]

Finns det någon information om hur NVIDIA skulle hantera ARM-stöd för all världens befintliga mjukvara?
Apple lyckades bra med detta med Rosetta 2, men de har total kontroll över hela hårdvaru- och mjukvarustacken. Skulle NVIDIA kunna göra detsamma?

Rosetta (software)

[Jarnis]

Windows on Arm gör redan detta. Ett samarbete mellan Microsoft och Qualcomm, där Qualcomm fick exklusiva rättigheter att sälja WinArm-hårdvara, men denna exklusivitet upphör 2024.

How emulation works on Arm

Prestandan är sedan ett kapitel för sig, och under lång tid stöddes inte 64-bitars applikationer, men detta åtgärdades för ett tag sedan. Men å andra sidan är dagens hårdvara massiv overkill för många användningsområden, vilket möjliggör detta. Jag skulle inte börja köra AutoCAD eller tung renderingsmjukvara på Arm utan en nativ version, men å andra sidan lär väl de nativa versionerna tas fram i takt med att efterfrågan finns.

Och om du inte har hängt med, så har bärbara Windows Arm-datorer funnits i ungefär fyra eller fem år redan. De har förblivit i marginalen eftersom Qualcomms hårdvara är ganska klen och det fanns gott om mjukvaruproblem i början, men t.ex. Surface Pro X är redan en helt användbar lättviktig bärbar dator vars fördel är en riktigt bra batteritid.

Surface Pro X

(Microsoft SQ1 och SQ2 är lätt anpassade Snapdragon-baserade chip tillverkade av Qualcomm)

[KalleH]

@Jarnis

Prestanda är sedan ett kapitel för sig, och under lång tid stöddes inte 64-bitars applikationer, men detta åtgärdades för ett tag sedan. Men å andra sidan är dagens hårdvara massiv overkill för många användningsområden, vilket möjliggör detta. Jag skulle inte börja köra något som AutoCAD eller tung renderingsmjukvara på Arm utan en nativ version, men å andra sidan, när det gäller dessa, görs nog de nativa versionerna i takt med att efterfrågan finns.

Det fantastiska med Rosetta 2 var att prestandaförlusten var mycket minimal. Det fungerade till och med för spel.

[Jarnis]

@KalleH

Det som var fantastiskt med Rosetta2 var att prestandatappet var väldigt minimalt. Det passade till och med för spel.

På Windows-sidan var resultatet inte riktigt lika bra, men även det är på bättringsvägen. Jag skulle inte använda det för tungt spelande ännu, men om du vill köra något 10 år gammalt spel så rullar det på. Den största begränsningen är de klena grafikkorten i dessa Qualcomm-chip. I Apples Arm-enheter är det här i ett mycket bättre skick.

[Jackwelshh]

@Jarnis

@KalleH

Det fantastiska med Rosetta 2 var att prestandaförlusten var mycket minimal. Det fungerade till och med för gaming.

På Windows-sidan har resultatet inte varit fullt så bra, men även det är på bättringsvägen. Jag skulle inte använda det för tung gaming än, men om du vill köra ett 10 år gammalt spel så fungerar det. Den största begränsningen är de klena grafikkorten i dessa Qualcomm-chipp. I Apples Arm-enheter är detta i ett mycket bättre skick.

NVIDIA (och även AMD) har en hel del egen IP på grafiksidan som de kan lägga till som en fortsättning på ARM:s IP i sina egna chipp. NVIDIA har dessutom en rejäl dos kompetens inom AI-sidan.
Ett ganska intressant scenario om/när det förverkligas. Det kan blåsa förändringens vindar på laptopmarknaden med ett 4–5 års tidsperspektiv, om övergången från x86-arkitekturen kan genomföras på ett “Rosetta-liknande” sätt. Intel kan bli tvungna att ödmjukt följa efter, annars börjar riskerna för affärsverksamhetens kontinuitet bli för stora.
För mig som NVIDIA-ägare smakar detta ARM-baserade CPU-scenario utmärkt, då NVIDIA:s TAM (Total Addressable Market) återigen tar ett steg uppåt om ARM-transitionen lyckas.

I det här scenariot beror mycket på Microsofts engagemang för att driva igenom förändringen:

1. Om Microsoft lägger in nativt stöd för ARM i sina egna företagsprogramvaror från och med 2025, blir övergången på företagssidan ett steg enklare.
2. På spelsidan är det värt att notera att Microsoft efter Activision-Blizzard-affären redan är en betydande aktör på egen hand.
   Om ARM-stöd finns i nya Call of Duty osv. redan från start, blir övergången ett steg enklare för många spelare. För vissa av de senaste succéspelen skulle det kunna läggas till i efterhand (ekonomiska resurser är i alla fall inget hinder om ARM-övergången står tillräckligt högt på agendan).

Om man ska leta efter vinnare är ARM den första. För Microsoft skulle det vara en riktigt stor grej i det långa loppet att bryta Apples marknadsandelstillväxt (om Apples andel till och med skulle sjunka, vore det ännu bättre).
För NVIDIA vore detta förmodligen näst bäst, om de inte hamnar på en delad andraplats tillsammans med Microsoft.
AMD skulle sannolikt få lite ryggstöd i det här scenariot för att upprätthålla kontinuiteten i spelsupporten för Xbox-konsolerna. Jag tror inte riktigt att Microsoft skulle vara redo att byta partner till NVIDIA i det här läget, såvida det inte kom ut ett betydligt bättre prestanda/pris-förhållande jämfört med AMD:s ARM-chipp.
Förlorarrollen skulle jag placera på Intels axlar bland de olika aktörerna.

Intressanta tider. Utvecklingen av det här scenariot kommer att ge oss mycket att följa under lång tid framöver.

[Jarnis]

@Jackwelshh

• Om Microsoft inför nativt stöd för ARM i sina företagsprogram från och med 2025, blir övergången på företagssidan ett steg enklare.

Office har varit Arm-nativt ett tag redan. Likaså Edge. Jag är inte säker på Teams, men misstänker att det också finns.

Detta är alltså redan gjort för de viktigaste programmen.

På spelsidan har Blizzard specifikt slopat Mac-stöd redan före denna Microsoft-affär (Diablo 4 kom inte till Mac).

Arm-stöd för spel kommer så fort någon säljer Windows Arm-hårdvara som man faktiskt kan spela på. Det vill säga en bärbar dator med ett riktigt grafikkort från NVIDIA eller AMD. Ur en spelutvecklares perspektiv är det en ganska liten insats med dagens verktyg. Den största oron är alla typer av Anticheat-moduler som är utpräglad x86-64-kod och inte nödvändigtvis går att emulera bara sådär.

[karhulalainen]

Det publika bolagets första kvartalsrapport har kommit ut. Nu måste jag säga att siffrorna inte riktigt klarnar än, bolaget är fortfarande så pass obekant. Lyckades gräva fram en del – det var god tillväxt, positivt kassaflöde och ett stort minus i nettoresultatet.
Exhibit 99.2 FYE24 Q2 (30-Sep-23) Shareholder Letter (arm.com)