Mellem 2008 og 2026 har forståelsen af centralbankerne været en af de mest værdifulde investeringsfærdigheder, i hvert fald for dem, der har forsøgt at time deres investeringer rigtigt. Nu i maj har Trump nomineret Kevin Warsh som ny formand for FED, hvilket ser ud til at markere et fuldstændigt skifte i den filosofi, som centralbankerne har praktiseret i perioden 2008-2026.
Det er interessant, at forummet endnu ikke har grebet fat i denne nyhed med sin egen tråd, selvom det kan få meget stor betydning for markedsdynamikken.
Centralbankens filosofi:
Kevin Warsh er filosofisk set klart mindre keynesiansk eller endda anti-keynesiansk end sine forgængere. Warsh repræsenterer i højere grad den monetaristiske skole, hvor man ikke ønsker, at centralbankerne skal tage en styrende rolle på markederne; i den monetaristiske skole er centralbankens opgave begrænset til at holde inflationen stabil. FED har naturligvis et dobbeltmandat, der også inkluderer at tage hånd om beskæftigelsen, men lige nu ser dette mål ud til at være sekundært på grund af den gode beskæftigelsessituation.
Warshs keynesiansk orienterede forgængere lærte, senest efter finanskrisen i 2008, at handle hurtigt, proaktivt og ved kraftigt at støtte markedet økonomisk, så snart markederne eller børsen viste det mindste tegn på modløshed. Med Warsh ved roret i FED er det antageligt, at FED ikke vil stimulere markedet som respons på børssvingninger, medmindre der er stærke tegn på, at børssvingningerne smitter af på det bredere marked og har en klar indvirkning på inflation eller beskæftigelse.
De tidligere ledere har reageret, hvis der bare har været en modelbaseret prognose for, at inflationen eller beskæftigelsen kunne ændre sig, men Warshs position ser ud til at være, at man lader inflationen eller beskæftigelsen ændre sig først, og først derefter foretager en centraliseret indgriben fra centralbankens side.
Skiftet i filosofisk retning:
Jeg ser denne filosofiske ændring som en delvist god retning, fordi centralbankernes rolle i økonomien efter finanskrisen efter min mening er vokset for meget. Det har blandt andet betydet, at dårlige økonomiske nyheder ofte kontraintuitivt har ført til stigninger i børskurserne – og omvendt. Børsen har forventet, at centralbanken reagerede på økonomiske nyheder og reagerede ved at modarbejde centralbankens indgreb. Denne forvandling af gode økonomiske nyheder til dårlige børsnyheder er efter min mening meget fordrejet, men naturligvis rationel og understøttet af spilteori fra markedets side.
Selvom dette forventede filosofiske skifte, som Warsh bringer med sig, kan virke “sundhedsfremmende” for markederne, ser jeg samtidig en stor risiko for en omfattende markedskorrektion. Hvis markedets stemning får lov til at drive for negativt, kræver det en ekstremt kraftig indgriben fra centralbankerne, før stemningen kan vendes til det positive. Hvis FED’s lunte bliver længere, når flere kort i korthuset at falde sammen, og momentum for et større krak vokser.
Timingen af ændringen:
Det filosofiske skifte hos FED’s formand falder sammen med et interessant tidspunkt, hvor især AI-virksomhedernes værdiansættelser på børsen er høje. For eksempel blev SpaceX for nylig børsnoteret med en værdiansættelse på 100 gange dens omsætning.
Uanset hvad man mener om børsmarkedets tilstand, er det klart, at der i øjeblikket er et ønske i markedet om at spekulere i fremtiden og tage store positioner i fremtidige vækstrater, samtidig med at børsmarkedet er kraftigt gearet med gæld. I Warshs monetaristiske filosofi må markedet gerne gøre dette, men det må selv bære risikoen for sine beslutninger. Og sådan burde kapitalismen naturligvis også fungere. Investorerne skal selv bære risikoen ved deres investeringer; det er ikke centralbankens eller skatteydernes opgave.
Filosofiskiftet kan få væsentlig betydning for eksempelvis “skyggebankernes” (private credit) aktiviteter, som har finansieret opbygningen af AI-infrastruktur med omkring 500 milliarder dollars. Jeg betragter selv denne private credit-sektor som en vigtig støttepille i korthuset, hvis kollaps har en klar risiko for at føre til en bredere markedsuro. Under de tidligere formænd ville jeg have anset det for givet, at skyggebankerne ville blive reddet, men i Warshs æra er det endnu svært at tro på.
Min egen vurdering er, at Kevin Warshs filosofi ikke accepterer en redning af disse skyggebankinvesteringer, hvis AI-investeringerne viser sig at være dårlige – eller Warsh vil i hvert fald ikke reagere på problemerne, før der er en klar risiko for, at problemerne smitter af på den bredere økonomi og har væsentlig indflydelse på inflation og beskæftigelse. Det kan være, at man endda lader risici smitte af på det bredere marked, før FED griber ind.
I løbet af efteråret vil vi se, hvordan og hvor hurtigt Warsh reagerer på mulige problemer og negative økonomiske nyheder. Under alle omstændigheder er mit gæt, at FED ikke vil reagere på børsfald på samme måde, som de gjorde under de tidligere formænd, og jeg har selv til hensigt at holde min lunte til køb længere end før.
Trådens formål - opfølgning på filosofien:
Jeg tænkte, at jeg ville samle FED’s udmeldinger her i løbet af efteråret og følge med i, hvad Kevin Warsh er for en herre. Lige nu er teksten ovenfor i høj grad stadig spekulativ. Så lad os følge med i, hvordan situationen udvikler sig herfra, men I andre forummedlemmer er også velkomne til at spekulere i, hvad der kommer til at ske.