Jag lyssnade på inderesPodden där olika värderingsmetoder presenterades. Det finns många sådana metoder, men urvalskriterierna lät ganska märkliga. P/E väljs eftersom det är lätt att beräkna. Om bolagets resultat är mycket lågt, används en annan metod istället för P/E. EV/EBITDA används eftersom kapitalavskrivningar skulle kunna förvränga det “verkliga” resultatet. Om bolaget inte alls är lönsamt, utan går med förlust, talas det om EV/Sales- eller P/S-multiplar. Detta val motiveras med antagandet att varje bolag, efter att resultatet normaliserats, skulle vara lika lönsamt som ett annat bolag som länge varit verksamt i branschen. Låt oss också tillägga att det alltså handlar om framtida
1 gillning
Men ibland har alla företag perioder när det går sämre och ibland bättre. Därför är det inte bra att använda samma nyckeltal för att beskriva företagets framgång i alla situationer. Om ett företag gör stora investeringar kan P/E-talet vara för lågt i förhållande till den verkliga prestationsförmågan, så det är inte ett lämpligt nyckeltal i den situationen. Ett bättre alternativ kan vara EV/Sales, som bättre visar hur företaget faktiskt presterar just då. Valet av nyckeltal syftar till att eliminera den tillfälliga avvikelsen från vad företaget faktiskt klarar av.
Enskilda års kassaflöde är inte det väsentliga. Det väsentliga är nuvärdet av framtida kassaflöden. Av denna anledning kan man inte direkt dra slutsatser om företagets verkliga förmåga att tjäna pengar från detta års kassaflöde, om det finns tydliga skäl som belastar kassaflödet.
Inget nyckeltal är förstås vägen till lycka, men ett visst nyckeltal passar bättre i en viss situation än ett annat. Inget garanterar dock att situationen kommer att normaliseras i framtiden, men beroende på företaget är det sannolikt.
5 gillningar
{“content”:“Det är ju kassaflödet från den löpande verksamheten som är det väsentliga, eller hur? Andra kassaflödesposter är investeringar och finansieringsposter, där den senare mäter förändringen i balansräkningens skuldmängd. Hur beräknas dessa framtida kassaflöden på ett förnuftigt sätt? Kursuppgångar och utdelningar är de enda två sätten att tjäna pengar, och jag tycker att volatiliteten är mycket viktigare. Låt oss ta ett konkret exempel.\n\nKamrat evolove hade i den andra tråden betalat 3,54 euro för sina Hoivatilat, och dessa säljs på börsen för 8,05 euro. Evolove har alltså tjänat 8,05 - 3,54 = 4,51 euro per aktie. Hoivatilat har 25,439 miljoner aktier, så enligt det nya priset borde de betala 4,51 * 25,439 = 114,73 miljoner euro mer i utdelning. Förnuftiga företag betalar sina utdelningar med kassaflöden från den löpande verksamheten, som under de senaste 12 månaderna var 5,59 miljoner euro. Med denna takt skulle det alltså ta 20½ år att täcka kursuppgången. Denna beräkning behandlar alla års kassaflöden som lika värdefulla, medan framtida kassaflöden i en korrekt diskonteringskalkyl är mindre värdefulla.\n\nOch investeringar? De ökar ju kassaflödena från den löpande verksamheten. Investeringar betalas med pengar som erhållits genom en kombination av intäktsfinansiering, lån och pengar från aktieemissioner. Om ett företag vill behålla en soliditetsgrad på 45 %, måste en fastighetsinvestering på en miljon euro ha 450 000 euro i eget kapital. I aktieemissioner flyttas pengar från investerare till företaget, och utan aktieemissioner kommer tillväxten att vara långsam. En försämrad soliditetsgrad ökar i sin tur riskerna och gör det svårare att få finansiering. Att avkastningskraven för vårdfastigheter sjunker innebär också att man måste betala mer för nya fastigheter. Alltför ofta ser man i analytikers beräkningar att tillväxten på något sätt är automatisk, men jag tycker att dessa beslut verkar svåra.\n\nSå om man gör en diskonteringskalkyl för Hoivatilat för 3,54 € och Hoivatilat för 8,05 €, vilka förändringar i parametrarna skulle motivera en sådan värdeförändring?”,“target_locale”:“sv”}
Jag håller med om värderingen av Hoivatilat, och det är faktiskt inte så billigt som man tror just nu. Aktier borde faktiskt värderas till nuvärdet av framtida kassaflöden, men att uppskatta långsiktiga kassaflöden är lite av ett lotteri. I verkligheten kan aktievärdering inte baseras på kassaflödesberäkningar, men i teorin kan det.
Inom fastighetsbranschen är det operativa resultatet och kassaflödet de viktiga faktorerna, snarare än förändringar i fastighetsvärdet, om man inte bedriver aktiv handel med fastigheter. Av denna anledning borde Hoivatilat granskas utifrån kassaflöden, och då är det inte särskilt billigt. Hoppet ligger i tillväxten, och de nuvarande fastigheterna under uppbyggnad kommer naturligtvis att öka kassaflödet avsevärt. Det avgörande är tillväxten framöver.
{“content”:“Till stor del håller jag med, men företag tenderar att vilja visa goda resultat. Investeringar inkluderar underhållsinvesteringar, som till sin natur är som vilka kostnader som helst. Därför är det bra att dra av dem från verksamhetens kassaflöde vid beräkning av kassaflödet. Det brukar bli ganska nära om man drar av posten "investeringar i materiella och immateriella tillgångar".\n\n\u003eOm man gör en diskonteringsberäkning för 3,54€ i Hoivatilat och 8,05€ i Hoivatilat, vilka förändringar i parametrarna skulle motivera en sådan värdeförändring?\n\nJag känner inte till fallet Hoivatilat, men resultatet av beräkningen är känsligt för förändringar i diskonteringsräntan. Vid beräkning av diskonteringsräntan är det motiverat att beakta priset på riskfria pengar, aktiemarknadens riskpremie, Hoivatilats beta och priset på obligationer, dvs. det är de efterfrågade parameterförändringarna.”,“target_locale”:“sv”}
“Det avgörande är tillväxten framöver”
Detta avgör om aktien är billig utifrån kassaflödet eller inte. Hoivatilat P/E baserat på det kassaflödesbaserade EPRA-rörelseresultatet för 2019 är för närvarande 18,6x enligt våra prognoser. Samtidigt är den genomsnittliga EPS-tillväxten för rörelseresultatet som vi prognostiserar 26% per år under 2019-2021. Om tillväxten fortsätter på denna nivå (som vi förutspår) anser vi att en högre värderingsnivå är helt motiverad.
1 gillning
Kort sagt: stark skalbar tillväxt. När Hoivatilats aktie var 3,54 euro år 2016 var dess operativa EPS det året 0,15 euro. Nu är den operativa EPS:en nästa år i vår prognos 0,43 euro, alltså nästan tredubblad. Denna operativa vinst per aktie för 2019 är enligt oss praktiskt taget redan nästan säker, eftersom de fastigheter som krävs för att uppnå den redan är uthyrda med bindande hyresavtal med 100 % uthyrningsgrad och finansieringen är också ordnad. Förutsatt en konstant P/E, tredubblar en tredubbling av EPS också aktiekursen.
2 gillningar
Låter rimligt. Jag måste erkänna att skalbar tillväxt för företag har förblivit oklart för mig. När man tittar på Hoivatilats årsredovisning för 2017 lägger man märke till raden “Avyttring av investeringsfastigheter och förändringar i verkligt värde” i resultaträkningen, som under båda åren 2016 och 2017 har varit nästan lika stor som periodens resultat enligt IFRS-standarden. Är det en tillfällighet?
Tillgångsomsättningen (omsättning / balansomslutning) förblev stabil. Hoivatilat är förmodligen oberoende enheter utspridda över Finland, så hur skalas verksamheten? Den skalbara faktorn verkar vara förändringar i fastighetsvärden: ju större investerat kapital, desto större absoluta förändringar i värderingen. Eftersom omsättningen är kopplad till levnadskostnadsindexet måste vinsten sökas i kostnadsbesparingar från administration, fastighetsförvaltningskostnader eller anställningsförmåner. Kommer skalningsmekanismen härifrån?
In Hoivatilat affärsverksamhet är de fasta kostnaderna skalbara, vilket innebär att även om antalet fastigheter ökar, kan företaget hanteras med nästan samma personalstyrka och övriga driftskostnader som tidigare. År 2016 motsvarade personalkostnaderna och övriga driftskostnader cirka 31 % av omsättningen, och i vår prognos för i år är de endast 23 % av omsättningen. Vi förutspår också att denna skalbarhet kommer att fortsätta.
Hoivatilats affärsverksamhet innebär att företaget bygger fastigheter, vilket resulterar i beräknade förändringar i verkligt värde. Till exempel kommer det i år att investeras 95 MEUR i detta, enligt vår prognos.
3 gillningar
Hur ska man värdera snabbt växande företag som Hoivatilat, som har mycket skulder i förhållande till kassaflödet? EV/EBITDA? Jag försökte använda DCF och WACC men fick -4,9 € per aktie, så den metoden var uppenbarligen fel.
För företag där värdet på de egna tillgångarna i balansräkningen kan bestämmas relativt noggrant (som fastighetsbolag) ger balansräkningen en god utgångspunkt för värderingen. Grovt räknat, om ett företag kan generera avkastning över den avkastning som aktiemarknaden kräver, är P/B över 1x. Om dess förväntade avkastning är lägre än avkastningskravet, är värderingen under P/B 1x. Till exempel är Hoivatilats nettovärde (eget kapital justerat för uppskjuten skatteskuld) per aktie i vår prognos 8,0 euro i slutet av 2019, och aktien är nu 8,33 euro. Detta betyder att marknaden praktiskt taget prissätter att företaget i framtiden inte kommer att uppnå sin tidigare höga kapitalavkastning (2017 ROE-%: 25 %). Eller så är antagandena bakom vår NAV-prognos felaktiga, eller så prissätter marknaden en aktieemission 
DCF-principen fungerar bra om kassaflödena är lätta att förutsäga, som hyresintäkterna i Hoivatilats fall. Utmaningen med DCF är hur man modellerar företagets utvecklingsmarginal för byggnation och hur man korrekt beaktar företagets investeringar. För närvarande investerar Hoivatilat mycket kraftigt, och dess kassaflöde är därför starkt negativt. DCF har också utmaningar med terminala antaganden, som påverkar värdet betydligt. Som en allmän regel skulle jag personligen inte rekommendera att använda DCF om man inte har fått utbildning inom området, eftersom tillämpningen av DCF och att dra rätt slutsatser från det kräver praktiskt taget en mycket god förståelse för finansiell analys och finansteori. Även ett litet fel kan leda till helt felaktiga slutsatser. Ofta är DCF onödigt “pillande” i aktieinvesteringar. Dess viktigaste värde, åtminstone för mig själv, är att det hjälper en att förstå vilka antaganden ett visst aktiepris innehåller. En slags “sanity check” alltså.
4 gillningar
Okej, det här är bra att veta, tack för tipsen 
Vilka värderingsmultiplar skulle du själv rekommendera för en mindre erfaren investerare att följa för att bättre kunna bestämma värdet på företag? Jag har själv studerat en del finansieringsteori på fritiden, men om det du säger om DCF stämmer så måste jag ompröva hur man ska värdera företag 
Innan rapsat öppnar, besvara frågan… dvs. vilka siffror man ska titta på för varje företag…
Avsikten var bara att varna, inte att klanka ner på DCF 
Våra kommentarer om DCF kan du se t.ex. här DCF-malli (älä tee tätä kotona!) - Inderes. Själv gillar jag personligen att fokusera på vilken avkastning på kapitalet bolaget uppnår och värdera aktien på det sättet, som nämndes ovan. Detta passar förstås inte alla bolag och kräver, liksom DCF, modellering av avkastningskrav och tillväxt. Ett enkelt och fungerande sätt som jag också funderar på är att bedöma en acceptabel värderingsnivå genom vinsttillväxt och PEG-tal.
2 gillningar
Nu när jag har läst fler av dessa rapporter och fördjupat mig mer i ämnet, tror jag att jag har börjat förstå hur företag bör värderas. Därför vore det fantastiskt Jesse om du, om än kortfattat, kunde kommentera om jag är på rätt spår eller helt ute och cyklar, eftersom jag vill eliminera felaktiga tankar direkt 
Så här har jag uppfattat det: Innan man börjar fastställa ett företags värde, bör man titta på affärsmodellen och varifrån kassaflödet kommer. Till exempel, om kassaflödena är cykliska för ett företag (baseras alltså till stor del på försäljning eller projekt) som Siili, Vincit etc., så är EV/sales ett bra mått. Om företagets kassaflöden däremot är jämna och mycket förutsäägbara, så är ROE ett bra mått (och om man verkligen kan det, då är det DCF)? Är jag helt fel ute här, eller hur skulle du se på saken 
?
1 gillning
Om ett företag är cykliskt lönar det sig att medelvärdesberäkna dess vinst eller kassaflöde över en lång tid. EV/Sales-multipliceraren används för att värdera förlustbringande företag för att uppskatta vad företaget skulle kunna generera om det var lönsamt. Tillväxtföretag med en kort börshistoria är svårare att värdera.
ROE är ett lite bristfälligt mått i den meningen att företagets vinst kan inkludera värdeökningar, som fallet är med fastighetsbolag. Ett fastighetsbolags vinst kan öka när marknadens avkastningskrav sjunker. Med andra ord finns det mer pengar på marknaden som söker avkastning än vad det finns lönsamma objekt. En värdeökning av fastigheter är dock inte samma sak som kassaflöde som kan återinvesteras eller delas ut som utdelning till ägarna. Ett fastighetsbolags ROE kan vara 20% ett år när avkastningskravet sjunker och 2% ett annat år när fastigheterna endast följer inflationen. ROE tar inte heller hänsyn till företagets skuldsättning. Innan man investerar bör man alltid noggrant bekanta sig med investeringsobjektet. Dessa nyckeltal är till hjälp när man söker potentiellt intressanta objekt.
2 gillningar
Juippi svarade bra på dina frågor. Olika värderingsmetoder har sina egna brister och man ska aldrig förlita sig på enbart en värderingsmultipel, utan se till helheten. Enligt min mening är det viktigaste av allt att förstå det analyserade företagets verksamhet (hur intäkter och kassaflöden genereras) och de risker som är förknippade med verksamheten. Då kan man bättre tillämpa olika värderingsmultiplar och värderingsmetoder på aktien. Det är också viktigt att se framåt, det vill säga att inte bara tillämpa historiska siffror i värderingen utan att använda prognostiserade siffror. Om du gör en jämförelsegruppsvärdering, så vore det också bra att åtminstone på någon nivå känna till jämförelseobjektens affärsmodell och riskprofil.
2 gillningar
Jag skulle behöva hjälp med att värdera ett onoterat mjukvaruföretag. Finns det någon här som kan ge en uppskattning?
Företag:
Omsättning 350M€
SaaS (Återkommande avtal år efter år) 265M€
Omsättningstillväxt senaste 10 åren: 30%/år
Prognos för omsättningstillväxt framöver: 25%/år
Churn (kundbortfall årligen): 5% (95% fortsätter alltså att använda tjänsten)
Resultat: -20M€ (Tillväxt på bekostnad av resultat)
Personal: 2000
Marknadsledare inom sin bransch eller åtminstone topp 3.
Verksam globalt, med kunder och kontor runt om i världen (USA, Europa, Asien, Mellanöstern)
För en exakt värdering behövs säkert mer information, men kan man få en grov uppskattning med detta?
Ofullständig information förvisso, men man skulle kunna gissa att dess värderingsmultiplar skulle ligga någonstans i EV/S 5-10-intervallet. Om man jämför t.ex. Qt och Admicom, vars EV/S ligger runt 6, och vars tillväxt är långsammare, men båda är å andra sidan mycket lönsamma, så skulle jag ge ett så snabbt växande mjukvaruföretag kanske lite högre multiplar, även om det inte finns någon lönsamhet att visa.
Om man t.ex. ger en multipel på EV/S=7, får man ett värde på 2,45 Mdr € utan att ta hänsyn till kassan, men lika väl skulle någon annan, med denna information, kunna uppskatta värdet till 1,5 Mdr € och en annan till 3 Mdr €.
Tack för insikterna!
Om det dyker upp andra värden, så hör jag gärna.