Andfjord Salmon – ESG's

Aktier
, , ,
1

Hvad: Lakseopdrætsvirksomhed
Hvor: I Nordnorge, på øen Andøya
Status: Startup/vækst
Børs: Norge / Oslo / Merkur
Størrelse: ca. 170 MEUR
Kurs: 30 NOK

(Billederne i opslaget er fra investorpræsentationen. Jeg anbefaler at læse den igennem.)

https://www.andfjordsalmon.com/en/our-investors/
https://res.cloudinary.com/andfjord/image/upload/v1716389016/Investor/Reports/Andfjord_Salmon_Company_Presentation_May_2024.pdf

Sommerferien gik, som for mange andre finner, til området omkring Lofoten. Da jeg kørte ad hovedvejen på øen Andøya, kunne øjet ikke undgå at bemærke en stor byggeplads i udkanten af en lille landsby. “Landbaseret lakseopdræt”, fortalte de lokale.

ESG-darling par excellence

Andfjord Salmon bygger, som navnet antyder, bassiner til lakseopdræt, som ifølge den norske stats langsigtede vision ville være den bedste måde at opdrætte fisk på frem for netbure i havet. Fisk i havbrug slipper nemlig ud og er modtagelige for sygdomme. Næringsstofferne fra fiskemasserne er også et af problemerne.

Fra og med 2023 har Norge beskattet lakseopdrættere, der opererer i havområder, med en 25 % “fjordskat” på den værditilvækst, der sker i havet. Landbaserede aktører slipper for skatten. De politiske vinde kan vende, og skattesatserne kan ændre sig, men tendensen i den kapitalintensive branche er den samme som ESG-idealerne, uanset om man kan lide det eller ej.

Virksomheden, der blev grundlagt i 2014, forsøger at løse de ovennævnte problemer ved hjælp af et gennemstrømningssystem. Vandet i bassinet genbruges ikke, som det normalt er tilfældet i RAS-systemer (Recirculating Aquaculture System), men vandet i bassinerne skiftes 16 gange i døgnet og hentes fra havet på ti meters dybde. Alger og fiskesygdomme trives ikke på dybt vand, og der er ingen andre havbrug i nærområdet, hvilket mindsker risikoen for ødelæggende fiskedød.

Vandet har en jævn temperatur, og selvom det ikke er optimalt varmt i forhold til fiskenes vækst, burde det køligere vand fremme fiskenes aktivitet og afspejle sig i en bedre kødkvalitet. Vandet er usædvanligt varmt takket være Golfstrømmen, hvilket har været en væsentlig årsag til at placere opdrætsanlægget på netop denne kyst.

image

Vandet renses, før det sendes tilbage i havet, og affaldet fra fiskene renses ud af bassinerne ved hjælp af robotter. Der er planer om at lave biogas af affaldet, og senest på dette tidspunkt står ESG-fondene i kø med deres penge. Så undskyld min anglisisme, men where’s the catch?

En startup i stor skala

I landsbyen ved navn Kvalnes blev der bygget et testbassin (1.000 t), hvor man øvede bygge- og opdrætsteknik. I sommeren 2022 påbegyndte man den første opdrætscyklus, og et år senere var resultatet, at 97,5 % af ynglen var i live. Startvægten var ca. 100 g og slagtevægten mellem 1-6 kilo. Det mest betydningsfulde var at bevise, at teknologien var moden til vækst. Med disse resultater lykkedes det at få investorer og banker med ombord.

image

Det er planen, at Kvalnes’ 1.000 tons bassin skal vokse hurtigt gennem en kombination af egenkapital, gæld og pengestrømme i etaper til 40.000 tons (HOG - head on gutted) inden 2030 (skøn ifølge planerne).

Ifølge den administrerende direktør er egenkapitalandelen til byggeomkostningerne allerede på plads. Jordarbejde og infrastruktur i fase 1 (fundamenter til bassiner, havn osv.) bygges på forkant, så den efterfølgende udvidelse bliver billigere end den indledende fase, og der vil ikke opstå produktionsstop som følge af byggearbejdet. Lige nu er opdrætsaktiviteten indstillet på grund af det omfattende jordarbejde.

Anlægslånet (825 MNOK) er færdigforhandlet (NIBOR +3,5 %, 2 års afdragsfrihed), og efter aktieemissionerne (06/2023 og 05/2024) afhænger resten “kun” (sarkasmeadvarsel) af egen formåen og selvfølgelig af den pris, man kan få på laksemarkedet. Det samlede budget for udbygningen af Kvalnes (fase 1-6) er anslået til 150 millioner euro.

Byggeriet af Kvalnes fase 1 er skredet hurtigere frem end planlagt, og da de sværeste faser i budgettet er overstået, er målet at starte den produktive drift (= udsætning af fisk) i sommeren 2025, og det første salgsparti vil være klar 12-15 måneder derefter, så aktien egner sig ikke til de utålmodige.

Det giver sikkert underskud alligevel, hvorfor skulle det her være interessant?

Sammenlignet med lakseopdræt i havbrug er landbaseret opdræt dyrere som investering, men i Andfjords tilfælde gør den større skala og de lavere produktionsomkostninger investeringen attraktiv på nuværende tidspunkt. I den rettede emission i foråret -24 var aktieprisen 33 NOK, så med den nuværende kurs er der en rabat på omkring 10 %.

EBIT-diagrammet i investorpræsentationen viser virksomhedens eget skøn over følsomheden over for lakseprisen på markedet. Ved den lave værdi ville EBIT ligge på 360 MNOK, hvilket ville betyde en markedsværdi på nuværende tidspunkt på 5,5 x EBIT. Premium-fisk burde have en bedre pris sammenlignet med laks fra havbrug, men pessimisme og sikkerhedsmarginer er på sin plads. Virksomhedens evne til at håndtere en større produktionsmængde er endnu uprøvet.

I en Fifax-analyse lavet af Pauli Lohi varierede EBIT-multiplerne for sammenlignelige traditionelle fiskeopdrættere mellem 7-11. Disse kan bruges som en retningslinje for, om man anser den nuværende aktiepris for dyr eller ej.

image

EBIT-eksemplet er naivt og tager ikke højde for omkostninger til byggeprojekter, der foregår samtidigt, for slet ikke at tale om andre uforudsete udgifter. Virksomhedens eget EBIT-skøn kan være optimistisk, men det er i øjeblikket den bedste målestok.

At de indledende byggearbejder holder budget og tidsplan giver stabilitet til den største udgiftspost, og når de operationelle omkostninger antages at være lavere end hos konkurrenterne, burde pengestrømmen være i orden til en udvidelse baseret på gearing.

På grund af ekspansionstempoet burde der ikke være risiko for udbytte med dyr skattemæssig behandling i mange år endnu, især hvis virksomhedens planer om senere at udvide aktiviteterne til landsbyerne Breivik og Fiskenes på samme ø bliver til virkelighed.

Slutbemærkning

Til den tålmodige investor. Jeg købte min første portion i dag til kurs 30 NOK. Hvis der er nogen iblandt os, der ved mere om fiskeopdræt, tager jeg med glæde imod modspil. Jeg bliver dog ikke overrasket, hvis jeg ender med at opdatere tråden lejlighedsvis på egen hånd :slight_smile:

42 Synes om
2

Arctic Securities har udarbejdet en længere sektorrapport om den norske lakseopdrætsbranche. Ifølge Arctics vurdering har opdrætsanlæggenes problemer med fiskesygdomme tynget hele sektoren, og i rapporten får 9 ud af 10 virksomheder en “akkumuler”- eller “køb”-anbefaling.

Andfjord får et kursmål på 54 NOK og en købsanbefaling. Jeg har ikke fået fat i rapporten eller dele af den, så ræsonnementet bag kursmålet forbliver en gåde.

ANDF 54 Optager dækning med køb

Den anden nyhed er mere bekymrende. Tromsø Museum ønsker at stoppe byggeriet af Andfjords vandindtagstunnel for at undersøge rester fra samisk bebyggelse. Virksomheden selv oplyser, at de har taget museets hensyn i betragtning, da tunnelen løber under et område beskyttet som kulturarv.

Et stop ville betyde en pause på næsten et år for tunnelbyggeriet, så konsekvenserne af en negativ beslutning for Andfjords planer om at starte lakseopdræt ville være store. Selvom det øvrige byggeri i området fortsætter, er tunnelen afgørende for helheden.

Beslutningen fra Nordland fylkeskommune og Sametinget ventes i løbet af efteråret.

4 Synes om
3

Andfjord Salmons Q2-tal er ude. På nuværende tidspunkt er al interesse knyttet til opførelsen af Kvalnes-opdrætsanlægget, som det forhåbentlig fremgik af åbningsindlægget.

Byggearbejdet skrider planmæssigt frem i forhold til både tidsplan og budget. For eksempel steg færdiggørelsesgraden for den teknisk udfordrende vandindtagstunnel fra 57 % til 73 % mellem starten af juli og den 3. september.

Skærverne fra tunneludgravningen anvendes til fremstilling af betonelementer til bassinerne på stedet, så fremdriften i tunnelarbejdet sikrer tidsplanen for fiskebassinerne. Jeg gennemgår ikke de andre spor mere detaljeret, da der stadig er næsten et år til opstart af fiskeopdrættet, og tidsplanerne stadig kan ændre sig.

Rapporten nævnte ikke med et ord de risici relateret til museumsmyndighederne, som blev nævnt i det tidligere indlæg. Hvis risikoen var væsentlig, burde den i det mindste være nævnt i afsnittet over væsentlige hændelser efter kvartalets afslutning.

Jeg fandt en artikel i en lokalavis, hvor det blev oplyst, at museumsmyndighedernes råd allerede var taget i betragtning i planlægningsfasen, så på den baggrund vurderes risikoen for forsinkelser at være lille. Vi følger situationen, da fredningsbestræbelser og anlægsarbejde ikke ligefrem er “besties”.

3 Synes om
4

Hvordan adskiller dette norske set-up sig fra det finske Fifax?

5

Det nedenstående er naturligvis en forenkling af forskellene, så for en mere detaljeret gennemgang bør man finde Fifax’ omfattende rapport frem og sammenligne.

Hvis jeg forstår Fifax’ proces ret, recirkulerer RAS det samme vand, hvilket betyder, at kredsløbet er næsten lukket. (Hvis man ser bort fra fordampning osv.) Vandet opvarmes, så det passer til opdrætsbehovene.

Til Andfjords bassiner tages vandet fra en tunnel på 50 meters dybde “as-is”, det vil sige uden opvarmning. På denne dybde er der ingen fiskesygdomme i vandet. Vandet udskiftes i bassinerne ca. 15 gange om dagen, så teknologien er gennemstrømning, ikke vandrecirkulering.

Det havvand, Andfjord anvender, er på trods af varmen fra Golfstrømmen koldere end den temperatur, der maksimerer væksthastigheden i RAS-anlæg. (Jeg kender ikke den temperatur, Fifax anvender.) Den lavere temperatur burde påvirke smagen positivt, da fiskene er mere aktive. Målet er en fisk af højere kvalitet, og den langsommere vækst kompenseres af en højere kilopris.

Jeg udelader teknikkerne til vandrensning og den deraf følgende sidestrøm/affald for ikke at blive alt for teknisk.

I det mindste i beregningerne indhentes Andfjords større capex gennem en lavere opex. Skalaen er naturligvis større sammenlignet med Fifax, da tilbagebetalingstiden for capex-omkostningerne ellers ville blive for lang.

6 Synes om
6

Hej, tak for at åbne tråden!

Hvilken værdiansættelse mon dette interessante firma får i fremtiden? Hvor lander markedsværdien med en kapacitet på 40.000 t? Hvad med det langsigtede mål på 90.000 t?

Lad os sammenligne Andfjord med det største norske lakseopdrætsselskab, Mowi, som guider en laksemængde på 500.000 t for i år:

Mowi

Markedsværdi: 94.000 MNOK
P/S: 1,5
P/E: 16,8

Lad os lege pessimister og give Andfjord den samme værdiansættelse som Mowi:

500.000 t = 94.000 MNOK
90.000 t = 16.920 MNOK

Med denne pessimistiske beregning ville opnåelsen af Andfjords fulde kapacitet give et afkast på ca. 750 %.

En kapacitet på 40.000 t ville give et afkast på ca. 275 %.

Beregningen tog ikke højde for bl.a. en billigere produktionskæde eller værdien af premium-fisk.

7

I denne type forretning er P/B-tallet nok en bedre tilgang end omsætning, resultat og markedsværdi. Især opdræt i bassiner kræver meget kapital til konstruktionen af dem. En betydelig øgning af kapaciteten vil kræve kapitalrejsning via aktieemissioner, og et passende niveau ligger formentlig mellem 1-2. Det ville ikke undre mig, hvis det var tættere på 1, hvilket ville betyde, at et sådant pessimistisk ”afkast” på 750 % ville opstå ved at investere knap 750 % flere penge i selskabet.

1 Synes om
8

Ifølge investeringspræsentationen er egenkapitalen til opførelsen af Kvalnes på plads. Den seneste emission fandt sted i maj (350 MNOK). Den første fase af byggeriet er den dyreste, da den fælles infrastruktur på Kvalnes (havn, kontor, vandindtagstunnel osv.) bliver bygget der. Derfor er de efterfølgende udvidelser af Kvalnes billigere.

De to efterfølgende planlagte udvidelser vil være mindre end Kvalnes (25.000 tons), og jeg tror ikke på, at de vil blive bygget samtidigt. Hvis Kvalnes fungerer som planlagt og genererer pengestrømme, burde der ikke være problemer med at skaffe gældsfinansiering til en ESG-darling.

Når Kvalnes er i sin endelige størrelse (40.000 tons), er det ifølge planen i år 2030, så der når at løbe meget vand i Golfstrømmen, før et produktionsmål på 90.000 tons er realistisk. Byggeplanen for lokaliteterne Fiskenes og Breivik er ikke lagt fast endnu. Ifølge skitserne vil det være omkring årene 2026-2027, men tiden vil vise.

Jeg tør derfor ikke gætte på værdiansættelsesniveauer; jeg ved blot, at hvis Kvalnes fase 1 kommer i mål til tiden og inden for budgettet, er det et stort skridt fremad for virksomheden. (Dette til @Veke98)

Først skal Kvalnes-komplekset naturligvis bringes i drift og generere pengestrømme. De høje CAPEX-omkostninger bør afspejles i lavere OPEX-udgifter sammenlignet med traditionelle havbrug. Af denne grund er det realistisk at finansiere udvidelserne med en kombination af pengestrømme og lån.

Jeg føler selv, at jeg er kommet til et veldækket bord, efter at de tidligere investorer har haft tegnebogen fremme. Jeg kan selvfølgelig ikke være sikker på, om Kvalnes lykkes, og om der stadig vil opstå overraskelser i byggefasen. Det er jo det, investering handler om…

red.: præciseret

2 Synes om
9

Jeg faldt over en serie på Netflix, der bliver udgivet på torsdag.

Milliardærøen (Billionaire Island) – 12. september
En kynisk ejer af et norsk lakseopdræt planlægger en overtagelse af sin lokale konkurrent for at blive verdens største lakseproducent.

Det er nok mest for underholdningens skyld, men den skal da ses, når man nu har sat sig lidt ind i emnet.

Et par år gammelt MOT-afsnit Sairaaksi kasvatettu lohi | MOT | Yle Areena var ret kritisk over for opdræt i fjordene, og tingene har ændret sig en del på kort tid. Laksene lever tilsyneladende meget sundere, når de vokser op i disse bassiner, og affaldet ender ikke i det omkringliggende vand. I fjordene har dødeligheden, så vidt jeg husker, ligget på omkring 15-20 %, mens den i bassinerne kun er på få procent.

1 Synes om
10

En fordel ved bassinerne er, at de er isolerede fra hinanden, og sammenlignet med netbaseret opdræt (kassikasvatus) fører fiskesygdomme ikke til, at fiskene på hele lokationen ender som affald.

I RAS-systemer er det afgørende at få rensningen af mikroorganismer ud af vandet til at fungere. Ellers ender man i problemer, som eksemplet med Fifax viste. Med recirkulation ønsker man i det mindste at maksimere energieffektiviteten (opvarmning eller afkøling af vandet), når man optimerer fiskens hurtige vægtøgning.

I Andfjords tilfælde er det beliggenhed, beliggenhed og beliggenhed, der er årsagerne til, at et gennemstrømningssystem (läpivirtausjärjestelmä) er det bedste valg her. Hvis Andfjord var afhængig af RAS-systemer, for ikke at tale om netbure, ville det slet ikke interessere mig. (Dette er ikke en kritik af RAS-teknologien, den har sin berettigelse!)

I Norge er den offentlige mening blevet kritisk over for netbaserede opdrætsanlæg, hvor forurening af vandområderne straffes med en afgift af typen “shared infrastructure tax”. Med andre ord styres industrien med incitamenter i en mere bæredygtig retning.

Det er mere sandsynligt med en udflagning (ulosliputus) af de netbaserede anlæg til Sydamerika, så når levetiden for de norske netbure er udløbet, vil de i det mindste blive færre i fjordene. Det er et spørgsmål om politiske beslutninger, men det er sådan, tendensen ser ud i øjeblikket.

1 Synes om
11

Relateret til diskussionen ovenfor om RAS vs. gennemstrømning – der findes indledende forskning om forskellene i afkast mellem de forskellige tilgange.

Salmon Evolution er en af pionererne inden for gennemstrømningsteknologi, og som artiklen bemærker, er produktionsmålene endnu ikke nået.

Nøglepunkter:

  • ingen forskel i afkast mellem gennemstrømnings- og RAS-teknologier, i hvert fald ikke til fordel for gennemstrømning
  • optimering og indlæring af gennemstrømningsteknologi pågår stadig og skal udføres inden for rammerne af den opbyggede infrastruktur

Fiskeopdræt er en øvelse med mange variabler, hvor man skal overveje strategien for, hvor mange penge der skal lægges i de indledende indsatser (sættefisk), hvad den målrettede belægningsgrad og slagtestørrelse er, og om et bassin, der potentielt er overfyldt med sættefisk, skal opdeles i vækstbassiner. Der skal tages højde for den stress (dødelighed, kvalitet), som indgreb forårsager, og markedspriser og efterspørgsel skal overvåges.

Opdrætsvolumen har en pris, men det er bedre at planlægge større og med højere indledende CAPEX og ikke fejle på produktionsmålene

Forskerens udtalelse støtter min egen investeringstese. Med en lille startindsats opnås stordriftsfordele ikke. (Bemærk, at “lille” i finsk målestok ville være en betydelig investering.) Som i enhver anden forretning er evnen til at eksekvere planerne afgørende.

Salmon Evolutions produktionsmetode er ikke direkte sammenlignelig med Andfjords. SE kontrollerer vandtemperaturen, så laksens væksthastighed er naturligt højere, og det samme er produktionsomkostningerne. Baseret på byggetempoet sigter begges roadmap mod samme størrelsesorden (~100.000 t), men Andfjord ser ud til at overhale i løbet af et par år på grund af den enorme indledende satsning på Kvalnes-sitet.

1 Synes om
12

Dette kunne også passe ind i kaffestuen, men jeg lod Googles Gemini AI udføre junioranalytiker-arbejdet og sammenligne Salmon Evolution og Andfjord Salmon. Der er et par småfejl, såsom Andfjords nuværende produktionskapacitet og AI’ens forestilling om kun at fokusere på opdræt af post-smolt.

Til sidst stillede jeg et trickspørgsmål om de teknologiske forskelle, og svaret var bedre, end jeg selv ville have skrevet det. Ganske imponerende resultat.

Kildematerialet er de nyeste årsrapporter.

Sammenligning af Andfjord Salmon og Salmon Evolution:

Ligheder:

  • Fokus på bæredygtighed: Begge virksomheder prioriterer bæredygtighed og lægger vægt på miljøansvar, fiskevelfærd og ansvarlig praksis.

  • Landbaseret akvakultur: Begge virksomheder er engagerede i landbaseret lakseopdræt og anerkender fordelene ved et kontrolleret miljø og reduceret miljøpåvirkning.

  • Økonomiske resultater: Begge virksomheder lægger vægt på deres økonomiske resultater og vækstkurve og fremhæver de opnåede milepæle.

  • Vækstambitioner: Begge virksomheder har ambitiøse vækstplaner og sigter mod at udvide deres produktionskapacitet betydeligt i de kommende år.

  • Fokus på innovation: Begge virksomheder understreger innovationens rolle i at drive deres succes, med fokus på at udvikle unikke teknologier og processer.

Forskelle:

  • Teknologi:

    • Salmon Evolution: Har været pioner inden for hybrid flow-through systemet (HFS), hvor havvand filtreres og behandles, før det ledes ind i tankene, og omkring 65 % af vandet genanvendes.

    • Andfjord Salmon: Benytter et naturligt flow-through-system, der udnytter Golfstrømmen til at give en kontinuerlig strøm af frisk, iltrigt havvand uden behov for energi til at opvarme, afkøle eller rense vandet.

  • Beliggenhed:

    • Salmon Evolution: Har etableret sit primære anlæg i Indre Harøy, Norge.

    • Andfjord Salmon: Beliggende i Kvalnes, Andøya, Norge, hvor man kan udnytte fordelene ved Golfstrømmen til et mere naturligt flow-through-system.

  • Skala:

    • Salmon Evolution: Har i øjeblikket en produktionskapacitet på 100.000 tons, hvor dets første anlæg på Indre Harøy drives i fuld industriel skala (7.900 tons).

    • Andfjord Salmon: Har i øjeblikket en produktionskapacitet på 40.000 tons på Kvalnes-anlægget, hvor det første bassin når en kapacitet på 1.000 tons.

  • Produktfokus:

    • Salmon Evolution: Fokuserer på at producere laks af høj fødevarekvalitet til et globalt marked.

    • Andfjord Salmon: Lægger vægt på produktion af post-smolt til havbaserede fiskeopdrættere, foruden laks af fødevarekvalitet.

  • ESG-rapportering:

    • Salmon Evolution: Har et dedikeret afsnit om ESG-resultater, herunder miljømæssige, sociale og ledelsesmæssige parametre.

    • Andfjord Salmon: Integrerer bæredygtighedsrapportering i hele dokumentet, hvilket gør det til en central del af deres kommunikation og strategi.

Resumé:

Selvom begge virksomheder er pionerer inden for bæredygtigt landbaseret lakseopdræt, afspejler deres teknologiske tilgange og valgte lokationer forskellige strategier. Salmon Evolutions fokus er på storstilet fuldcyklusproduktion af laks af fødevarekvalitet, mens Andfjord Salmon sigter mod at udnytte sin unikke beliggenhed og naturlige flow-through-system til at producere post-smolt til den bredere akvakulturindustri og skabe en mere bæredygtig værdikæde. Begge virksomheder forfølger aktivt vækst og innovation inden for den landbaserede lakseopdrætssektor.

  1. Hvad gør Andfjord Salmons teknologi anderledes end Salmon Evolutions?

Andfjord Salmons teknologi er væsentligt anderledes end Salmon Evolutions på grund af dens afhængighed af et naturligt flow-through-system. Andfjord Salmon udnytter Golfstrømmen til at give en kontinuerlig strøm af frisk, iltrigt havvand uden at kræve energi til at opvarme, afkøle eller rense vandet. Denne tilgang er designet til at være mere naturlig, energieffektiv og mindre afhængig af de omfattende filtrerings- og behandlingssystemer, som Salmon Evolutions hybride flow-through-system kræver.

Inderes.fi-sisällön kehitysideat
13

Carnegie har påbegyndt dækning af Andfjord. Kursmål er lige præcis 40 NOK, hvilket giver en upside på ca. 30 %. Her er hovedpunkterne oversat fra en norsk kilde:

selskabets geografiske placering er i et “sweet spot”, og gennemstrømningsteknologien til lakseopdræt har en lav kompleksitet. De ser mere upside i kursmålet, hvis Andfjord Salmon sikrer mere licenskapacitet

Samme tanker som jeg selv gør mig. Da byggearbejdet tilsyneladende skrider frem efter planen eller endda er foran tidsplan og budget, vil jeg formode, at kursmålene vil blive justeret opad, efterhånden som afkastkravet (i forhold til risikoen) falder.

1 Synes om
14

Risikoen for at lakseinvesteringen ender som en fiasko er nu et skridt længere væk. Delområderne i byggeprojektet skrider fortsat godt frem.

  • Fremdriften på alle arbejdsstrømme er indtil videre på linje med eller bedre end den oprindelige tidsplan.
  • Dette betyder, at tunnelbyggeriet ved Kvalnes allerede er nået 85 procent færdiggørelse, op fra 73 procent i starten af september.
  • Arbejdet med havneområdet er nået 58 procent færdiggørelse, op fra 42 procent i starten af september.
  • Arbejdet med betonbassinerne er nået 45 procent færdiggørelse, op fra 12 procent i starten af september.

Kort sagt: Risikoniveauet falder betydeligt. Den kommende vinter påvirker ikke boringen, men opførelsen af fiskebassinerne vil som minimum gå langsommere på grund af de nordlige forhold. Målet om at starte fiskeopdræt næste sommer er meget realistisk.

REDIGERET: Citater opdateret med bedre tid

Tilføjelse: Hvis nogen er interesseret i at læse mere detaljeret om målinger af stenmateriale, er der herunder et link til data relateret til Andfjord Salmon. Jeg forstår mig ikke på tallene, men det viser, at boringerne ikke udføres overfladisk. De tilkaldte et specialfirma i august for at undersøge outlet-tunnellen. Stenmaterialet var mere porøst end forventet, men arbejdet er skredet frem efter tidsplanen og budgettet på trods af det svagere borested.

https://amberggroup.com/cs/news-events/new/when-salmon-need-underground-waterways

3 Synes om
15

Landbaseret lakseopdræt er en mere kompleks forretning, end den gennemsnitlige aktiesparekonto-investor ville forestille sig. Grav et hul, pump vand i, fodr fiskene og rens affaldet væk. Fra slagtebordet til banken – hvad kan være så svært?

Nordmændenes “penge lugter ikke”-mentalitet ser ud til at skifte i retning af miljøbevidsthed. Statsforvalteren i Nordland lægger op til et krav om UV-filtrering af indtagsvandet til landbaseret fiskeopdræt for at eliminere parasitter. Det er en dyr affære, især hvis hensigten er at bruge gennemstrømningsteknologi i stedet for vandrecirkulation. Der er foreløbig kun tale om et udkast fra statsforvaltningen, men det er under alle omstændigheder retningsgivende.

Andfjord Salmon bliver ikke berørt af dette i denne omgang, da det foreslåede krav kun vil gælde for nye dambrug. Selvom tilladelseskravene strammes, burde AS alligevel være på den sikre side, for som jeg har gentaget til hudløshed, burde der ikke være smitstoffer ved indtagstunnelens munding på 50 meters dybde. Dog bør man ikke undervurdere myndighedernes paragrafrytteri, uanset om reglerne giver mening eller ej.

I øjeblikket holder debatten og de uafklarede tilladelsesvilkår nye investeringer i bero, og konkurrenterne kan ikke – i hvert fald i Nordland-regionen – påbegynde deres egne projekter.

I det store billede forbedrer udviklingen Andfjord Salmons relative position yderligere. Andfjords eksempel kan drive andre, der benytter gennemstrømningsteknologi, mod dybere vand som kilde til vandindtag. Når man tænker på, hvilken opgave det er at finde en passende lokation, sikre grunde, indhente tilladelser og finansiering, har de, der starter fra bunden, en lang vej til byggefasen.

Landbaseret fiskeopdræt minder efterhånden mere og mere om minedrift, hvor betydningen af lokation og skaleringsmuligheder bliver fremhævet. Det ville ikke overraske mig, hvis mange norske opdrættere flytter deres anlæg til andre lande.

4 Synes om
16

Meddelelsen fra starten af november fortalte allerede det væsentlige, og set i lyset af tallene er fremgangen på tre uger ikke stor. Q3 er en periode med lettere rapportering for en virksomhed på First North-listen, så her er tallene fra præsentationen:

  • Det samlede projekt er stadig efter tidsplanen (eller foran den)
  • vandtunneler 85% - 90%
  • havn 58 → 61%
  • bassiner 45 → 51%
  • tekniske installationer 9%

Samlingerne af bassinerne og støbearbejdet i vandtunnelerne er færdige, så byggeriet af bassinerne vil tage fart i de kommende uger.

Ellers er det “business as usual”, og ved den næste kvartalsopdatering (februar -25) kan blikket rettes mod den planlagte opstart af produktionsaktiviteterne. Samtidig får vi et indblik i, om anlægsbudgettet holder. I øjeblikket ser budgettet ud til at holde godt.

Aktiekursen er steget 35 % siden trådens start. Reduktionen af risikoen i forbindelse med byggearbejdet (tidsplan, omkostninger) afspejles i prisen. Mit eget køb og starten på tråden ramte tæt på den kortsigtede kursbund, men det er mere et tegn på held end på dygtighed.

Jeg har ingen vidensmæssig eller færdighedsmæssig fordel i forhold til at vurdere byggeprojekters fremdrift; mit fokus har snarere været på de kommende år end på kortsigtede gevinster. Men det er også rart på denne måde.

3 Synes om
18

Nordmændene konstaterede som Top Gears Jeremy Clarkson, “more speed”. Man kan ikke bebrejde dem mangel på mod.

Ifølge den opdatering, der kom i dag, fortsætter byggeriet af fase to A-delen umiddelbart, mens færdiggørelsen af fase et stadig er i slutfasen.

I opdateringen skrider fase et frem “on schedule and on budget”, og årsagen til den forventede hurtigere udvidelse er angivet som et ønske om at drage fordel af de maskiner og det personale, der allerede er på byggepladsen.

Construction of Phase 1 and shared operational infrastructure for all 12 pools to be finalized by Q2 2025, on time and budget
• Decision to start Phase 2a construction immediately, reaping construction synergies from continuous process across phases. Retaining personnel and equipment on-site, allowing for optimized resource usage and accelerated execution time

En årsag er helt sikkert tidsplanen - når foråret nærmer sig, er den bedste byggeperiode lige om hjørnet, og forstyrrelser i fiskeproduktionen minimeres. Udvidelsesfasen forventes at være færdig i Q3/26.

Ifølge meddelelsen starter opdræt i fase 1-bassinerne som planlagt i Q3. Samtidig er bassinernes strukturer og vandcirkulation optimeret, så den estimerede produktionsmængde pr. opdrætscyklus stiger med 20%. Desuden forberedes der på mulige stramninger af vandbehandlingskravene.

Screenshot_20250226-223439

Da 2a-udvidelsen starter med det samme, og der endnu ikke er noget cash flow, søger Andfjord 600 MNOK i ny kapital fra aktionærerne. Byggebudgettet er vokset af de ovennævnte årsager, men den øgede produktionskapacitet forventes at opveje de øgede omkostninger på under to år.

2 Synes om
19

Handlingen er hurtig. 600 MNOK i kassen et par timer senere. De største ejere tegner emissionen til en pris på 35 NOK (10% rabat på kursen) pr. aktie.

Jeg forstod også, at minoritetsaktionærerne ville blive husket med en supplerende emission.

På kort sigt er der fortyndingspres på kursen, men på længere sigt er det samlede billede klart positivt. Fra et risikoperspektiv er det forståeligt, at der ikke blev taget en større opgave ind ved siden af fase 1 endnu. Nu hvor det samlede billede begynder at tegne sig (budget, tidsplan), kan man tage en større bid, også ifølge finansiererne.

En stor del af det samlede beløb er stadig banklån, hvilket betyder, at operationen ikke kun er at tage penge fra ejernes lommer.

Den øgede produktionsmængde kompenserer hurtigt for omkostningsstigningen, og hvis Fiskenes’ nye site bliver godkendt, vil Kvalnes’ pengestrøm være stærkere, og rentes rente-effekten vil komme bedre i gang.

2 Synes om
20

Vandtunnellens udløbsside er færdig, og indløbssidens hul til havet vil blive gennembrudt i juni/juli. Som lægmand ville jeg antage, at dette er den sidste foranstaltning. På grund af højdeforskellene i tunnelen er gennembruddet af indløbshullet praktisk talt et “point of no return”, og al anden teknik skal være klar i bassinerne og rørsystemerne inden da.

Estimeringen af opstarten af fiskeopdræt i starten af Q3 virker stadig realistisk. Ifølge meddelelsen holder tidsplanen stadig, på trods af ændringsarbejder, der øger kapaciteten.

I samme meddelelse gentages det, hvordan vandindtag fra over 50 meters dybde forhindrer alge- og parasitinfektioner. På Yles sider kom der også i denne uge en nyhed om problemer, der indimellem rammer traditionelt lakseopdræt i netbure.

Fugle er en risiko i sig selv, og uforudsete ting kan ske, men med konstruktionsløsninger har man formået at blokere de mest typiske skadedyr fra havvandet. RAS-systemer er en sag for sig, og som Fifax-sagen viste, kan man også gå galt i byen med det system.

3 Synes om
21

På Andøya er der også blevet boret en tunnel i den anden retning. Det mest betydningsfulde igangværende byggearbejde er relateret til havneområdet. Starttidspunktet for fiskeopdrættet er stadig estimeret til september.

Budgetterne for byggefasen er blevet justeret i maj – naturligvis opad. Der henvises til forventede stramninger af tilladelsesbetingelserne (affaldshåndtering, vandrensning) og højere omkostninger ved byggeriet (havneområdet).

Hvis capex/kilo i februar blev presset ned til 105 NOK/kilo med strukturelle ændringer i bassinerne, vendte man tilbage til 115 NOK/kilo på grund af de ovennævnte omkostningsfaktorer. Ikke en stor ændring i det samlede billede, men det viser godt, hvordan omkostningsniveauet for store byggeprojekter næsten altid sniger sig opad fra det planlagte.

Selskabet foretog i maj en mindre rettet emission end i februar til en pris af 36 NOK for at finansiere budgetoverskridelsen. Det giver ikke et godt indtryk, hvis man i emissionen i februar (selvom årsagerne var andre, kapacitetsudvidelse) ikke var i stand til at forudse budgetoverskridelsen og kommunikere det til markedet. Udover virksomheden selv bør også hovedentreprenøren se sig i spejlet. En ret stor del af byggearbejdet for de ekstra bassiner er allerede udført, og de mest risikable områder er færdige, så det er håbet, at omkostningsoverskridelserne stopper her.

Fremover vil fokus i stigende grad rette sig mod, hvordan fiskeopdræt og byggearbejdet for de ekstra bassiner kan koordineres.

redigering: her er et strukturbillede fra præsentationen til venner af ingeniørporno:

image

4 Synes om