Pitchi #7: Allfunds Group
Allfunds group (ALLFG.AS)
Bolaget i korthet
Allfunds Àr ett ledande fondfokuserat plattformsbolag noterat pÄ Amsterdambörsen, som kopplar samman fondbolag med produktdistributörer (banker, investeringsbolag). För fondbolag Àr det naturligtvis smidigt att bli en del av ett stort distributionsnÀtverk för kapitalanskaffning, och Ä andra sidan fÄr distributörerna en plattform för sina kunder med ett extremt omfattande utbud av investeringsobjekt inom olika marknader och tillgÄngsklasser (s.k. öppen arkitektur), samt tillgÄng till andra tjÀnster som handel och rapporteringstjÀnster m.m.
IntÀkterna kommer huvudsakligen frÄn avgifter som betalas av fonderna, samt frÄn andra mindre intÀktsströmmar. TjÀnsten kostar inte distributörerna. Avgiftsströmmen som betalas av fonderna berÀknas procentuellt baserat pÄ det kapital som investerats via Allfunds (AuA - assets under administration). Groft sett genereras omsÀttning pÄ cirka 4 bps av AuA + andra intÀktsströmmar frÄn handel och treasury-verksamhet. AuA uppgick vid slutet av senaste kvartalet (Q3 2024) till 1522 miljarder, varav dock endast en del genererar plattformsavgifter (1102), vilket ocksÄ vÀxte starkt under Q3 2024 (Är-över-Är tillvÀxt 19%), medan resten genererar handels-/dealingavgifter.
Verksamheten Àr mycket lönsam och den justerade EBITDA-konverteringen frÄn omsÀttningen Àr 67% och FCF-konverteringen 38%.
IPO och M&A-intresse
Allfunds noterades den 23.5.2021 till ett pris av 11,5 âŹ. Bakom lĂ„g mĂ„nga Ă„r av stark tillvĂ€xt, och noteringsmultiplarna var naturligtvis dĂ€refter. Ă ren 2022 och 2023 var dock en besvikelse av flera skĂ€l. Under 2022 kollapsade bĂ„de aktie- och obligationsmarknaden, vilket var en rekordartad kombination (vanligtvis sĂ€krar den ena den andra), vilket naturligtvis mekaniskt pĂ„verkade AuA och omsĂ€ttningen sjönk till följd av detta under 2022. Detta Ă€r naturligtvis inte bra för ett tillvĂ€xtbolags multiplar. 2023 var ocksĂ„ en besvikelse med mĂ„ttlig tillvĂ€xt.
Kursen har ocksÄ fallit frÄn IPO med nÀrmare -60%, och samtidigt Àr vÀrderingen naturligtvis betydligt billigare med en EV/EBITDA pÄ 7,7 och en FCF-yield pÄ cirka 8%.
Det Ă€r ocksĂ„ vĂ€rt att notera att Euronext i början av 2023 var pĂ„ vĂ€g att köpa bolaget för 8,75 euro. AffĂ€ren strandade dock senare och Euronext drog tillbaka sina avsikter. Men kursen ligger för nĂ€rvarande betydligt under det. Det har Ă€ven varit s.k. âsurrâ kring M&A för Allfunds, och SIX-gruppen rapporterades ocksĂ„ ha varit intresserad, Ă€ven om Ă€ven det har avfĂ€rdats. I vilket fall som helst skulle transaktionspriset, om en sĂ„dan nĂ„gonsin skulle ske, sannolikt vara klart över nuvarande kurs.
https://www.reuters.com/markets/deals/allfunds-board-poised-reject-euronexts-offer-source-2023-02-28/
https://www.reuters.com/markets/deals/six-group-ceo-rules-out-allfunds-bid-amid-ma-hunt-2024-03-27/
Varför nu, vÀrdering & risker
Varför skulle bolaget dÄ vara en bra investering nu? Jag skulle gissa att bolaget ÄtervÀnder starkt till en tillvÀxtbana under 2024. H1-resultatet var starkt och indikerade en vÀndning efter svagare Är. OmsÀttningen vÀxte med 16% Är-över-Är, EBITDA med 22% Är-över-Är.
Dessutom har vĂ€rderingen sjunkit till en lĂ„g nivĂ„ med tanke pĂ„ bolagets kvalitet (8% FCF, under 8 EV/EBITDA). Allfunds har enligt min mening goda möjligheter att vĂ€xa med tvĂ„siffriga procenttal â det finns fortfarande utrymme för tillvĂ€xt nĂ€r affĂ€rsmodellerna övergĂ„r till öppen arkitektur. Allfunds Ă€r det största plattformsbolaget och dĂ€rmed ett âsjĂ€lvklartâ val för distributörer. Dessutom, som Ă€r typiskt för branschen, kommer tillvĂ€xten nĂ€stan av sig sjĂ€lv nĂ€r marknadsutvecklingen för fonder ökar AuA. En intressant tillvĂ€xtdrivare i framtiden skulle kunna vara den ökande populariteten för alternativa fonder och försĂ€ljning till mindre kunder â Allfunds skulle vara en lĂ€mplig plattform för detta och denna del av verksamheten har ocksĂ„ vuxit starkt (Ă„r-till-dato tillvĂ€xt pĂ„ 27% enligt H1-rapporten), Ă€ven om verksamheten utgör en mycket liten del med alternativa fonders AuA pĂ„ 16 miljarder. Men tack vare högre avgiftsstrukturer ser jag att det Ă€ndĂ„ kan spela en stor roll för framtida tillvĂ€xt.
Jag ser det inte som omöjligt att uppnÄ höga tvÄsiffriga avkastningar hÀrifrÄn (8% FCF + 8-10% tillvÀxt), Àven om en förÀndring i vÀrderingen sannolikt bara Àr en tidsfrÄga om starka tillvÀxtsiffror uppnÄs. En FCF-yield pÄ 4% skulle enligt min mening vara en helt okej prissÀttning för ett kvalitativt vÀxande bolag, vilket skulle krÀva ungefÀr en fördubbling av kursen.
Riskerna i caset Àr koncentrationsrisk, dÄ nÄgra banker utgör en ganska stor del av AuA, och Ä andra sidan, kanske en större risk, uppgÄngen av passiv (ETF-investering). Det finns egentligen inget behov av en plattform i ETF-vÀrlden.
Ă
andra sidan har rörelsen mot passiva investeringar i Europa varit relativt lÄngsam (tack vare strikt reglering och MiFID II 
). Jag skulle ocksÄ se att tillvÀxten av alternativa fonder skulle kunna kompensera för denna risk. Jag betraktar bÄda som trender som sannolikt kommer att förverkligas.
Till sist:
Ăra Ă„t den som Ă€ras bör. Mina idĂ©er kommer ofta frĂ„n nĂ„gon annanstans, sĂ„ Ă€ven denna. HĂ€r Ă€r ett par bra analyser/artiklar om bolaget:
Allfunds Group hÄller sig nÀra historiska bottennivÄer: vad hÀnder?
Vi förblir optimistiska gÀllande ALLFG, med ett Köp-betyg och en PO pÄ 8,00 EUR, drivet av ÄterhÀmtningen i nettoutflöden, intÀktstillvÀxt, FCF-generering och sektorns medvind.
https://x.com/stockcompil/status/1881321026061017503?s=46
Value Investors Club / Allfunds Group (ALLFG)
Investeringstesen för Allfunds Group, ALLFG
Friskrivning â Jag Ă€ger aktier i bolaget.