For at fortsætte Tommis gode overvejelser og bearbejde spørgsmålet stillet af @Mauri, kunne man jo udvide denne analyse til også at dække europæiske lande bredere. Jeg valgte én schweizisk, én britisk, én fransk og én tysk (hvis aktier dog lige er blevet indløst fra børsen) virksomhed, som alle er kontraktproducenter (EMS) inden for elektronik med en omsætning på over 200 millioner euro. Sammenlignet med det nordiske udvalg har alles præstation været mildest talt anæmisk.
Kilde: Refinitiv og undertegnedes regneark
Tænk hvis markedet faktisk prissætter en høj risiko for de nordiske kontraktproducenter, fordi den samme forretning på kontinentet ikke formår at skabe afkast, og de ikke tror på, at den nordiske dimension i det uendelige kan modstå branchens dynamik? Globalt set er der nemlig ikke mange større EMS-virksomheder, hvis overskudsgrad (EBIT-margin) er over 5 %.
Alle virksomhederne er vokset gennem virksomhedsopkøb i de sidste fem år, og den organiske vækst i den nærmeste fremtid (og fortid) er negativ. Alle de udvalgte selskaber har dog også investeret i nyt udstyr (jeg inkluderede min personlige favorit blandt virksomhedsnøgletal i tabellen: operativ pengestrøm divideret med investeringer, samt forholdet mellem operativ pengestrøm og virksomhedsopkøb). Hver virksomhed har i analyseperioden investeret mere i sig selv, end der er kommet penge ind, så alle virksomhederne er også blevet kraftigt forgældede. Desuden har alle undtagen Cicor også været i ejernes lommer for at hente yderligere finansiering.
I vores nordiske flok har investeringerne været mere moderate, og alligevel har væksten været bedre. Hvad mon det skyldes? Er vores virksomheder bare simpelthen bedre ledet? Hvis vi ser på et andet af mine favoritnøgletal, Sales-to-Capital (som i dette tilfælde også inkluderer arbejdskapital og priser på virksomhedskøb), så har vores europæiske venner alle fået mere end en euro i salg for hver ny investeret euro – det aggressivt voksende KATEK næsten to. For de nordiske sammenligningsselskaber ville det tal være næsten det samme for alle, 1,5 (bortset fra Scanfil, som har et lidt højere tal på grund af færre virksomhedsopkøb i analyseperioden). Heraf kan man vel konkludere, at der ikke kan være særlig store forskelle i salgspriserne til kunderne for den samme type tjeneste, hvorfor de nordiske selskabers bedre lønsomhed må skyldes bedre styring af omkostningerne, men hvordan skulle de alle over en bred kam kunne gøre det?
Jeg har ingen svar at give her, højst flere spørgsmål. En bredere sammenligning med kontraktproducenter giver efter min mening et meget mere pessimistisk billede af branchen, end det vi har været vant til herhjemme i de seneste år. Hvis branchen som helhed er svag, og en ekstern investor ikke rigtig har mulighed for at sammenligne de enkelte aktørers kunder med hinanden, er det relativt velbegrundet at indregne en ordentlig risiko i afkastkravet. Det er jo også blevet realiseret her for mange selskabers vedkommende i form af værdiansættelsen, og der er hverken udbytter eller tilbagekøb til at kompensere for det.