Alkuun tärkeä varoitus. Teksti on jopa omasta mielestä ylipitkä ja spekulatiivinen. Aloin tutkimaan lasereita, sillä ne nousivat usean viime viikon osavuosikatsauksien ja tulospuheluitten jälkeen lähivuosien suurimmaksi pullonkaulaksi. Alla olevassa tekstissä on toivottavasti muutama mielenkiintoinen seikka, jotka voivat toimia lähivuosina merkittävinä ajureina Nokialle.
Pakko myöntää, että olen vain treidannut Nokialla yleisen fotoniikkatreidin yhteydessä, tutkimatta sen kummemmin Nokian todellisia ajureita, arvostuksia tai oikeastaan mitään muutakaan. Kiinniotettavaa on paljon, joten tekstissä voi olla suoria virheitä sekä asioita, jotka on jo ketjussa käsitelty lukuisia kertoja ja ne ovat Nokia sijoittajalle täysin selviä. En ole edes ehtinyt lukemaan Nokia ketjua juuri lainkaan pitkään aikaan.
Samalla, kun rakensin laajaa mallia pullonkauloihin liittyen, niin törmäsin Nokian Q2 tulokseen ja webcastiin, jossa kävi ilmi, että Nokia omistaa yhden maailman niukimmista tuotantolaitoksista. Asia nousi esille muutamassa Hotardin mainitsemassa sivulauseessa, kun haravoin kymmeniä raportteja ja tulospuheluita Clauden avulla.
Lähtökohta on se, että tekoäly tarvitsee lasereita, koska kuparilla on fysikaalinen katto. Kun nopeus nousee riittävän korkeaksi, signaali vaimenee jo metrin matkalla. Silloin ainoa vaihtoehto on lopettaa sähkön lähettäminen ja alkaa lähettää valoa. Tähän tarvitaan lasereita, eli jokaiseen linkkiin oma. Mm. Corning toimari avasi, että täysin optisissa järjestelmissä valokuidun tarve tulee olemaan n. 10x ja samaa toistivat muutkin firmat osareissaan. Näistä on lisää asiaa mm. lisää Pullonkaulaketjussa.
Ohessa hieman perusasiaa. Se mistä laser tehdään, on se mielenkiintoinen asia, sillä niitä ei voi tehdä piistä, vaan ne tehdään indiumfosfidista, jonka lyhenne on InP. Kyseinen InP on se mahdollinen ja todennäköinen pullonkaula, koska uuden fabin pystyttäminen vie vuosia. Nokia törmäsi siten Infinera ostollaan yhteen mielenkiintoisimmista pullonkauloista.
Tutkimusyhtiö Yolen arvion mukaan globaali InP-kiekkojen kysyntä on tänä vuonna 2,6–3,0 miljoonaa kappaletta. Efektiivinen tuotantokapasiteetti on vain noin 750 000. Vaje voi olla pahimmillaan n. 70% eli jokaista neljää tarvittavaa kiekkoa vastaan valmistuu yksi. Käytännön seuraus on, että johtavien optisten moduulivalmistajien InP-tilaukset on jo aikataulutettu vuoteen 2028 asti.
Tutkimusyhtiö Futurumin mukaan optisten transceivereiden kysyntä ylittää tarjonnan yli kaksinkertaisesti. Alan sisällä on jo alettu puhua siitä, että tästä voi tulla pahempi pula kuin muistipiireistä ja tilanne on vasta eskaloitumassa.
Nykymaailmassa se, joka omistaa InP -tehtaan, ei pelkästään myy tuotetta, vaan voi halutessaan toimia niukkuuden jakelijana. Tästä päästään Infineraan, jonka Nokia osti 2025 ja kovin moni ei innostunut uutisesta, koska Nokian katsottiin vain lisäävänsä optisten verkkolaitteiden asemaansa perus runkoverkoissa. Infinera ei kuitenkaan ole tavallinen laitevalmistaja, vaan se on yksi niistä erittäin harvoista yhtiöistä, joka tekee fotoniikkansa alusta loppuun itse. Kaupassa Nokialle siirtyi oma InP-kiekkotehdas Kaliforniassa, joka on yksi niistä muutamasta Aasian ulkopuolella sekä lisäksi pakkaus- ja testauslaitos Pennsylvanissa. Palataan tähän kohta.
Tässä vaiheessa jouduin opiskelemaan paljon lisää ja se työ on vielä kesken. Selvityksessä törmäsin monoliittiseen PIC-teknologiaan, mikä tarkoittaa sitä, että koko optinen moottori tehdään yhdelle sirulle sen sijaan, että se kasattaisiin kymmenestä erillisestä komponentista. Mikä tarkoittaa yksinkertaistettuna vähemmän osia, vähemmän liitoksia ja vähemmän virhelähteitä.
Yhdistettynä Nokian omaan signaalinkäsittelyosaamiseen syntyi jotain sellaista, mitä harvalla on lännessä, eli Nokia on nyt firma, joka omistaa sekä laserin/PIC, että sen elektroniikan. Nokian ainoa varteenotettava läntinen kilpailija optisissa järjestelmissä, eli jenkki Ciena, joka ostaa laserinsa muilta. Nokia on siis ainoa lännessä, joka tekee lähes kaiken itse. Suomalainen tylsä teleyhtiö osti yhden maailman niukimmista tuotantoresursseista 1,5v ennen kuin moni hoksasi millainen pullonkaula siitä voi muodostua.
Pullonkaula ei näy luvuissa, ainakaan vielä. Optinen liiketoiminta kasvoi n. +20% ja AI sekä Cloud sektorin myynti kaksinkertaistui 446 miljoonaan € samalla, kun tilauksia tuli 2,8 miljardin € edestä. Tilauskanta n. 6X suhteessa myyntiin ja tuommoisia lukuja nähdään yleensä silloin, kun asiakkaat eivät ole ostaamassa halvimmalla hinnalla, vaan yrittävät välttää tulevaisuuden pullonkaulan.
Markkina ei kuitenkaan innostu hirveästi liikevoittomarginaalista, joka on 8,1%, kun samaan aikaan jenkki Lumentum, joka myy laser -siruja, paukuttaa ja ohjeistaa 35% liikevoittomarginaalia. Pullonkaula on sama ja Lumentum hyödyntää sen 4x paremmin, joten Nokialla olisi mahdollisuus kiristää hinnoitteluaan.
Ero kuitenkin johtuu siitä, että Lumentum myy niukkaa komponenttia markkinalla, jossa uupelo on merkittävä ja kilpailu kovaa, kun taas Nokia myy valmiita järjestelmiä markkinalle, jossa se kilpailee lähinnä Cienaa vastaan tarjouspyyntöjen kautta. Nokialla on oikea pullonkaula omistuksessaan, muttei hinnoittele sitä sellaisena. Lisäksi se käyttää yhden maailman niukimmista tuotannoista itse oman lopputuotteensa raaka-aineeksi ja myy sen eteenpäin normaalilla laitemarginaaleilla. Nokia siis omistaa vertauskuvallisesti harvinaisen rautamalmikaivoksen ja valmistaa siitä ”bulk” lapioita, joita se myy raksatyömaille könttäerinä.
Hotard kertoi elokuun alussa, että Nokia ostaa AXP:ltä tehdasalueen Chandlerista Arizonasta ja muuttaa sen indiumfosfidituotantoon perustellen sitä näin: hankinta antaa lisäkapasiteettia oman kysynnän tukemiseen ja suurempaa optionaalisuutta markkinan nykyiset tarjontarajoitteet huomioiden. Tässä lauseessa tulee se mielenkiintoinen sivulause, jolla voi olla pidempiaikaiselle Nokia sijoittajalle tärkeä viesti. Optionaalisuutta ei ehkä mainittaisi, jos Nokia harkitsisi pelkän oman tuotannon kasvattamista, vaan se mainittaisiin todennäköisemmin lisäkapasiteettina. Kun syötin pidemmän ajan osarit ja transcriptit tekoälyyn, niin Hotard mainitsi aiemmin, että Nokia investoi ”sekä omaan kapasiteettiinsa että ekosysteemin tukemiseen.” optionaalisuudella ja ekosysteemin tukemisella vihjataan mielestäni, että jatkossa voi olla strategiapäivitys tulollaan sekä sitä kautta paremmat marginaalit.
Palataan Pennsylvaniaan Arizoonaan ja San Joseen, eli siihen mistä saatetaan saada vihje tulevasta. Sirujen valmistus jakaantuu kahteen vaiheeseen eli puhdastiloihin, kiekkoihin (wafer) sekä litografiaan, jolloin syntyy kiekko, jossa on jopa tuhansia siruja kiinni toisissaan. Toinen vaihe on, mitä niille tehdään sen jälkeen. Kiekko leikataan paloiksi, pakataan yksittäin, liitetään johtimiin ja testataan erikseen. Sen jälkeen kasassa on komponentti, jonka voi lähettää asiakkaalle. Itse kiekkoa harvoin myydään kenellekään, vaan se jalostetaan lopputuotteeksi, joka lopulta myydään.
Nokia liittyy tähän siten, että San Josen tehtaassa ajetaan juuri testikiekkoja ja siellä tuotanto alkaa kiihtymään Q4/26, tuotenäytteet lähtee asiakkaille 2027 ja volyymituotanto käynnistyy H2/2027. Tuotantopinta-alaa kasvatetaan n. 2600 m2. Tehdas tuo lisäkapasiteettia, mutta Hotardin mukaan ehkä vasta 2029 eteenpäin. Alkupään tuotantokapasiteettti on silti n. 2-3x seuraavan vuoden aikana.
Jälkimmäinen vaihe liittyy Pennsylvaniaan, jossa testaus- ja pakkauskapasiteetti kymmenkertaistetaan. Tämä antaa mielestäni vihjeen siitä, että jos aiotaan tehdä 2-3x enemmän kiekkoja, niin miksi rakennetaan 10x pakkaus- ja testauspotentiaali. Oma oletus on, että Nokian tavoite on alkaa myydä enemmän moduuleita ja vähemmän järjestelmiä, joiden marginaalit ovat mm. tarjouskilpailujen takia paineessa. Eli suoraviivaisempi selitys lienee se, että jälkimmäistä ylikapasiteettiä tarvitaan etenkin, silloin kun aiotaan myydä komponentteja ulos muille asiakkaille, jolloin pakkaus- ja testauskapasiteettia tarvittane juuri tähän tarkoitukseen. Ja tämä strategia olisi se mistä olisin osakkeenomistajana erityisen kiinnostunut.
Optiikkaliiketoiminta taitaa pyöriä n. 3,5 miljardin € vuositasolla ja liikevoittomarginaali on tuo reilu 8%. Jos Nokia alkaisi myydä InP -komponentteja tai optisia moottoreita kolmansille osapuolille esimerkiksi 300 miljoonan euron edestä vuodessa, niin se olisi hyvä alku, mutta pieni luku kokonaisuudessa. Samalla nousisi kuitenkin potentiaali kasvattaa komponenttimarginaalia Lumentumin 35% tuntumaan, jonka markkina selvästi on valmis maksamaan. Pieni liikevaihdon kasvu, mutta samalla liikevoitto voisi paisua vivulla. Tärkeintä Nokialle ja myös osakkeenomistajille olisikin mielestäni satsata komponenttiliiketoimintaan. Tällöin Nokiaa hinnoiteltaisiin mahdollisesti pullonkaulaosakkeena ja kertoimilla olisi varaa paisua kauemmas ”teleyhtiöalennuksesta”. Lumentumista maksetaan nyt hypessä 3-numeroisia P/E lukuja, Nokiasta ei lähellekään.
Kurssin puolittuminen syyt liittyy useaan asiaan, joista yksi on varmasti se että arvostuskertoimet sulivat kautta linjan kesän aikana ja Nokiassa ei nähty ”tekoälymarginaaleja”, ainakaan vielä. Lisäksi investoinnit ovat toistaiseksi mittavat ja potentiaali realisoituvat vasta todennäköisesti ja toivottavasti myöhemmin.
Jatkossa seuraan, josko Nokian kohdalla mainitaan edes sivulauseessa, että komponentteja aletaan myymään kolmansille osapuolille. Jos aletaan, niin odotukset kasvavat heti ja oletan markkinan aloittavan osakkeen uudelleenhinnoittelun markkinasyklin tilanteesta toki riippuen. Myös liikevoittomarginaalien nousu suhteessa liikevaihtoon kiinnostaa jatkossa, sillä siitä voi saada esimakua, mihin suuntaan ollaan menossa. AI RAN säilyy hyvänä lisäoptiona.
Kaikki mitä tässä on mainittu ja kirjoitettu on kerätty monesta eli lähteestä ja niiden tarkastaminen sellaisenaan on vaikeaa. Mukana on paljon spekulaatioita, eli oikeastaan suurin osa. Lähinnä yritin hahmottaa itselle, millä aikataululla Nokiasta voisi kuoriutua merkittävä fotoniikapeluri. Edellä mainitun teesin pohjalta näen sen mahdollisuuden nyt aiempaa todennäköisempänä.