EcoUp annoncerede, at de ansøger om notering på First North
Denne virksomhed skal også granskes med crowd intelligence!
Det er selvfølgelig interessant at høre ikke kun analyser, men også mænd og kvinder fra branchen dele deres erfaringer med EcoUps aktiviteter, produkter og tjenester.
Ambitiøse mål, ca. 2x omsætning og næsten en fordobling af EBITDA%-marginen, endda organisk.
EcoUp er en cirkulær økonomi-koncern, der tilbyder sine kunder CO2-neutrale, spildfrie, energibesparende og konkurrencedygtige produkter, tjenester og teknologier, der hjælper kunderne med at gøre deres drift mere miljøvenlig. Virksomhedens produkter og tjenester omfatter f.eks. økologisk isolering og fiberprodukter samt cirkulære økonomi-tjenester til byggebranchen, såsom kraftfuld støvsugning. Virksomheden har desuden udviklet cirkulære økonomi-teknologier og -udstyr, der muliggør genbrug og energieffektiv genanvendelse af mineralbaserede materialer. Virksomheden har to hovedforretningsområder: cirkulære økonomi-produkter og -tjenester til byggebranchen samt cirkulære økonomi-teknologier.
Fortalte selskabet mere detaljeret om sine planer for, hvordan denne vækst skal opnås? Omsætningen var trods alt “kun” 20,8 mio. i 2017 og senest 24,7 mio., så en klar acceleration forventes ifølge strategien.
Min egen mening om emnet er, at mængden af nedrivningsmaterialer er ret begrænset. Geopolymerer er for eksempel stadig helt i sin vorden i Finland og internationalt. Denne geopolymer har til formål at erstatte cementen i beton, som er årsagen til størstedelen af betonens emissioner. Der er forskning, der viser, at disse geopolymerer opfylder deres formål, men problemet er de begrænsede strømme af nedrivningsmaterialer. Konkurrencen i branchen er hård, så jeg kan ikke se, hvorfor netop denne virksomhed skulle vinde.
Alternative metoder er også blevet udviklet, for eksempel til nedrivningsbeton. Der findes en metode, hvorved tilslag og cement kan adskilles fra nedrivningsbeton. Denne cement kan genbruges til fremstilling af ny beton, og disse materialestrømme er betydeligt større end affaldsfibre.
Den grundlæggende forretning inden for økovill er god, men man skal ikke lade sig narre af disse nye metoder. Jeg kan heller ikke se, hvordan dette kan skaleres betydeligt. I det mindste har jeg et lidt negativt førstehåndsindtryk.
Generelt:
Genbrug af affald er en utroligt udfordrende opgave, primært på grund af affaldets mangfoldighed, altså urenheder. Genbrug af byggeaffald er ikke-eksisterende, men der er stor opmærksomhed på det. Bæredygtig nedrivning, hvor forskellige materialer kan genvindes, er dyrt og langsomt. På byggepladser lykkes det kun, hvis prisen på byggeaffald tvinger det igennem. I øjeblikket er vi langt fra det, og byggeaffald er blandet. Sortering af nedrivningsaffald efterfølgende er dyrt og ineffektivt → råmaterialet er i udgangspunktet dyrt.
Den eneste genbrugsteknologi, jeg ville investere i, er pyrolysebaserede teknikker eller virksomheder, der udnytter store mængder affald. Beton og andre stenmaterialer er i sig selv en god fraktion, men deres genanvendelse i jordbyggeri er i øjeblikket let og mindre bureaukratisk takket være MARA-forordningen (MARA-asetus). Jeg kan forestille mig, at de andre steder også i vid udstrækning ender som vejunderlag. Nedrivningstræ går til forbrænding. I det skovløse Europa kan der godt være et marked for “genanvendt træ”, men ikke i Finland.
Geopolymerer kom op for mig i den forbindelse, men deres fremstilling er formentlig følsom over for materialer, og jeg ville selv satse på geopolymere fremstillet af jomfrueligt materiale. Geopolymerer er en lovende ting, og det er vanvittigt, hvordan det stadig ikke har slået igennem og erstattet beton og asfalt. Som materiale er det jo meget mere kvalitet.
Disse produkter konkurrerer med jomfruelige materialer, brug i jordbyggeri og deponering uden for EU.
Jeg har et meget skeptisk første indtryk, men jeg skal undersøge det nærmere.
Der blev ikke svaret på spørgsmålet om, hvor stor en del af virksomheden man får for de 15 millioner? Nordnet som aktør i IPO’en.
Ellers en ret interessant sag, da jeg lyttede til pressebriefingen.
Det er svært at se, at en virksomhed, der stort set ikke er vokset i sin historie, pludselig skulle begynde at levere ca. 25 % årlig vækst. Mit eget gæt på begivenhedsforløbet er: omsætningen er endda faldet en smule i 2019-2020 på grund af det svage coronaår. Delvist af denne grund er der god vækst i prognoserne for 2021 vs. 2020, og denne vækst er derefter blevet ekstrapoleret frem til 2024.
“Før i tiden” ville man have fået 50-80 % af virksomheden for de 15 millioner, formentlig omkring 15 % i den nuværende IPO-rus
Men lad os se, når der kommer mere information om dette, det vækker i hvert fald ikke den store interesse på forhånd.
“Genanvendelse af nedrivningsuld er nu muligt med EcoUp Oy’s innovation. Brugt mineraluld omdannes til et nyt, økologisk bæredygtigt genanvendelsesmateriale på vores produktionsanlæg. Genanvendelsesmaterialer fremstillet af nedrivningsuld kan erstatte jomfruelige råmaterialer i f.eks. asfalt- og teglproduktion.”
Jeg undrer mig lidt over denne nyskabelse “økologisk bæredygtig”, om det på nogen måde er bæredygtigt at skjule problematiske fibre i andet uigenanvendeligt materiale?
De startede med en ret rå værdiansættelse, da de søgte finansiering til IPO’en. De nuværende ejere ville sælge deres ejerandel for i alt omkring 4 millioner euro.
Selskabets markedsværdi af aktiekapitalen ville baseret på tegningsprisen være ca. 67,0 millioner euro. Markedsværdien af aktiekapitalen er baseret på antallet af aktier efter gennemførelsen af børsnoteringen, forudsat at aktieudbuddet tegnes fuldt ud.
Jeg tror, jeg springer denne IPO over (jeg tror ikke engang på en hurtig gevinst, da jeg tror, folk kan læse) og venter først på beviser for den 20% EBITDA og hurtige organiske omsætningsvækst. Ikke en investeringsanbefaling..
Undertegnede finder EcoUp en meget interessant virksomhed, og forventningen til noteringskursen er efter min mening god. Dette kræver naturligvis en accelerering af væksten i begge forretningsområder, men der er klare skridt og en strategi for dette, og den grønne trend burde give yderligere medvind. Baggrund og mere detaljerede begrundelser findes her.
Tak for rapporten/undersøgelsen! Meget interessant læsning.
Den nævnte værdiskaber “Nyt forbrugerkoncept øger det opnåelige marked, hvor marginstrukturen har potentiale til at være god”. Jeg ville også se det samme punkt under risici. Hvad hvis det nye koncept ikke virker?
Tallene for Kotisun, der bruges som reference, er i øjeblikket ikke flatterende, men jeg har ikke undersøgt yderligere, om der er ændringer i baggrunden, der kan forklare disse tal. Skærmbillede fra Finder nedenfor:
Da Panostaja solgte KotiSun til Capman-fondene, var omsætningen 42 MEUR i 2017, hvilket ikke stemmer overens med Finder-dataene. Jeg tvivler lidt på, at det er svært at få fuldstændigt sammenlignelige tal ud af Finder på grund af KotiSuns nuværende koncernstruktur. Jeg har dog ingen præcis idé om den nuværende tilstand af KotiSun under CapMan-fondens ejerskab. Og KotiSun giver ingen sikkerhed i den ene eller anden retning om, hvorvidt EcoUp vil lykkes med sit eget koncept, og hvor bæredygtigt det er.
Efter min mening har koncepter af denne type været ret hurtige til at accelerere, men den kraftige vækst aftager inden for et par år, når markedet mættes, og derefter er der også nok arbejde i at opretholde positionerne. Delvist afspejler dette og mange andre faktorer, at jeg ikke har forudsagt, at EcoUps traditionelle forretning vil vokse i evighed i samme hurtige tempo som i 2021-2023.
I EcoUps tilfælde er alle æggene dog ikke i den forbrugerkoncepts kurv, da der er andre vækstkilder. Derudover kræver investering i dette koncept ikke rigtig enorme faste yderligere investeringer (isoleringsmateriale til forbrugerkonceptet kommer fra de samme fabrikker som andet isoleringsmateriale), men snarere rekruttering af ledelse, salg og installationsteams og visse investeringer i udstyr. Dermed er det efter min mening muligt at “dræbe” konceptet med acceptable skader, hvis det ikke skulle flyve. Dette er en ubestridelig risiko i alle nye forretninger.
Det lader til, at @Antti_Viljakainen har begået en lille slåfejl i EcoUp-rapporten, hvor den positive og negative DCF er forbyttet (side 4). Ellers et stort plus for de omfattende DCF-tal, en DCF-nørd som mig bliver næsten rørt, når man får så mange tal at se
Det minder mig om et billede, nogen postede, hvor en hockeystav angiveligt ville starte fra en IPO, og de nuværende ejere vil dele den med os tilfældige mennesker af den pureste godhed
Den afståede andel er selvfølgelig tilsyneladende lille, så det kan også fortolkes som, at ejerne ønsker at reducere deres egen risiko på et sådant tidspunkt – MEN sælgeren ved altid bedre end køberen, hvad der sælges..
E: Vent et øjeblik, grundlaget for cirkulær økonomi-teknologien er en proces, hvor stenuld tilsyneladende males til en cementbase, og her bruges SaaS-virksomheder som reference for SoTP (Sum-of-the-parts) og de kommende års EV/S (Enterprise Value/Sales) multipler bruges som vejledende værdi? Der er allerede en patentansøgning i Finland for metoden til neddeling.
Tømrerens kommentar vedrørende ecowool var, at den angiveligt gløder godt på loftet, hvis man f.eks. brænder affald i en tønde og leder røgen op i skorstenen. Analysen nævner udelukkelsen af høje bygninger fra kundegruppen, hvilket sandsynligvis er det primære problem numerisk set. Hifistens mening var, at han kan lide stenuld, og at det også er bedre egnet til kolde rum og f.eks. sommerhuse på grund af dets fugtegenskaber. EcoUp (virksomhedsnavn) syntes også at have en stenuldsløsning. Men alt dette handler om den grundlæggende forretnings EV/EBITDA på 8-10, hvilket jeg ikke tvivler så meget på. Jeg er interesseret i andres tanker om denne spin-off, der er opfundet for at hæve multiplerne.
Det er en uhyrlig vurdering baseret på de hidtidige resultater. I dette udbud får investorerne en meget stor risiko at bære, om resultaterne fortsætter som i H1.
Med en halvt så lav vurdering kunne jeg have været med, men med denne vurdering ryster jeg bare på hovedet (og anser mig selv for at være en højrisikoinvestor, når over halvdelen af porteføljen består af spekulative amerikanske aktier).
PR-mæssigt burde dette udbud have været prissat til maks. P/E 15, hvilket ville have givet en god start. Nu er der risiko for, at aktiekursen halveres inden for et år.
Ingen tyk rapport uden en lille fejl. Rettet. Tak for den skarpe observation!
Man bør dog også huske, at vækst kun er gratis for meget få virksomheder. I EcoUps tilfælde ville man skulle skære kraftigt i virksomhedens mål og vores prognoser, hvis virksomheden ikke relativt hurtigt modtog et kapitalbeløb svarende til det, der søges i IPO’en, da realisering af væksten i det forventede omfang kræver front-loaded investeringer, dvs. kolde kontanter. Dette gælder for alle virksomhedens forretningsgrene (jf. f.eks. at salget af plader ikke vokser på grund af fuld kapacitet, hvis flaskehalsene i fabrikken ikke fjernes med udstyrsinvesteringer, eller at der ikke kommer salg inden for cirkulær økonomiteknologi, hvis man ikke proaktivt kan rekruttere salgsstyrke osv.).
Med indtægtsfinansiering ville tempoet være væsentligt langsommere end ønsket (jf. vores pengestrømsprognose for i år på ca. 4 MEUR og kumulerede investeringer på over 20 MEUR i 2021-2024), og virksomhedens gældskapacitet er efter min mening også tæt på fuld udnyttelse indtil videre. Jeg kender ikke de nuværende ejeres situationer og tanker, men ud fra ejerstrukturen ville jeg ikke blive overrasket, hvis en betydelig del af de nuværende ejere ikke ville være i stand til eller ønske at investere yderligere egenkapital i en unoteret virksomhed i det omfang, den nuværende vækststrategi kræver. Derfor er det efter min mening meget naturligt, at EcoUp søger vækstkapital på børsen på dette tidspunkt, selvom der endnu ikke er et stærkt track record at vise, og man derfor kommer på listen med en højere risikoprofil (og efter min egen mening også et højere upside) end på et senere tidspunkt.
Vækst indebærer selvfølgelig også risici i EcoUps tilfælde, og ikke alle, der satser på vækst, lykkes. Det er fra fiaskoer, at den fortjente ishockeykølle-legende om børsnoteringer stammer. Og der findes naturligvis også tydelige salgshistorier om nonsens, hvis man ikke udvider udvalget tilstrækkeligt.
Jeg har søgt efter en mulig værdiansættelse for kombinationen af vækst og rentabilitet inden for Cirkulær Økonomiteknologi derfra, men prissætningen følger ikke direkte SaaS-sammenligningsgruppen. Jeg mener, dette er relevant, fordi forretningsmodellen, der dannes med Cirkulær Økonomiteknologi, har visse af de samme elementer som en SaaS-virksomhed (stort marked, højt bruttomarginpotentiale muliggjort af licensering og front-loaded investeringer i salg og produktudvikling). Der er desværre få direkte sammenligninger inden for cirkulær økonomi eller emissionsreduktionssektorer på børsen, men i Norden findes Renewcell og Spinnova fra værdikæden inden for tekstilindustrien. Disse virksomheder har også lignende elementer med EcoUps Cirkulær Økonomiteknologi (ny teknologi, potentiale for en skalerbar forretningsmodel, ESG, og i øjeblikket praktisk talt nul omsætning). Jeg har dog ikke søgt en direkte målestok for den mulige værdiansættelse af Cirkulær Økonomiteknologi derfra, da multiplerne er steget til et så usædvanligt niveau i forhold til de forventede tal for de kommende år (og jeg tager ikke stilling til, om disse virksomheder er dyre eller ej, da jeg ikke har analyseret dem). Temaet ser ud til at appellere til investorer, hvilket efter min mening også er en fin mulighed i EcoUp, men man bør naturligvis ikke udelukkende stole på det.
Prissætningen af Cirkulær Økonomiteknologi er ubetinget den mest udfordrende del i EcoUps tilfælde, og der vil sandsynligvis være stor uenighed. Efter min mening får man ikke denne nye forretning som en gratis option sammen med kerneforretningen i EcoUps tilfælde, når man tager noteringsprisen i betragtning. Dette køber jeg også, da der er investeret i teknologien, og den er bevist at virke. Derfor mener jeg, at der allerede er skabt værdi.
Jeg kunne ikke finde nogen omtale af en market maker i udstedelsesprospektet. Er der overhovedet en? Der er nok ikke behov for en garantermægler (market maker), i betragtning af de tidligere udbud, men det ville give en vis ro i sindet.
(og anser mig selv for at være en højrisikoinvestor, når over halvdelen af porteføljen består af spekulative amerikanske aktier).