Sellainen korjaus, että kiinteistörahastoissa tuottosidonnainen palkkio “resetoidaan” joka vuosi, eli laskenta alkaa nollista tammikuun ensimmäisenä päivänä. Näin ollen riippumatta 2023 kehityksestä, niin 2024 +7% tuotto riittää jotta päästään tuottopalkkioihin kiinni sekä Yhteiskuntakiinteistössä että Liikekiinteistössä 
Raportti tulee viimeistään aamulla pihalle, mutta otettiin noita 2024 kiinteistörahastojen tuottiksia alas ihan reippaasti vielä.
Siinä tapauksessa olen ymmärtänyt väärin.
Rahastoesitteessä kuitenkin puhutaan high watermark -säännöstä, jonka pohjalle edellisen viestini perustin.
Nyt on pakko nostaa avoimesti käsi pystyyn virheen merkiksi! 
Eli kiinteistörahastojen tuotot lasketaan aina kalenterivuoden perusteella kuten sanoin, mutta tuottopalkkion maksamiseksi pitää ylittää high water mark (huom. HWM ei nouse kumulatiivisesti kun jossain muissa rahastoissa, vaan HWM pysyy paikallaan). Tätä High water markia en ihan rehellisesti muistanut, koska eQ seurantahistoriani aikana rahastojen suunta on ollut vain koiliseen. Eli tilanne on tämä:
Yhteiskuntakiinteistössä on kirittävää jonkin verran sillä, 2022 maksettiin tuottiksia ja 2023 tultu alas reippaasti. Näin ollen 2024 menee todennäköisesti tämän eron kuromisessa.
Liikekiinteistössä 2022 ei maksettu tuottiksia (ne palautettiin Q3’23 johtuen arvonlaskentavirheestä) ja näin ollen 2023 lasku ei aiheuta erillistä kuoppaa. Liikekiinteistöllä toki tuottopalkkio on muutenkin epävarmempi johtuen vaikeemmasta kiinteistösegmentistä.
Tästä erittäin nohevasta havainnosta tarjoan sinulle mieluusti Premiumit, laita vaikka privana viestiä, niin laitetaan kuntoon
Silmäilin Inderesin tuoretta eQ-yhtiöpäivitysraporttia.
https://www.inderes.fi/en/system/files/company-reports/yhtiopaivitys_eq_241023.pdf
Yleisellä tasolla sanoisin, että ihan järkevän sisältöistä analyysiä Inderesiltä.
Toisaalta @Sauli_Vilen , raporttinne ennustemuutosten tekstissä sanotaan mm. seuraavaa:
“Osingonmaksun osalta yhtiöllä tulee ensi keväänä olemaan tavanomaista
tiukempaa, kun PE-rahastoista tulokseen kirjattu tuottopalkkio (vuoden lopussa noin
12 MEUR) ei ole vielä realisoitunut kassavirtana. Myös Sijoituksista tuleva kassavirta
jää laihaksi ja näin ollen yhtiöllä tekee tiukkaa maksaa koko tulos ulos osinkoina.
Odotamme edelleen 100 %:n voitonjakosuhdetta, sillä yhtiö voisi tarvittaessa siirtyä
2x vuodessa jaettavaan osinkoon ja ratkaista tällä väliaikaisen likviditeettiongelman.
Korostamme, että kyseessä on vain lyhyen aikavälin ongelma, ja heti kun PE rahastojen kassavirta alkaa purkautua, palautuvat tulos ja kassavirta yhtenäisiksi.”
Mutta, kun silmäilin raporttinne Tasetta, jäi mietityttämään onko edellä mainittu tuottopalkkiosaaminen huomioitu lainkaan taseen Myyntisaamiset-erässä (tai vaihtoehtoisesti Muut lyhytaikaiset varat -erässä) vai onko se sisällytetty virheellisesti Likvidit varat -erään?
DCF-laskelmanne Käyttöpääoman muutos -rivin lukuja en vaivautunut pähkäilemaan.
Yhtiö itse kirjaa “Private Equity -tuottosid.palkkiot, voitontasaussaamiset” Muut varat -erään, mikä sisältää myös mm. Myyntisaamiset (ks. eQ:n vuosikertomus 2022, s. 61). Kyseinen erä on siis (netto)käyttöpääomaan kuuluva erä ja siten pois likvidien varojen eristä, tjsp. 
https://www.eq.fi/~/media/files/konserni/vuosikertomukset/eq_vuosikertomus_2022.pdf?la=fi
Omissa ennusteissani (huomioitu se 12 MEUR saamisena) en kyllä saa eQ:n likvidejä varoja niin tiukalle, että 2023e osinkoa tarvitsisi maksaa kahdessa erässä. Lisäksi sieltä on tulossa, kaiken järjen mukaan, lähitulevaisuudessa rahaa osakemerkinnöistä, eli 1.4.2024 mennessä (ks. ao. linkistä).
https://www.eq.fi/fi/about-eq-group/sijoittajat/optio-ohjelmat
EDIT: Lisätty linkki vuosikertomukseen.
Meillä tuo erä huomioitu osana saamisia ja se purkautuu asteittain:
Huomaathan, että 2022 vuoskarissa (kuva alla) saamisissa oli 5,8 MEUR PE tuottisten lisäksi muita saamisia 4,4 MEUR ja nämä ovat käsitykseni mukaan lähes täysin kiinteistörahastojen tuottopalkkioita (normaalisti ne saadaan maksettua aiemmin, mutta nyt arvonlaskenta ilmeisesti kesti normaalia pidempään). Tämä 4,4 MEUR erä on purettu jo alkuvuodesta, mutta PE-tuottikset jatkaneet kasvuaan:
eQ:lla oli likvidejä varoja Q3’23 lopussa 22,4 MEUR ja meidän ensi kevään osinkoennuste on 32,4 MEUR. 10 MEUR pitäisi siis saada tässä välissä kasaan. Q4:llä yhtiö tekee meidän ennusteilla 8,6 MEUR nettotulosta ja tästä PE-rahastojen tuottisten osuus on 1,4 MEUR, eli 7 MEUR tulisi jo tästä kasaan. Lisäksi yhtiöllä on optioita ulkona ~670t ja näistä tulee kassaan ~2,5 MEUR. Eli kyllä vuoden vaihteessa ollaan jo lähellä tätä tasoa ja lisäksi osinkohan jaetaan vasta huhtikuussa, eli Q1-kassavirta ehditään vielä ottaa sisään. Näin ollen en itsekkään ole asiasta erityisen huolissani, mutta halusin kuitenkin nostaa asian raportissa esiin, sillä tätä(kään) ei ole aiemmin eQ:ssa tarvinut pohtia.
Kiitos vastauksesta.
Itse peilailin raporttinne tekstiä omiin 2023e-2024e tase-ennusteeseni (vuosineljänneksittäin), jossa 2023 lopussa myyntisaamisia on hieman enemmän ja likvidejä varoja hieman vähemmän kuin raportissanne.
Eli vaikka ennusteessani v. 2023 lopussa on likvidejä varoja vähemmän kuin raportissanne, en nähnyt eQ:lla olevan väliaikaista likviditeettiongelmaa osingonmaksun suhteen. Tietysti ennusteet on vaan ennusteita, joten ihan hyvä, että nostitte asian esille raportissanne.
Miten arvioitte, maksetaanko tuotonjakoa ensi keväänä kiinteistörahastoista, joiden tuotto jää tänä vuonna miinukselle? Tiedustelin asiaa rahastoyhtiöstä ja sain tällaisen kapulakielellä kirjoitetun vastauksen:
Hei,
Lain mukaan osuudenomistajille tulee jakaa tuottona heidän omistustensa suhteessa vuosittain yhdessä tai useassa erässä yhteensä vähintään määrä, joka on kolme neljäsosaa (3/4) Rahaston edellisen tilikauden voitosta, pois lukien realisoitumattomat arvonmuutokset. Realisoitumattomat arvonmuutokset eivät vaikuta tuotonjaon määrään. Valitettavasti emme voi etukäteen sanoa jaetaanko tuottoa vai ei. Rahastoyhtiö päättää osuudenomistajille jaettavasta osuuksien tuotosta, tuoton irtoamispäivästä ja sen maksamisesta. Tieto tuoton irtoamispäivästä ja määrästä julkaistaan Rahastoyhtiön internetsivuilla www.eQ.fi vähintään kaksi viikkoa ennen irtoamispäivää.
Koska tuo arvonlasku johtuu realisoimattomista arvonmuutoksista, niin tämän ei käsitykseni mukaan pitäisi vaikuttaa tuotto-osuuteen. Näin ollen olen ainakin itse ennustanut mallissani, että tuotto-osuutta kyllä maksetaan, mutta jonkin verran vähemmän kuin edellisenä vuonna.
Juteltiin tänään @Sauli_Vilen kanssa eQ:sta vartin ajan ja käytiin läpi mm. muuttunutta markkinaympäristöä sekä haarukoitiin positiivista ja negatiivista skenaariota näkymien osalta tälle sektorin tähdelle. 
Aiheet:
00:00 Aloitus
00:17 Onko sektorin tähti hiipunut?
05:42 Näkymät lähikvartaaleille
11:33 Osakkeen arvostus
@Sauli_Vilen , minulla on kysymys kiinteistörahastojen tuottovaatimuksesta, johon olisi hyödyllistä kuulla näkemyksesi.
Kaivoin vanhasta Inderesin yhtiöpäivityksestä 24.1.2018 silloiset rahastojen nettovuokratuotot, joista mainitaan: Hoivakiinteistön kassavirtatuotto oli 2017 lopussa 6,2 % ja Liikekiinteistön 6,6 %.
2018 elettiin vahvasti 0-korkoaikaa. Hoivakiinteistön (nykyisen Yhteiskuntakiinteistöjen) silloinen nettovuokrien tuottovaade oli 6,2%.
Yhteiskuntakiinteistöjen nettovuokratuotto on tällä hetkellä 5,6%. Euribor huitelee noin neljässä prosentissa. Jos korot laskevat 3:een prosenttiin ja jäävät suunnilleen sille tasolle, mikä voisi olla Yhteiskuntakiinteistöjen tuottovaatimus siinä tilanteessa pitkällä aikavälillä? Onko mitään tekijöitä, jotka puoltavat sitä, että tuottovaatimus olisi edelleen lähellä nykyistä rahaston nettovuokrien 5,6% tasoa, eikä pikku hiljaa kiipeä 2018 tasolle (6,2 %) tai sen yli, koska korkotaso on merkittävästi korkeampi, kuin silloin?
Tässä tullaan myös toiseen kysymykseen: voidaanko näissä kiinteistörahastoissa enää nähdä pitkään aikaan 7-8% p.a. tuottoa, jos korot eivät radikaalisti laske, jolloin rahastojen tuotot eivät saa tuottovaatimusten laskusta vetoapua, kuten saivat lukuisina aiempina vuosina?
Kysymyshän on lopulta siitä, että mikä on oikea spredi tälle omaisuusluokalle suhteessa riskittömään korkoon. On myös lisäksi hyvä huomioida, että tässä pitää katsoa korkokäyrää eikä vain tämän hetkistä korkotilannetta (ihan kuten katsotkin tuota 3%:n tasoa).
Vähän yksinkertaistaen on helppo todeta, että nollakorkoaikana tuo ero on ollut aivan liian suuri ja toisaalta nykyinen ero alkaa varmasti olla aika tiukka. En itse osaa ottaa kantaa mikä se on “oikea spreadi” tässä tapauksessa olisi, mutta vaikea nähdä että se ainakaan hirveästi tuota kapeampi olisi. Vastaavasti vaikea nähdä, että tuo nyt ihan dramaattisesti väärässä olisi. Toisaalta jos tuota tuottovaatimusta jouduttaisi vielä vähän nostamaan, niin ei se ole ison kuvan kannalta erityisen merkittävä asia, etenkin jos samalla voidaan tehdä vuokrankorotuksia.
Sitten itse kysymykseesi. Ensinnäkin kiinteistörahastot ovat luokkana liian lavea ja pitää huomioida että eri kiinteistösektorien sekä rahastojen tuottotasot voivat olla hyvin erinäköisiä. Oletan, että viittaat tässä juuri näihin eQ:n kahteen avoimeen rahastoon. Nämä rahastot ovat molemmat todella suuria ja näin ollen niissä yksittäisen kohteen gryndikate tai yksittäisten kohteiden myynti ei oleellisesti heilauta tuottoa. Näin ollen tuotto nojaa totta kai kassavirtaan sekä mahdollisiin arvonkorotuksiin. Jos katsotaan ensin kassavirtoja, niin pelkkä nykyinen kassavirta ei riitä nostamaan rahastojen tuottoa tuonne tasoille, kun huomioidaan kohonneet rahoituskulut sekä rahaston kulut. YKK:ssa kassavirrat ovat vahvasti inflaatiolinkattuja ja näin ollen siellä kassavirtojen pitäisi kasvaa ihan nätisti myös tulevina vuosina ja tämä tukee kassavirtatuottoa. Liikkeessä hinnankorotukset ovat luonnollisesti vaikeampia ja enemmän kohdekohtaisia. YKK:lla on mielestämme kohtuulliset edellytykset päästä lähivuosina tuottosidonnaisiin kiinni ilman merkittäviä arvonkorotuksia (kokonaan ilman arvonkorotuksia tämä on vaikeaa). Vastaavasti Liikkeessä ainakaan meidän excel ei oikein taivu tuottiksiin ilman, että arvonkorotukset lähtevät taas rullaamaan kunnolla. Huom. käsittelen tässä vuokrankorotukset kassavirtoina, vaikka tavallaanhan vuokrankorotukset ovat arvonkorotuksia kun kassavirrat nousee ja tuottovaatimus pysyy ennallaan.
Eli yhteenvetona, ihan ok mahdollisuudet eQ:lla on päästä kiinni tuottiksiin lähivuosina. Ennusteissahan meillä ei ole Liikekiinteistöltä tuottiksia ollenkaan ja Yhteiskuntakiinteistöltä puolestaan odotetaan tuottiksia 2025 alkaen. Tasot ovat meillä aika varovaisia ja sanoisin että noissa ennusteissa on enemmän nousupotentiaalia kun laskuvaraa (vipu ylöspäin on aika iso jos jonain vuonna tuotto on esim +9% ja vastaavasti absoluuttisesti kiinteistötuottikset lähivuosille vain muutamia miljoonia).
Kiitos @Sauli_Vilen ajatuksista.
Jos ajatellaan niin, että 2018 hyväksyttävä tuottovaatimus YKK:lle oli 6,2% ja nykytilanteessa tuottovaatimus jäisi tuon alle, se tarkoittaisi sitä, että sijoittajat olisivat nyt valmiita maksamaan samasta tavarasta enemmän suhteessa kassavirtoihin. Jos näin on, niin mikä olisi 5 vuodessa muuttunut? Paitsi korot nousseet merkittävästi, jolloin kaiken järjen mukaan tuottovaatimus pikemmin nousisi 2018 ajan tasosta.
Onko markkinoille tullut lisää kysyntää, esim. ulkomaisia sijoittajia, jotka havittelevat YKK -kiinteistöjä omaan portfolioonsa, ja se laskisi markkinan hyväksymää tuottovaatimusta? Voiko olla muita selittäviä tekijöitä?
Haluaisin ymmärtää juurisyyt, miksi sijoittajat tyytyisivät tässä tilanteessa alhaisempaan kassavirtatuottoon, vaikka loogisesti mietittynä korkojen vuoksi trendin luulisi olevan toisin päin. Jos ei oikein keksi tukevia perusteita, olisin taipuvainen kallistumaan siihen, että tuottovaatimukset ennemmin ovat nousemaan päin kuin että ne vakiintuvat tähän. Voin olla ihan väärässä, mutta yritän lähestyä asiaa loogisella päättelyllä.
YKK rahaston alkutuotto 119m (2125m * 5,6%). Omistajille tulee kuluksi hallinnointipalkkio 28,5m (1462m * 1,95%) ja vpo kustannus arviolta 30m (750m * 4%). Päädytään omistajien vuosittaiseen tuottoon noin 60m, joka voi olla tuota pienempikin, koska ilman korkosuojausta vpo kustannus lienee nykymarkkinassa jossain 6-7% tasolla?
60m vuotuinen kassavirtatuotto 1462m omistajille olisi noin 4%. Tuottosidonnainen palkkio aukeaa 7% tuotosta joka olisi 100m tasossa (1462m * 7%)
Meniköhän laskelma oikein? Minkälaisilla rahaston luvuilla @Sauli_Vilen päädyit tuohon 2025 tuottosidonnaisen palkkion maksamiseen?
Ihan samoja komponentteja me pyöritetään. Rehellisyyden nimissä voin todeta, että ei näiden tuottisten mallinnukseen ihan kauheasti aikaa käytetä, koska niiden rooli eQ:n tuloksessa on laskenut tosi pieneksi. Tuo hallinnointipalkkio on ainakin meidän oletuksissa ihan karvan alle tuon listahinnan, mutta tällä ei toki ole isoa muutosta laskelmaan.
Keskeiset muuttujat ovat 1) vuokrankorotukset, 2) vpo:n kustannus ja 3) arvonkorotukset. Näitä pyörittämällä saa lopputulokseksi kaikkea 4-9 %:n väliltä.
Keskeinen komponentti tuoton kannalta on totta kai vuokrankorotukset. Inflaatio on tänä vuonna laukannut vielä kovaa (etenkin H1) ja YKK:ssa tullaan jälleen lyömään inflaatiokorotukset läpi vuokriin. Toki lopullinen määrä selviää vasta kun nähdään loppuvuoden inflaatiot ja saadaan tämän vuoden rahastojen tilinpäätökset (ensi keväänä).
Vpo:ssa me ollaan olettanut hieman alhaisempaa rahan hintaa lyhyellä aikavälillä laajoista korkosuojista johtuen. Toki rehellisesti voin sanoa, että tähän näkyvyys on huono ja sinun arvaus voi yhtä hyvin osua oikeaan kun minun. Samaa mieltä siitä, että ilman korkosuojia rahan hinta olisi tällä hetkellä korkea.
Näillä parametreillä me saadaan 2024 +5% yieldi ja 2025 yli 5,5% (2025 maltillisempi vuokrankorotus). 2025 korkokäyrää katsomalla myös varovaiset arvonkorotukset ovat mielestäni ihan realistisia odottaa, etenkin tässä kiinteistösektorin yhdessä kiinnostavimmista omaisuusluokista.
Näkyvyys näihin on toki rajallinen ja muuttujia on paljon. Jos korkokäyrä ei tule alas markkinoiden ennustamalla tavalla, niin kyllä tuo tuottis tulee olemaan myös YKK:ssa kiven alla. Tämän johdosta ollaan ennusteissa varovaisia ja YKK:ssa tuottiksia tulee muutamalla miljoonalla. eQ:n mittakaavassa tämä ei ole erityisen suuri erä ja avoimissa kiinteistörahastoissa huomattavasti tärkeämpää on niiden uusmyynti.
Hyvä että toit tämän esille, että rahastotuottojen mallinnukseen ei hirveästi aikaa käytetä ja että avasit muuttujia, jotka on teidän laskeman takana. Ymmärtää paremmin, mihin näkemyksenne perustuu.
Ketjussa raapustelee kuitenkin sijoittajia, jotka omistaa suoraan eQ:n kiinteistörahastoja. Rahaston omistajalle rahastojen tuottotason merkitys on paljonkin “tosi pientä” suurempi. Rahasto-omistajalle on vissi ero, odottaako rahaston tuottavan 4 vai 9%.
Edelleen olisi kiinnostavaa keskustella siitä, mitä sellaista on 5 vuodessa tapahtunut, että sijoittajat olisivat 0-korkojen päätyttyä valmiita maksamaan samasta tavarasta enemmän. Jos eivät ole, vuokrien korotukset kuittaantuvat tuottovaatimuksien noustessa arvonkorotusten sijaan.
Bongasin aamulla Bain & Co:n private equity chairmanin postauksen, jota Mandatum Asset Managementin toimarikin oli kommentoinut.
Viestissä villakoiran ydin on siinä, että haasteet PE-portfolioissa tulevat vuonna 2024 olemaan merkittävät nimenomaan velkavivuista johtuen.
eQ näköjään myynyt 75 miljoonalla tavaraa Yhteiskuntakiinteistöt-rahastosta. Erittäin epäilyttävää, etteivät vaivautuneet ilmoittamaan kaupan tuottotasoa, sillä se vaikuttanee rahaston arvostuksiin merkittävästi referenssin omaisesti.
Toiselta foorumilta bongattuna Liikekiinteistöt-rahasto yrittää siirtää ulkona olevan bondin maksuaikataulua eteenpäin. Niin ikään omituista, ettei tästä ole tullut tiedotetta.
Mikä mahtaa olla toinen foorumi, jossa tämä juoksuajan pidennys mainittu?
Yhteiskuntakiinteistöt:
Aikamoinen dyykkaus?
Mistä tuon lunastushinnan näkee?
