På den positive side: Virksomheden er interessant, og produkterne er tydeligvis efterspurgte. Under corona-byggeboomet har ecowool (økologisk isoleringsuld) oftere været udsolgt hos forhandlere end tilgængelig (dette er et gæt baseret på at have fulgt et par venners byggeprojekter), den grønne omstilling er en klar medvind for virksomheden, og isoleringsmateriale i f.eks. hus- eller renoveringsprojekter er så lille en omkostningspost, at prisen let kan være titusinder af procent højere end konkurrenterne, og folk køber uden at blinke. Som bonus er der de nye produktlanceringer, som har et stort vækstpotentiale. Jeg kan også godt lide, at virksomhedens mcap og omsætning i udgangspunktet er absolut lave, hvilket giver bedre plads til vækst.
Så på den negative side: Hvorfor er ecowool og andre økologiske produkter konstant udsolgt? En positiv forklaring er, at kapaciteten er knap, og situationen vil blive rettet med anti-midler, og handlen vil gå som smurt. En mere negativ forklaring er, hvad folk her har gættet på, at råvaretilgængeligheden er et problem. F.eks. indeholder ecowool gamle aviser mv. Trykpapir er en solnedgangsbranche, og det er svært at se, at udbuddet af denne “råvare” i det mindste skulle stige i fremtiden. Der er ingen beviser for vækst. EBIT% er lige under 10. At fordoble dette og samtidig opnå over 20% organisk vækst i de kommende år virker ret… ambitiøst. Inderes’ prognose når dog ikke helt derop. Det, der dog får mig til ikke at tegne, er værdiansættelsen.
Jeg er nødt til at sammenligne dette med Orthex. Det blev børsnoteret med moderate multipler (groft sagt halvdelen af EcoUp’s P/E), moderate vækstudsigter og ret god rentabilitet. Her ville en grundlæggende præstation have været tilstrækkelig til en god/neutral udvikling for aktien. Med denne værdiansættelse (brugen af EV/S og at basere sig på det for en byggematerialeproducerende virksomhed, der endnu ikke har nogen track record for vækst, tsk, tsk…) har EcoUp ikke råd til nogen skuffelser.
Så igen på den positive side: Selvom jeg ikke deltager i IPO’en, er det ret sandsynligt, at kursudviklingen i begyndelsen af børsrejsen vil være dårlig. Dette kan i fremtiden åbne en god mulighed for ejerskab til en mere moderat værdiansættelse.
Saint-Gobain Finland har i hvert fald koordineret WOOL2LOOP EU-projektet, som har fokuseret på genanvendelse af mineraluldsaffald. Har de andre aktører mon tænkt, at det er for småpenge, så det ikke er værd at konkurrere om?
På Keko geopolymeerit’s hjemmeside står der:
I bedste fald kan vi også fremstille produkter direkte fra kundens egne materialer. Indtil videre har vi brugt bl.a. forskellige slagger fra stålindustrien, mineraluldsaffald samt genanvendte stenmaterialer.
Og når man tænker over dette, og så samtidig ser på værdiansættelsesniveauerne…
Det undrer mig stadig, hvilken kalkulation der gør det rentabelt at transportere mineraluld med lav specifik vægt til Turku, selvom EcoUp’s modtagegebyr er mindre end halvdelen af deponeringsgebyret.
Fra nærområderne er det selvfølgelig fornuftigt, men ikke fra meget langt væk. Meget store volumener kan ikke håndteres med den nye innovation.
Og hvad gør man med den fraktion, der bliver tilbage fra denne proces? De kan jo ikke udnytte hundrede procent af den indkomne uldaffald. Desuden er den uld, der nedbrydes, normalt uren, dvs. den indeholder træ, plastik og andet affald.
Ja, jeg var ved at få øllet galt i halsen, da jeg så IPO’ens værdiansættelsesmultiplikatorer. Derfor gad jeg ikke undersøge virksomheden yderligere, så det kan være, at teknologien er fremragende, væksten opnås, og nu kan man endda få så fremragende en virksomhed til en spotpris. Cirkulær økonomi er nævnt langt over 200 gange i Inderes’ rapport, så der er ingen tvivl om, hvilken vinkel virksomheden sælges fra (forudsat at historien dog er kommet fra virksomhedens ledelse).
Med tegningskursen, inklusive de nye aktier der udstedes, er markedsværdien efter børsnoteringen 67 mio. EUR. Er der en særlig grund til, at der i tabellen anvendes en markedsværdi på 52 mio. EUR, hvilket svarer til antallet af aktier før emissionen gange tegningskursen?
Selskabets markedsværdi før børsnotering er 52 mio. EUR. Ved børsnoteringen modtager selskabet tilsyneladende 15 mio. EUR. Selskabet + kontanter = 67 mio. EUR efter børsnoteringen (forudsat at alle aktier tegnes).
Råmaterialestrømmen af trykt papir vil naturligvis skrumpe, men Ekovilla (Eco-wool) kan også bruge andre træfibre (efter min forståelse f.eks. genbrugskarton). Mængden af råmaterialer, Ekovilla kræver, er ikke blevet offentliggjort, men baseret på omsætning og detailpriser anslår jeg groft, at Ekovillas produktion ikke er et enormt materialeforbrug, men at råmaterialeforbruget måles i et par titusinder tons. Anskaffelsen af en sådan mængde råmateriale burde ikke være et problem, når man tager Finlands årlige volumen af genbrugspapir på omkring 200.000 tons (ikke inklusive karton) i betragtning.
Desuden blev UPM’s Kaipola-fabrik, som ifølge nogle kilder brugte op til halvdelen af det papir, der blev indsamlet i Finland, som råmateriale til avispapir, nedlagt i slutningen af sidste år. Naturligvis har lukningen af Kaipola sandsynligvis ændret affaldspapirstrømmene mere bredt, men noget må sandsynligvis være forblevet inden for EcoUp’s område, som er mange gange mindre. På denne baggrund tvivler jeg stærkt på, at Ekovilla-produktionen ville stoppe eller skulle bremse på grund af mangel på råmaterialer. Prisen på råmaterialer kan naturligvis være steget, men baseret på noteringprospektet er salgspriserne også steget. God efterspørgsel og kapacitetsbegrænsninger er efter min mening mere sandsynlige årsager til eventuelt dårlig tilgængelighed (i sig selv en interessant observation).
I vores analyse er EV/S kun brugt til EcoUps teknologiside. Hele virksomhedens EV/S er omkring 2x i vores indeværende års prognose, mens f.eks. konkurrenten Rockwools tilsvarende koefficient er 3x. En vis relativ rabat for EcoUp er naturligvis berettiget (højere risikoprofil på grund af lille størrelse, mere koncentreret struktur og tidligere udviklingsfase). Og EV/S fortæller naturligvis ikke rigtig noget på hele virksomhedens niveau, men gode metoder er få, når det gælder prissætning af teknologisiden.
Sandsynligvis ingen. Pointen med teknologiforretningen er, at man forsøger at sælge disse anlæg rundt om i Europa ved siden af større affaldsstrømme end i Finland. Disse anlæg kan ikke komme ind på EcoUps egen balance, men kommercialiseringen af teknologien søges gennem teknologiselskabets forretningsmodel.
Tarvasjoki-anlæggets rolle i EcoUp har efter min mening været at være et pilotanlæg, der verificerer teknologiens funktionalitet og videreudvikler den. Oven i dette er det sandsynligvis muligt at opbygge en form for kontraktproduktionsvirksomhed i forbindelse med anlægget, men en fabrik på egen balance vil ikke give EcoUp en enorm skala og bæredygtig vækst. Jeg ville dog blive overrasket, hvis placeringen af pilotanlægget ikke var blevet forsøgt positioneret, så de største materialestrømme i landet, dvs. dem der opstår fra de centrale vækstcentre (dvs. hovedstadsregionen, Turku og Tampere), kunne udnyttes.
Vores IPO-undersøgelser har stort set været baseret på prisen før aktieemissionen (pre-money) og den gældfri pris før emissionen (pre-money). Dette er efter min mening også en almindelig praksis. På denne måde behøver man f.eks. ikke at tage stilling til resultatet af emissionen. En aktieemission påvirker jo ikke virksomhedens gældfri pris, men den stigning i markedsværdien, der følger af emissionen, ophæves teoretisk fuldstændigt (i praksis forringer omkostningerne ved børsnoteringen effektiviteten en smule), når der kommer penge ind i kassen via aktieemissionen, og nettogælden falder.
Hvor stor er tilliden, og hvad har virksomheden kommenteret på forbedringen af brandklassificeringen? Efter min mening er det et ret stort rødt flag, at den ikke er egnet til høje bygninger. Reguleringen på dette område bliver som regel kun værre, og hvis den ikke lykkes nu, hvordan vil det så gå i fremtiden, hvis reguleringen forværres?
Sandsynligheden er virkelig lille, men hvis brandklassificeringen ikke kan forbedres, og reguleringen bliver værre, kan man pakke sammen =).
Jeg ved kun, at reguleringen for bygninger ændrede sig for et par år siden, og det medførte ekstra omkostninger og besvær, da bestemmelserne om brandstop for gennemføringer af el-/rørledninger ændredes.
Havde virksomheden til hensigt at udvide til andre produktsegmenter i fremtiden? Jeg tænkte primært på f.eks. rørisolering og lignende.
Så segmentet for nøglefærdige isoleringsrenoveringer, det forstår jeg virkelig ikke, og jeg vil gerne have mere information, hvis nogen kan belyse det? =)
Henvisningen til Koti Sun fungerer efter min mening ikke her. Rør skal udskiftes hvert 20.-40. år, men er isolering ikke evig? Gamle (bjælke-)huse har tidligere brugt savsmuld osv., og jeg forstår udskiftningen af disse i visse situationer, men her er markedet lille og bliver mindre. Så i forbindelse med større renoveringer, når konstruktioner ændres, kan man suge løsuld ud og på et tidspunkt indsætte nyt. Men i løbet af min over 10 år lange byggekarriere kommer jeg ikke i tanke om mange sådanne begivenheder. Jeg kan selvfølgelig tage helt fejl.
Tørre sugebiler findes overalt, og de er selvfølgelig nødvendige, men jeg føler, at markedet er lille, og jeg ser i hvert fald ikke et betydeligt potentiale. Selvfølgelig kan et eller to installationsteam i hver provins lykkes, men det giver ikke en betydelig indtægtskilde, og de oprindelige investeringer er store.
Jeg har, som sædvanligt, skrevet en anti-analyse af EcoUp.
Et par pointer: Næsten ingen andre konkurrenter har formået at vokse deres forretning i den seneste tid, hvilket giver EcoUps høje mål for organisk vækst en vis dækning. Virksomheden har også tilstrækkeligt med likviditet til at opnå en stærk nichevækst på det nordiske marked.
Og derudover er branchen alligevel en, hvor der efter al sandsynlighed burde være medvind (selvom branchen er vanskelig, og cirkulær økonomi er et modeord, er det det af en god grund).
Jeg deltager selv i udbuddet, og selvom jeg ikke tror, at EcoUp kan nå sine mål uden virksomhedskøb, tror jeg, at den kan vokse meget hurtigere end sin historie ved hjælp af udbuddet.
I Europa er der selvfølgelig store mængder affald. Men hvordan ser det ud med efterspørgslen efter isoleringsmaterialer? Energieffektivitetskravene bliver lempeligere, jo længere sydpå man kommer, og der er vel knap nok nogen varmeisolering i bygninger, f.eks. i Bayern.
Tiden vil vise, hvordan det går. Efter at have set på affalds- og genbrugsarbejde i forbindelse med mit arbejde, er mange gode innovationer til sidst blevet begravet som omkostningseffektive.
Har Antti information om ledelsesresultater i vækstvirksomheder? Vurderingsmultipler kræver god vækst i Finland de kommende år. Dette holder ikke til en recession.
Mine to øre om emnet; Efter at have arbejdet i byggebranchen i flere år sværger jeg, at grunden til, at økovilla konstant er udsolgt (som spurgt tidligere), er, at efterspørgslen markant overstiger produktionskapaciteten → dette fører ofte til prisstigninger og færre købere / Det har altså ikke nået alles læber endnu.. Alt i alt et meget optimistisk problem. En anden pointe, når vi taler om fugtegenskaberne for sten-/mineraluld, er min holdning, at der ikke findes en mere irriterende svamp, den absorberer alt, men afgiver intet. Hver træfiber eller celluloseflager forbedrer sandsynligvis kun produktets fugtegenskaber. Jeg kan tage fejl, men dette er min egen mening
Lidt irrelevant,
Dette er dog ikke sandt. Mineraluld (sten-/glasuld) absorberer ikke kapillært vand, og den hygroskopiske binding af fugt er meget lille. Defekttolerancen (afhænger selvfølgelig af strukturen) er god, den fugttekniske funktionalitet er ligefrem fremragende, og modtageligheden for skimmelsvamp er lille, hvis strukturen er veludført, og organisk materiale, f.eks. savsmuld, ikke er efterladt her og der, hvilket er en glimrende grobund for skimmelsvamp og andre mikrober. Der er årtiers beviser for mineralulds gode fugttekniske funktion, mens de nye naturfiberbaserede træfiber m.m. isoleringsmaterialer stadig kræver omfattende forskning i deres fugttekniske funktion, især i fremtidens klima, og indeholder betydelig usikkerhed med hensyn til skimmelsvamprisikoen.
Ecovillas produkter er blevet fremstillet siden 80’erne, så der er nok samlet en del viden om fugtbestandighed i løbet af den tid. Desuden, hvis isoleringen bliver våd inde i væggen, skal den sandsynligvis skiftes uanset typen af isolering.
Og i Finland har man brugt alt muligt skrammel som varmeisolering i vægge og gulve i et par hundrede år, fra savsmuld til lav, så Ecovilla er nok ikke noget særligt.
Ekovilla er vist mere end bare “uld”. Engang talte man vist gerne om “celluloseuld”, fordi det lyder renere, eller var det et produkt fremstillet af ren cellulose?
Ekovilla indeholder alt det, der indgår i opskrifterne ved fremstilling af forskellige papirer og kartoner, og desuden hvad der tilsættes ved rivning, pakning og påføring på lodrette vægge. Hvem tør give en god opsummering af dette? Ekovilla?
På virksomhedens hjemmeside findes VTT’s miljørapport om Ekovilla, som fastslår følgende:
Er dette relevant? Jeg ved det ikke.
Redigering: Baseret på disse udtalelser vil jeg gætte på, at hvis Fazer bliver børsnoteret, vil folk her begynde at bekymre sig om, hvordan chokolade påvirker folks helbred om 10 år.
Fremragende spørgsmål @osakeoppilas! Nedenfor er mine egne tanker om emnerne, selvom jeg direkte indrømmer, at jeg ikke er ekspert i bygge- og materialeteknik. EcoUps administrerende direktør vil sandsynligvis kommentere mere detaljeret ved aftenens arrangement, hvis du stiller disse spørgsmål til ham.
Ifølge prospektet forventes en højere brandklassificering opnået i 2022. Dermed er processen næppe i de tidlige stadier, og der er i hvert fald intern tillid til, at udviklingsarbejdet lykkes, da denne antagelse er trykt og godkendt i prospektet (dette giver naturligvis ingen sikkerhed for, at det vil ske). Uden en materialeingeniørs ekspertise er det dog meget svært at vurdere, hvor svært det er at forbedre Ekovillas brandmodstand til kravene for høje bygninger, og hvor meget tid udviklingsarbejdet i sidste ende kræver.
Det tilgængelige marked for isoleringsprodukter og -tjenester er dog 290 MEUR i Finland selv i lyset af den nuværende information, og jeg har f.eks. ikke i mine prognoser for de kommende år regnet med, at Ekovilla bliver et isoleringsmateriale til høje bygninger i væsentligt omfang. Der er heller ikke kommet tegn på strammere regulering for Ekovillas nuværende anvendelsesområder til mine øjne eller ører, men jeg antager, at det kunne trykkes på en udvidet risikoliste. Sandsynligheden for, at risikoen realiseres, er dog efter min mening ret lille.
Baseret på min forståelse og prospektet har EcoUp ikke denne type planer.
Efter min opfattelse er i hvert fald ikke al isolering evig, men levetiden afhænger af materialet (glas- og stenulds levetid er længere), byggeteknikken og bygningens vedligeholdelse. I Finland er der ifølge Statistisk Centralbureau over 300.000 enfamiliehuse bygget før 1970, hvor der efter min opfattelse kan være ret forskellige isoleringsløsninger i lofterne, og f.eks. tagproblemer kan efter min opfattelse have ødelagt især gammeldags isoleringsløsninger (med mineraluld er fugtbestandigheden bedre, hvis den bruges korrekt). Forbrugerkonceptet fokuserer især på isolering af lofter med blæseuld. Derudover er det også muligt at forbedre bygningernes energieffektivitet ved at tilføje/forny loftisolering (dvs. opnå besparelser på varmeudgifter og opretholde bygningens værdi). Efter min forståelse er det heller ikke altid muligt kun at tilføje blæseuldsisolering (den billigste løsning), men også den gamle isolering og konstruktionernes tilstand samt ventilationsrelaterede forhold skal tages i betragtning for at opnå et godt resultat.
Nogle af de gamle enfamiliehuse vil naturligvis ikke blive omfattende renoveret i væsentligt omfang, og nogle er allerede renoveret. EcoUp anslår ifølge prospektet potentialet for forbrugerkonceptet til lidt over 200.000 enfamiliehuse i de kommende år, hvilket efter min mening med rimelig nøjagtighed svarer til antallet af gamle enfamiliehuse i Finland. Herfra skal forbrugerkonceptets potentiale efter min mening dannes. Det er naturligvis klart, som jeg også skrev i rapporten, at en isoleringsrenovering ikke er lige så kritisk for husejeren som en rørrenovering.
Helt sikkert. De store konkurrenter er heller ikke passive i forhold til denne trend. Dog medfører den betydelige brug af nye materialer og den relativt energiintensive produktionsproces for mineraluld efter min mening en vis strukturel bagdel for dem i forhold til EcoUp, når det gælder positionering i den cirkulære økonomitrend. Derudover samarbejder EcoUp også med Paroc om genanvendelse af overskydende materiale.
Efter min forståelse er isoleringsmaterialet ikke engang beregnet til at blive transporteret særlig langt, men denne forretning er fortsat Finland-centreret. I denne forretning skal produktionen være ret tæt på kunden, da produktet er pladskrævende og billigt, og det er ikke rentabelt at transportere det fra Finland rundt i Europa. På den anden side ville udvidelse af materialeproduktionen (dvs. nye fabrikker) til Europa kræve store kapitalinvesteringer, og der har (heldigvis) ikke været observeret sådanne planer. Noget eksport til Norge, Sverige og Baltikum kan være mulig for isoleringsmaterialet, men disse produkter kommer fra de nuværende fabrikker i Finland, og strømmene vil sandsynligvis forblive ret små. Kernen i isoleringsmaterialet er efter min mening absolut at vinde markedsandele i Finland.
Ledelsesgruppen består af en forholdsvis ung gruppe, født omkring 1980, til en børsnoteret virksomhed. CEO og CFO ser ud til at have været ansat i selskaber, der på en eller anden måde var relateret til hovedejeren (KaskiPartners), allerede før EcoUp, så i hvert fald den største ejer ser ud til at have tillid til dem. Forskellige medlemmer af ledelsesgruppen ser ud til at have erfaring fra flere små virksomheder, og gruppen inkluderer sandsynligvis også vækstvirksomheder. Erfaring fra børsnoterede virksomheder er naturligvis begrænset i ledelsesgruppen, men der ser ud til at være denne type ekspertise i bestyrelsen.
Borsyre tilsættes tilsyneladende som insektmiddel og flammehæmmer. Magnesiumsulfat i denne sammenhæng? Derudover tilsættes tilsyneladende et klæbemiddel ud over vand, når det blæses ind i lodrette vægge?
