Mitäs tämä ylimerkintä käytännössä menee? Nimimerkillä nordnetissä en näe enää omaa merkintääni missään. Tarkoittaako tämä jo että jäin ilman vai selviääkö se perjantaina sillä, että ilmestyykö Kreatea salkkuun vaiko ei?
1 tykkäys
Instutuutio ja yleisöanti oli molemmat mahdollista keskeyttää tänään klo 16:00. Ilmeisesti sitten instikoilta halutaan lisää merkintöjä, kun tuota ei keskeutetty. Voi jatkua instituutiopuoli 18.2. saakka tai sitten sulkeutua “milloin vain” kun 15.2. klo 16:00 aikaisintaan hetki on nyt ylitetty.
Siellä on varmaan tiedossa joitain luvattuja merkintojä, joita ei ole vielä tehty, kun annin oletettiin jatkuvan vielä pidempään. Odottavat niitä. Toki tässä annissa piensijoittajat eivät päässeet tekemään instikkamerkintöjä, joten sen puolen ylimerkintä on selvästi pienempi ja sieltä varmaan siirretään osakkeita yleisöantiin jonkin verran.
Interan tavoitteena on kohteiden strategisen aseman selkeä vahvistaminen, joka tapahtuu usein kansainvälistymisen kautta. Mm. Interan viitan alla Silmäasema laajensi yrityskaupalla toimintaansa uudelle markkina-alueelle Viroon.
Tosin Kreaten pörssiverrokki Consti on pitänyt jalkansa tukevasti täällä härmälässä.
Näkisin, että Interalla on vielä mahdollisuus kasvattaa kohteen arvoa, kun ottaa huomioon, että Kreaten tarina on vielä suhteellisen tuore, 5 vuotta. Intera sijoituksien elinkaari on 7-8 vuotta. Ajallisen vertailukohtana voidaan pitää esimerkiksi Kamuxia, jota Intera kehitti ja kansainvälisti 9 vuotta ennen lopullista irtautumista. Varmasti maantieteellinen laajentumisesta on tehty skenaarioita, mutta niiden realisoituminen vaatii tähtien oikeata asentoa ja sopivien yrityksien omistajien halukkuutta myydä sopivan huokoiseen hintaan silmäteränsä. Liiketoimintasuunnitelmassa on todnäk kotimaisia ja ruotsalaisia M&A targetteja, joiden scouttaus ja integrointi on Interan leipätyötä. En usko, että ihan heti Intera on pudottamassa kaasulta jalkaa. Jotain peliliikkeitä varmasti vielä nähdään ennen kuin Intera siirtyy pelimerkkiensä kanssa uuteen pöytään.
2 tykkäystä
Mutta mikä oli lähde sille, että on ylimerkitty vai oliko vain omaa spekulointia?
Ei siellä instikkapuolella paljon niitä osakkeita ole tarjolla, kun ankkurit vievät enemmistön. Spekuloin siis sillä, että on ylimerkitty, muttei kymmenkertaisesti. Viime vuoden anneissa instikkapuoli oli usein noin 5x ylimerkitty, jos siihen osallistumista ei ollut rajattu. 2x ylimerkintä ei varmaan vielä triggaa sulkemista etuajassa.
Instikkapuolessa ikävä puoli on private placement-järjestely, osakkeita jaetaan pärstäkertoimen perusteella. Toinen merkinnyt saattaa saada kaikki, toinen 0%
Sepä, siihen vähän viittasin tuolla, että odottavat jotain tahoa, jolle halutaan antaa niitä osakkeita.
No niin, yliopistolta palattu ja nyt ois sitten aika selittää tätä Kreaten casea.
Ekana kun näin päällisin päin valuaatiota, niin tuli kyllä mieleen, että eihän tää voi olla todellista. Onko mun laskuissa jotain pielessä, onko täällä jotain mitä en näe? Mutta viime viikon pitkän tutkimisen jälkeen tulin siihen tulokseen, että aika pirun hyvältä tää lopulta vaikuttaa. Ennen kuin alan selittää tarkemmin, niin isot kiitokset muun muassa @keisarijokinen avusta DCF:n pyörittelyn ja sparraamisen kanssa, oli todella hyvä, että oli joku muukin tätä perkaamassa läpi mun kanssa!
Mutta ekana ehkä mennään perinteisempiin kertoimiin.
Tässä poimittu pari tärkeintä lukua Kreaten markkinointiesitteestä. Ekana pistää silmään korkea oman pääoman tuotto, eli tuttavallisemmin ROE. Yli 20% vuosina 2018-2019 on kyllä vaikuttava tulos. Tästä huolimatta kun vielä tiedetään listalleottoesitteestä, että listautumisannin seurauksena osakkeiden lukumäärä voi kasvaa maksimissaan 8 980 985 osakkeeseen, eli n. 8,981 miljoonaan osakkeeseen (eli MCAP kasvaa maksimissaan 73,644 MEUR:oon), niin P/E laskettuna 2019 tuloksella olisi <8,5. Siis mitä?! Firmalle, joka tekee >20% ROE:a, tuo kuulostaa tosi kummalliselta. Näiden lisäksi liikevaihdon kasvu on hyvä huomata esitteestä (tää on tärkeä tieto myöhemmin kun tutkitaan DCF:ää):
Noh, tutkitaan sitte vähän pintaa syvemmälle tästä P/E:stä, ROE:sta ja liikevaihdon kasvusta.
Kaivetaas eka naftaliinista Kreaten taloudelliset tavoitteet. Tässä ne ovat:
Ympyröin itselleni merkittävimmät kaksi. Eli tavoittellaan 300 MEUR liikevaihtoa ja 5% EBITA-marginaalia vuoteen 2024 mennessä. Olin ympyröinyt tuolta ylempää 2019 vuodesta esimerkkinä arvonalentumisien (A = amortizations) määrän, joka oli vaivaiset 200 TEUR. Vuonna 2018 tämä määrä oli vertailun vuoksi 500 TEUR. Tuon EBITA-marginaalitavoitteen kautta on sitten helppoa saada EBIT:lle jonkinlainen haarukka, nyt kun mennään DCF-laskelmaan. Ja tässä se raskaan työn tulos viime viikolta tulee:
Jos ja kun luette mallia tarkkaan, niin tuolla on mielestäni kaikki oleellinen tieto kerrottu mallissa. Älkää välittäkö 2019 rivistä, sillä ei ole malliin mitään vaikutusta, enkä jaksanut täydentää lukuja
Olennaisimmat pointit mallista:
- Tässä mallissa Kreate pääsee taloudellisiin tavoitteisiinsa vasta vuonna 2025, eli tämä malli ei oleta taloudellisiin tavoitteisiin pääsyä heti vuonna 2024. Oon arvioinut arvonalentumisten suuruudeksi vuosittain 0,5 MEUR 2022 eteenpäin, ja 0,2 MEUR 2020-2022 - tätä kautta sitten pystytään mallissa määrittämään EBIT EBITA-marginaalin avulla. Mielestäni ihan järkevän tason arvonalentumiset on tuossa arvioitu, ja etenkin muut parametrit huomioiden näin on.
- WACC:issa oon jonkin verran haarukoinut järkevää resultanttia Inderesin lailla vähän edes hiukan läheistä verrokkia Constia (jonka MCAP nyt kirjoitushetkellä n. 100 MEUR vs. Kreaten tuleva n. 74 MEUR), jonka WACC on 8,8% @Olli_Koponen mallissa. Tarkemmissa perusteluissa likviditeettipreemio 2,5% on perusteltavissa käytännössä firman koon ja oletetun vaihdon perusteella. Vieraan pääoman kustannus (CoD) on korkea, mutta halusin olla varovainen nykyisestä korkoympäristöstä huolimatta tuon kanssa, ja laitoin sen kuuteen prosenttiin. Vertailun vuoksi esimerkiksi Constin vieraan pääoman kustannus on @Olli_Koponen mallissa 4,5%, eli oon siis ottanut arvoa tuosta vielä selkeästi ylöspäin. Hyvin tärkeä tavoiteltu velkaantumisaste ((D/(D+E)) saadaan suoraan Kreaten osarin avulla, kun otetaan huomioon osoittajassa vain korolliset velat, ts.
- Beta on haarukoitu suht järkeväksi tällaiselle yhtiölle. Ei niin tarkkaa, menee muuten hiustenhalkomiseksi. Veroprosentti 20% itsestäänselvyys ja riskitön korko Inderesin malleja vastaava. Kaikkien näiden perustelujen jälkeen päädyin siis lopulta käyttämään n. 9,2% WACC:ia, joka on 0,4% korkeampi kuin esim. vastaava Constin WACC.
- TERM-kasvu 1,5%, Constilla vastaava @Olli_Koponen mallissa, enkä näe syytä käyttää mitään muuta. Terminaalia varten viilasin pikkusen yli 0,5 MEUR viimeisen ennustevuoden kassavirtaa alas (viilaamalla alas liikevaihtoa), vähennetään siten terminaalirahavirtojen altistusta jonkun verran. EBITA-marginaali terminaalissa on alle yhtiön omien tavoitteiden 4,9%:issa.
- Yhtiön poistot ja bruttoinvestoinnit on tässä oletettu vakioksi vuosien yli - näiden tarkempi mallintaminen johtaisi todennäköisimmin isoihin virheisiin (yli ajan). Nettoinvestoinnit on siis arvioitu 2,3 MEUR:oon vuosittain. Käyttöpääoman muutos on taasen arvioitu olevan nollarivi 2022 alkaen, ja sitä ennen käyttöpääomaan tulee 1,1 MEUR lisäykset, jolloin lopullinen stabiili käyttöpääoman taso olisi n. -2,9 MEUR. Vahvistin CFO:lta webcastissa kysymällä, että rivin ei pitäisi olla vuosittain suuri, ja itseasiassa CFO ainakin omien sanojensa mukaan oli hyvin tyytyväinen nykyiseen tilanteeseen käyttöpääoman kanssa. Käytännössä käyttöpääoman muutoksen rivistä tulee turvamarginaalia, vaikka nettoinvestointien arvio yli ajan olisi liian pieni, koska rahavirta yleisesti on nimenomaan käyttöpääoman muutosten takia rakentajilla hyvin vahva (käyttöpääoma toisin sanoen menee vuosittain enemmän negatiiviseksi kun käyttöpääoman hallinta tehostuu).
- Kaikki verot on tässä tapauksessa laskettu kaavalla tulovero*liikevoitto, ja jätetty rahoituskulujen ja -tuottojen verot nollariveiksi. Tämä on käytäntöä ajatellen yksinkertaistus, mutta mitä jonkin verran tuloslaskelmia kerkesin tutkimaan aikaisemmilta vuosilta, niin ainakaan pahasti metsään tässä ei mennä.
-
Kaikkien näiden rivien jälkeen on hyvä huomioida, että sekä operatiivinen kassavirta, että vapaa operatiivinen kassavirta eivät näytä mitään aivan hirveitä lukemia! Jos katsotaan Kreaten markkinointiesitettä, niin vuodelta 2017 ja 2019 löydetään jo yli 14 MEUR vapaan operatiivisen kassavirran lukuja, ja nuo on jo toteutuneita lukuja! Tässä minun DCF:ssä yli 14 MEUR operatiivista kassavirtaa aletaan generoimaan vasta vuonna 2024
- Vielä viimeisinä asioina: Rahavarat ja korolliset velat on napattu suoraan Kreaten osavuosikatsauksesta Kreaten sivuilta, ja on vielä hyvä sanoa tähän lopppuun, että tässä mallissa Kreaten liikevaihdon on oletettu kasvavan vuosina 2022-2028 vain 9% vuositasolla! Kreatehan on jo ohjeistanut, että liikevaihdon osalta 2021 vuodesta tulee välivuosi, ja tämä on DCF:ssä huomioitu. Jos tota liikevaihdon kasvua vertaa Kreaten jo toteutuneisiin lukuhin (ks. ylempää), niin mielestäni nämä luvut on jo hyvinkin konservatiivisia, vaikka tässä ennustetaankin pitkälle tulevaisuuteen
- Ja nyt lopulta tässä DCF:ssä on päädytty n. 13 euron osakekohtaiseen oman pääoman arvoon. Eli tarjolla karkeasti 60% upside IPO-hintaan tämän DCF:n mukaan. Ottaen huomioon tämän DCF:n tietyn sisäänrakennetun varovaisuuden ennusteissa, Kreaten historiallisen hyvin korkean oman pääoman tuoton, ja hyvin halpojen multippelien perusteella päätin itse merkata suurimman summan tässä IPO:ssa, jota olen ikinä liikutellut. Bilotin instikka-annissa merkkasin aikoinaan 100 TEUR, nyt puolitoistakertaistin tämän merkinnän suuruuden 150 TEUR:oon. On hyvä tähän loppuun vielä muistuttaa, että vaikka tämä IPO varmasti on yleisöpuolella ylimerkitty rajusti, niin esimerkiksi Bilotin antihan ylimerkattiin yleisöpuolella todella rajusti (18,3-kertaisesti), mutta silti kaikki saivat 50 osaketta + 7,2% ylimenevästä osasta. Itse toivon karkeasti tämän kaltaista allokaatiota, eli n. 10 TEUR:on arvosta odotan saavani IPO:sta Kreaten osakkeita. Jos Kreaten osake avaa tarpeeksi alhaalta kaupankäynnin alkaessa, niin saattaa olla, että tankkaan osaketta lisää, mutta pitää aluksi katsoa millainen allokaatio lopulta tulee. Oon lähtökohtaisesti treidiä hakemassa tästä keissistä, kun suurin aliarvostus kurotaan todennäköisesti umpeen, mutta en sulje mahdollisuuksia ottaa riviä pidempäänkin pitoon!
Huh huh. Olipas läpikäynti. Toivottavasti tykkäsitte. Kyssäreitä saa esittää, ja koitan parhaan osaamiseni mukaan vastata, mikäli sellaisia tulee! 
PS: @Hurde Bilotin annissahan sain aikoinaan vähemmän osakkeita instikka-annista kuin mitä oisin saanut tuulariannin kautta, että niinkin voi käydä 
E: Loppuun myös pakollinen disclaimer, mitään mitä tässä kirjoituksessa kirjoitan ei tule tulkita sijoitussuosituksena tai minkäänlaisena sijoitusneuvontana, koska minulla ei tällaiseen toimintaan ole lupia Omia mahdollisimman perusteltuja mielipiteitäni kyllä koitan esittää.
279 tykkäystä
Kiitos Johannes kun kirjoitit tän puhtaaksi tänne!
Suosittelen muitakin lukemaan @Johannes_Sippola :n postauksen ajatuksen kanssa.
17 tykkäystä
Oliskohan hyvä idea mallintaa tase viereille ettei oleteta kannattavuuden automaattisesti paranevan kasvun myötä? Viimeidet vuodet näyttäis pääsevän about hyvän insinööritoimiston sijoitetun pääoman tuottoon ?
Tässä tapauksessa päädyttiin oikeestaan automaationa semmoseen ratkasuun, että mallinnetaan vaan DCF-laskelmaan tarvittavia komponentteja pääosin tuloslaskelman kautta. Tässähän ei oo tarkoitus olettaa, että kannattavuus paranee kasvun vuoksi, vaan pikemminkin, että kannattavuus paranee ajan kanssa sinne, missä yhtiö keskipitkällä aikavälillä taloudellisten tavoitteiden mukaan arvioi sen voivan olla. Terminaalissahan yhtiö ei tossa laskelmassa edes pääse tavoitteiden mukaiseen EBITA-marginaaliin. Tässä tapauksessa taseen mallintaminen todennäköisesti lisäis merkittävästi riskiä virheille, koska taseen eksaktimpi mallintaminen ilman standardisoitua mallia on kyllä haastavaa, etenkin kun en itse tota taseen tarkempaa mallintamista näiden DCF-mallien yhteyteen oo harrastanut ihan tarkoituksella. Yhtiön EBITA-%:han oli jo esim. vuonna 2019 5,3%, eli selkeästi yli tuon keskipitkän aikavälin tavoitteen.
Sijoitetun pääoman tuottohan on Kreatella myös historiassa ollut vahva, jos katot Kreaten osaria.
9 tykkäystä
Loistava analyysi Johannes, kiitoksia! 
Kiinnostaisi kuulla sun arviota yleisemmin Kreatesta, tai miten suhtaudut “numeroiden takana” oleviin riskeihin?
DCF-mallillahan homma näyttää, kuten sanoit, “eihän tää voi olla todellista”-arvostukselta. Mallisi sisältää osin konservatiivisia oletuksia, mutta toisaalta kuitenkin melko optimistisen lopputuleman: Kreate pääsee tavoitteiden mukaiseen liikevaihtoon ja kannattavuuteen, mutta vuoden myöhässä. Ennen kaikkea itseä hieman epäilyttää, että osakemyyntipainotteinen IPO tehdään näin halvan näköisillä kertoimilla pääomasijoittajan toimesta. Intera on ollut omistajana Kreatessa vuodesta 2014 asti, mikä on pääomasijoittajalle jo pitkä omistus. Mitä he tietävät meitä enemmän, kun haluavat tuoda pitkäaikaisen omistuksen juuri nyt pörssiin halvan näköisellä arvostuksella? Hyväntekeväisyysvaihtoehdon voi varmasti heti unohtaa
Interan viime vuosina pörssiin tuomien yhtiöiden track record ei ole ollut mitenkään hyvä. Viime vuosien listautumiset (Consti, Silmäasema, Kamux) ovat olleet jälkikäteen katsottuna melko korkeasti hinnoiteltuja. Toki tästä voi olla nyt opittukin?
Yleisesti tästä (kuten muistakin projektibisnes/rakennusalan yrityksistä) voi piirtää helposti myös skenaarion, jossa melko pieniin marginaaleihin perustuva kannattavuus heikkenee olennaisesti, jos muutamakin isompi projekti ajautuu vaikeuksiin. Toki on syytä lähtökohtaisesti luottaa yrityksen omaan ohjeistukseen, jonka mukaan sisällä olevan tilauskannan kannattavuus on “normaalilla tasolla”. Olemassa olevan tilauskannan lisäksi tarvitaan melko nopeasti muitakin projekteja sisään, ja julkisissa kilpailutuksissa halvimman hinnan yleensä voittaessa on iso riski laskea joku tarjous liian tiukalle jne. Tällä hetkellä tilauskantaa on vain 111 miljoonaa. Onko tämän tästä hetkestä eteenpäin sovittavan tilauskannan kannattavuus vielä “normaalilla tasolla”? Mikäli ei, lupaus tämän hetken “normaalikannattavuudesta” tilauskannalle ei pitkälle kanna.
En siis väitä, etteikö Kreate voisi olla hyvä tai jopa erinomainen sijoitus listautumishinnalla. Haluan vain tämän innostuksen keskellä muistuttaa, että tietysti myyjätkin osaavat tehdä DCF-laskelmat viimeisen päälle He eivät varmasti tarjoa vapaaehtoisesti tällaista IPO-alennusta, joten jotkut parametrit myyjän laskelmissa on aika lailla eri asennossa tai vähintään niihin sisältyy liian paljon huomattavaa epävarmuutta?
46 tykkäystä
Hyvältä kuulostaa analyysi! Jos sopii vähän haastaa niin muutama kysymys: Paljonko annat painoarvoa edellämainituille numeroille ja ennusteille, tarkoitan siis, että tuloskuntoon liittyvää riskiä noilla pystyy arvioimaan hyvin mutta entäs toimialaan ja sen kasvuun liittyvät riskit jos numeroilta viedään pohja alta? Entäs johtoon liittyvät riskit sekä etenkin Kreaten toimialalla poliittinen riski? Itse hieman samankaltaisia analyyseja harrastaneena olen huomannut että toimivampi tapa on lähteä toimialasta ja siihen liittyvistä riskeistä, sitten arvioida johtoa ja kilpailua markkinalla jolla yritys toimii ja vasta sen jälkeen katsoa, onko numeroilla edellytyksiä toteutua. Sinällään niillä selvästi tässä tapauksessa on, mutta niinkuin joku täällä mainitsi, myyjäpuolella on numerot varmasti halkaistuna vähintään yhtä hyvin kuin ostopuolella. Makeeta että joku viitsii nähdä vähän vaivaa eikä vain merkata sen takia että päästään dumppaamaan ekan tunnin sisällä 
Tämäkään kun ei toimi jos jokainen merkkaaja ajattelee samaa 
9 tykkäystä
Tämä ketju floodaantuu vaihdilla IPOon liittyvistä teknisistä kysymyksistä.
Loin niille oman ketjun tänne (ketju on kaikille IPO-firmoille) Suuri IPO / kaupankäynnin ketju: tekniset kysymykset
60 tykkäystä
Kreaten ensimmäinen päätöskurssi
- Alle 8€
- 8-8,99€
- 9-9,99€
- 10+€
0 voters
Jees kiitos tosiaan tästä.
Mietin vaan että yks vaihtoehto vois olla sketsaa tase, ihan vaan vaikka vaan tarvittavat varat asset turnoverien kautta liikevaihdosta, sitten vaan omapääoma=varat-velat. Näkis vähän miten paljon on liikumavaraa.
Toinen vois olla ihan tossa DCFssä capex & working capital adjustment joku prosentti liikevaihdosta, muuten noissa tuppaa käymään niin, että kannattavuus huomaamattomasti paranee kun koko kasvaa. Toki tämä mahdollista monesti, mutta kaikilla aloilla ei välttämättä aina saada mitään skaalaetua automaattisesti.
(edit: vähän siistin jälkiäni, jotta kiva foorumi pysyis siistinä)
edit 2: Hyvässä mallissa olis mielestäni just toi tulos laskelma mallinnettu, ja sit rinnalla tase vaikka just asset turoverien, tai vastaavan kautta, laskis siitä erilaiset ratiot ulos, niin olis helppo chekkaa et kaikki pysyy realistisina. Tällä tavalla monesti huomaa myös ymmärtävänsä bisneksen paremmin ja näkee missä arvonluonti oikeasti tapahtuu vs kilpailijat ja voi löytää niitä kestäviä kilpailuetuja jne sieltä operatiivisen toiminnan puolelta.
1 tykkäys
Joo on hyvä muistaa että tämä rakennusliike, tässä voi sattua ja tapahtua.
Huono urakka voi riivata 10-vuotta…
2 tykkäystä
Kreate ilmeisesti tekee Fingridille paljon sähköasemien pohjia (ehkä myös johtolinjojen maanrakennustöitä, emt). Ja uusia sähköasemiahan ilmestyy tuulivoimabuumin (ja tulevaisuudessa ehkä energiavarastojen) myötä kuin sieniä sateella. Vaikea tosin sanoa miten suuri merkitys tuloksen kannalta 