Arttu keskusteli Keskon Q1:stä pääjohtaja Jorma Rauhalan kanssa 
Aiheet:
00:00 Aloitus
00:09 Q1:n pääkohdat
00:47 PT-kaupassa vahvaa kehitystä
02:54 Kilpailutilanne ja kulupaineet
05:41 Onnisen myynti veti hyvin
07:13 Rautakaupassa tulos laski
08:43 Valmius yrityskauppoihin
10:18 Sähköautojen valikoima
12:35 Lähi-idän konfliktin vaikutukset
14:09 Ohjeistus
Tässä on Artulta uusi yhtiöraportti Keskosta Q1-tuloksen jälkeen.
Kesko raportoi odotusten mukaisen eli hyvän Q1-tuloksen. Epävarmuustekijöistä huolimatta yhtiön kasvunäkymä vaikuttaa mielestämme suotuisalta mm. PT-kaupan markkinaosuuskäänteen ja RT-kaupan vahvan tuloskehityksen johdosta. Mielestämme osakkeen tuloskasvuvetoinen tuotto-odotus on houkutteleva, minkä takia toistamme lisää-suosituksen. Nostamme Keskon tavoitehinnan 22,5 euroon (aik. 22,0e) ennustemuutosten ajamana.
Rapsasta lainattua:
Vuoden 2026e tuloksen perusteella Keskoa arvostetaan 17x P/E - ja 17x EV/EBIT -kertoimilla, joissa korostuu kasvuinvestointien ja osittain pehmeän toimintaympäristön negatiivinen vaikutus. Mielestämme Keskon tuotto - odotusta pohtiessa on hedelmällisempää tarkastella arvostusta pidemmällä perspektiivillä, joka heijastelee paremmin Keskon normalisoitua tuloksentekokykyä. Esimerkiksi vuosien 2027 ja 28e tuloksilla Keskoa hinnoitellaan 14x ja 13x P/E - ja EV/EBIT -kertoimilla, jotka vaikuttavat silmäämme varsin houkuttelevilta laadukkaalle ja osin defensiiviselle kauppajätille.
Tykkään sillon tällöin kurkkia omistamieni yhtiöiden suurimpia omistajia ja miettiä josko se oma nimi siellä näkyisi. 
Eiku tarkistelen onko suurimmat omistajat tehneet liikkeitä.
Kävin läpi Keskon huhtikuun omistajaluettelon ja vertasin sitä maaliskuun lukuihin. Muutamia kiinnostavia havaintoja sieltä löyty.
Nettona ostoja tuli noin +668k ja myyntejä -275k osaketta, eli netto +393k. Käytännössä kaikki tapahtui B-osakkeissa.
Suurimmat ostajat:
Myyntipuolella selvästi suurimman liikkeen teki Veritas, joka myi ~145k osaketta eli noin 16 % positiostaan (885k → 740k). Nordean konsernin sisältä Pro Suomi ja Premium Varainhoito myivät.
Kotimaiset isot eläkeyhtiöt hajautuivat. Elo osti voimakkaasti, Veritas myi voimakkaasti ja Ilmarinen sekä Varma eivät liikkuneet mihinkään. Ei mitään yhtenäistä “smart money” -signaalia kumpaankaan suuntaan.
Kesko Oyj:n omien osakkeiden määrä laski ~16k kpl, mikä lienee henkilöstöannin tai osakepalkkioiden toimitusta.
Kokonaiskuva on lievästi positiivinen. Aktiivisia ostoja oli enemmän kuin myyntejä, uusi iso yksityissijoittaja sisään ja indeksirahastot keräävät.
Ei mikään mullistava kuukausi sinänsä, mutta institutionaalinen kysyntä vaikuttaa edelleen olevan kunnossa.
Viikon alkuun edellisen kuun myyntiluvut: Keskon myynti huhtikuussa
Myynnin kasvu jatkui huhtikuussa ja myynti kasvoi 7,7 %. Rakentamisen ja talotekniikan kaupassa myynti kasvoi vahvasti kaikissa toimintamaissa. Päivittäistavarakaupassa myynti laski 1,5 %, mutta siihen vaikutti erityisesti pääsiäisen tukkumyynnin ajoittuminen pääosin maaliskuulle viime vuoden huhtikuun sijaan. Autokaupassa myynti kasvoi käytetyissä autoissa, mutta uusissa autoissa ja palveluissa myynti oli edellisen vuoden tasolla. Myös urheilukaupassa myynti kasvoi.
Yksityisleasingilla hyviä näkymiä
Tässä on tiedote Keskon toukokuun menosta.
”Keskon myynnin kasvu jatkui toukokuussa, myynti kasvoi 2,9 %. Päivittäistavarakaupassa toimituspäiviä oli yksi vähemmän kuin edellisenä vuonna ja myynti kasvoi 0,2 %. Rakentamisen ja talotekniikan kaupassa myynti kasvoi 9,8 %. Rakentamisen ja talotekniikan kaupassa toimituspäiviä oli Suomessa ja Ruotsissa yksi vähemmän kuin edellisenä vuonna, Tanskassa ja Norjassa kaksi vähemmän. Autokaupassa myynti kasvoi käytetyissä autoissa, mutta uusissa autoissa ja palveluissa myynti laski”, sanoo Keskon pääjohtaja Jorma Rauhala.
Päivittäistavarakaupan myynti oli toukokuussa 547,0 milj. euroa ja se kasvoi 0,2 %. Päivittäistavaramyynti K-ruokakaupoille kasvoi 0,5 %. K-Citymarketin käyttötavarakaupan myynti kasvoi. Kespron myynti laski 3,1 %.
Rakentamisen ja talotekniikan kaupan myynti oli toukokuussa 479,5 milj. euroa ja se kasvoi 9,8 %. Vertailukelpoisesti myynti kasvoi 4,7 %. Rautakaupan myynti kasvoi 10,0 % ja vertailukelpoisesti se kasvoi 1,7 %. Tanskassa 1.2.2025 ostetun Roslev Trælasthandel A/S:n ja 1.5.2025 ostetun CF Petersen & Søn A/S:n myynnit sisältyvät toimialan lukuihin sekä toukokuussa 2026 että 2025. Tanskassa Tømmergaarden A/S on ollut osa Keskoa 1.6.2025 alkaen. Teknisen kaupan myynti kasvoi vertailukelpoisesti 9,1 %. Koko toimialan myynti kasvoi vertailukelpoisesti Suomessa 5,8 %, Ruotsissa 12,3 % ja Tanskassa 1,4 % sekä laski Norjassa 1,0 %.
Autokaupan toimialan myynti oli toukokuussa 110,6 milj. euroa ja se laski 9,3 %. Autokaupassa myynti laski 9,5 %. Myynti laski autokaupassa uusissa autoissa sekä palveluissa ja kasvoi käytetyissä autoissa. Urheilukaupan myynti laski 7,3 %.
Kesko-konsernin myynti oli toukokuussa 2026 yhteensä 1 134,7 milj. euroa ja se kasvoi 2,9 %.
Ja tässä on Artun kommentit
Keskon myynti nousi toukokuussa 3 % Rakentamisen ja talotekniikan kaupan vetämänä. Vertailukelpoinen myynnin kasvu oli prosentin. Niin toukokuun kuin Q2:n myynnin kehitys on ollut myönteistä suhteessa ennusteisiimme. Tarkistamme ennusteitamme viimeistään kesäkuun myyntilukujen jälkeen tai Q2-ennakkokommentin yhteydessä.
Onko jollain ajatuksia miksi Keskon urheilukaupan myynti oli noin vaisu toukokuussa? Kelit olivat kuitenkin vertailukautta paremmat ulkoiluun/urheiluun.
Intersportin, Budget Sportista puhumattakaan, valikoima on kehno, verkkokaupan käytettävyys ja suosittujen tuotteiden saatavuus oikealla hintapisteellä heikko ja isossa kuvassa kulurakenne liian raskassa suhteessa tehokkuuteen. Keskon urheilukauppa tulee perässä brändien omia verkkokauppoja, eräilyn erikoisliikekauppoja sekä kuntoiluvälineiden myyntiin ja kehittämiseen keskittyneitä kauppoja. Lisäksi Intersportissa on syvällä Keskon harrastama hintamielikuva, jossa kaikkien tuotteiden ns. Norm. hinta on 25% enemmän kuin kilpailijoiden normaalit hinnat. Sen jälkeen paukutetaan toistuvasti myöhässä sesonkialeja ja kaiken maailman ulostussahduksia, joissa hinnat on -50% huolimatta edelleen kilpailijoita korkeammat. Kuluttajat, yhä isompi massa heitä, ei vain ole enää niin hölmöjä että menisivät tähän mielikuvalla kikkailuun.
Siinä muutama syy.
Onko valikoima muuttunut kehnoksi huhti-toukokuussa? Onko verkkokaupan käytetttävyys heikentynyt. Sitten minkä kuntoiluvälineiden myyntiin hyvät kelit tekevät erityisen sesongin? En täysin ymmärrä vastausta. Jos olet tarkastanut hiljattain hinnoittelun niin miten se tekee tästä sesongista poikkeuksellisen heikon? Jo spaukutetaan myö’hässä olevaan sesonkia alennetuin hinnoin niin eikö sen silti pitäisi virkistää myyntiä?
En itse miellä eräilyä lämpimän sään sesongiksi vaan enemmän loma-ajan harrastukseksi, joka ei ala vielä toukkuussa. Minusta sesongin aloitus on eritysesti pyöräilyssä, rullaluistelusa, skeittaus,juoksu/kävely, ulko kuntosali ja jalkapallo. Ainakin itse kyllä haluan koeajaa ja koottuna itselle sääsdettynä ostaa uuden pyörän. En halua sitä pyörää pahvilaatikossa pihalle kottavaksi ja kulutta sesongin aloituksen hyvät kelit palapelin kasaamiseen. Haluan myös sovittaa vaikkapa juoksuu, rullaluisteluun tai jalkapalloonn käytettävät kengät ihan jalkaan. En ole vielä tavannut sellaista brändiverkkokauppaa, jossa sovitus jatestaus onnistuu. Toki ne voi lähettää kotiin, mutta 5-10 kenkien lähettäminen takaisin on oma vaivansa. Mielummin marssi myymälään ja kokeilen eri vaihtoehdot. K_ryhmän kaupat ei noissa ole itsellä mitenkään negatiivisesti erottunut edukseen. Valikoima on kyllä selvästi supistunut verkkokauppojen tultua. Mutta muihin urheiluliikkeisiin verrattuna ei mitään heikkoa. Kengissä nyt sitten JD.com myymälä ja Sport Direct on omaa luokkansa valikoimissa. Mutta poistuvat mallit siellä loistaa noissa hinnnoissa.
Pidän K-ryhmän valikoimaa pyörissä ihan hyvänä. Jos hakee edullista hintaa niin menee City Markettiin hakemaan sen pahvilaatikon. Budgat sportissa saa sitten vähän paremman palvelun ja vähän enemmän valikoimaa. Merkit “halpisiksi” aika piktälle. Sitten, jos haluat paremman tason pyörän menet Intersportiin ja alkaa löytymään Nishikiä ja kotimaisia merkkejä. (Citymarketin myymä Madison on käsitykseni mukaan kotimainen merkki, joka mielestäni hintalaatusuhteeltaan yllättäävän laadukas. Komponentit hyvin pitkälle samat kuin Jupiter/Tunturi/Helkama. Saattaa vaan itse joutua kokoilemaan.) Mitään isoja erikoispyörä valikoimia et k-Ryhmän kauppista löydä(Läskipyörät, erittääin kevyet kilpapyörät jne.)
Mielestäni urheiluvaate valikoima K-ryhmän urheiluliikkeissä on yllättävän laaja. Se on varmasti sitten kilpailluin sektori.
Jos itse pitäisi syytä miettiä, itse epäilen kuluttajien varovaisuuden ja kallista ei haluta ostaa. Ostetaan sitten jotain halpaa Temut/ vastaavat tai Marketeista/Tokmanneista.
Kivijalkaliikkeille yksi murheenkryyni on varmasti se, että kuluttaja käy liikkeessä kokeilemassa mitä haluaa ja sen jälkeen kotisohvalta tilailee tuotteen sieltä mistä halvimmalla saa (kuten välillä allekirjoittanut). Toki joskus positiivisesti yllättänyt esim. XXL, että saakin halvimmalla ja voi hakea, mutta Keskon liikkeissä näin ei ole käynyt toistaiseksi koskaan.
Taitaa olla aika huonoa liiketoimintaa tuo halvalla myyminen.
Ehdottomasti on huonoa liiketoimintaa alleviivaten miten kilpailtu sektori on. Tästä ketjusta tuskin kukaan urheilukauppa edellä Keskon kyydissä toisaalta onkaan.
Niin, ja jos Keskoon sijoittaa ja/tai käy vaikka Citymarketissa, niin arvomaailma on jossain muualla kuin halvimmassa hinnassa…Tänään on käyty Prismassa ja Suomen vanhimman Citymarketin korvaamassa myymälässä ja se laatu ero vaan näkyy silmissä (en tarkenna) ja hintamielikuvakin oikenee jos hyödyntää K-tarjoukset, vaatii tosin pieniä ponnisteluja.
**
Vahvistamme teknisen kaupan liiketoimintaa Pohjoismaissa ostamalla Dahlin yhtiöt Ruotsissa, Norjassa ja Tanskassa:**
•Ostettavien yhtiöiden yhteenlaskettu liikevaihto on lähes 2,1 miljardia euroa (v. 2025), mikä tekee yrityskaupasta Keskon historian suurimman
•Kaupan toteutuessa rakentamisen ja talotekniikan kauppa nousisi Keskon suurimmaksi toimialaksi
•Dahl on teknisen kaupan johtavia yhtiöitä Pohjoismaissa: pitkä historia, vahva brändi, vakaa liiketoiminta (erityisesti korjaus- ja infrarakentaminen, LVI) – ei päällekkäisyyksiä Keskon nykyisten toimintojen kanssa. Ruotsissa, Norjassa ja Tanskassa yhteensä noin 190 myymälää, kolme automatisoitua keskusvarastoa, noin 2 700 työntekijää ja yli 70 000 asiakasta.
•Teknisessä kaupassa merkittävä kasvupotentiaali megatrendien tukemana vakailla ja vaurailla Pohjoismaiden markkinoilla
•Tavoittelemme yrityskaupan ja kasvustrategian toteuttamisen kautta noin 20 miljardin euron liikevaihtoa koko konsernin osalta (12,5 mrd. euroa v. 2025) ja noin 10 mrd. euron liikevaihtoa rakentamisen ja talotekniikan kaupassa (4,7 mrd. euroa v. 2025) 2030-luvun alussa.
•Velaton kauppahinta on 1 200 milj. euroa ja 1 518 milj. euroa sisältäen vuokravastuut. Rahoitetaan aluksi siltarahoituksella, joka rahoitetaan uudelleen omalla ja vieraalla pääomalla kaupan toteutumisen varmistuessa. Oman pääoman rahoituksen osuus suunnitellaan toteutettavaksi osakeannilla, jonka suuruus olisi arviolta noin 500 – 700 milj. euroa.
•Yrityskaupan toteutuminen edellyttää kilpailuviranomaisten hyväksyntää sekä tiettyjen ehtojen täyttymistä ja sen arvioidaan toteutuvan vuoden 2027 alkuun mennessä
**
Linkit:
Tänään järjestetään kaksi tiedotustilaisuutta**: englanninkielinen infotilaisuus kello 10.00: Investor briefing ja suomenkielinen kello 11.30: Tiedotustilaisuus
Muutama ajatus Keskon jättimäisestä Dahl-yrityskaupasta pääoman allokoinnin ja pitkäjänteisen sijoittajan näkökulmasta:
1,2 miljardin euron velaton arvo tekee tästä Keskon historian suurimman yrityskaupan. Suunniteltu 500–700 miljoonan euron osakeanti kertoo suoraan siitä, ettei tasetta voida tai haluta vivuttaa pelkällä velalla liian kireäksi. Kokonaisuus sitoo lähivuosina valtavasti pääomaa ja tuo mukanaan selvää diluutiota, jota ei voi ohittaa olankohautuksella.
Teoriassa ostaminen suhdanteen pohjalta on oppikirjamaista pääoman allokointia. Tässä on kuitenkin suuri ristiriita:
kun kauppa rahoitetaan massiivisella osakeannilla syklin pohjalla, Kesko laskee liikkeelle omia, todennäköisesti aliarvostettuja osakkeitaan ostaakseen halpaa liiketoimintaa. Osakemäärän kasvu on ikuista, kun taas syklin suoma tulosloikka on väliaikainen.
Liikevaihdon ostaminen on helppoa, mutta ratkaisevaa on sidotun pääoman tuotto. Keskon konsernitason vertailukelpoinen ROCE on valunut useampana vuonna alaspäin. Kun pääomapohjaa kasvatetaan näin rajusti, uuden kokonaisuuden on tuotettava kohtuullisessa ajassa selvästi yli pääoman kustannuksen, jotta arvoa oikeasti syntyy. Muuten kasvu muuttuu arvonhävitykseksi.
Hankintamenon kohdistus, goodwillin lopullinen määrä, ostettavan liiketoiminnan todellinen EBIT integraatiokuluineen sekä synergioiden todellinen aikataulu ovat edelleen merkittäviltä osin auki.
Strategisesti kyseessä on kunnianhimoinen peliliike Pohjoismaissa, mutta sijoittajana herää kysymys: haetaanko tässä kasvua hinnalla millä hyvänsä, kun kotimaan ruokakauppa ei enää tarjoa samaa veturia?
Kasvu ei yksin riitä, vain tuottava kasvu ratkaisee, ja se pitää pystyä osoittamaan toteutuneissa luvuissa.
Onko kyseessä nerokas peliliike suhdanteen pohjalta vai osakekannan riskipitoinen paisuttaminen väärässä kohdassa sykliä? Se jää nähtäväksi.
Mutta onko Kesko nyt aliarvostettu?
Historiallinen PE arvo näyttäisi olevan 20,90 (jos sitä halutaan käyttää) ja PE arvo tällä hetkellä samoissa luvuissa. Vai onko Kesko ollut sitten historiallisesti aina “aliarvostettu”?
Osakkeita (A+B) n 400 mkpl, eli tuohon antiin 600 meur pitäisi kerätä n 1,5 eur/osake.
Eli 19,5€ kurssiin suhteutettuna vajaat 8% pitäisi kaivaa kuvetta, ja kääntäen toisinpäin olla valmis ostamaan uusi osake suhteessa 1:13.
Kurssi kyykkäsi 7%, annit eivät maistu, tai sitten kauppa on liian kallis.
Market cap jos oli perjantaina n 20€ x 400 mkpl eli 8 mrd eur, josta kurssilasku vei jopa nousupäivänä siis 7% x 8 mrd =560 meur.
Pitääkö päätellä että 600-700 meur kauppahinta olisi ollut neutraali…
Vai että lievempikin anti on myrkkyä.
P/E on juuri se klassinen syklisen osakkeen ansa. Tulos on kuopassa, niin kerroin näyttää kalliilta.
Syklisten osakkeiden paradoksiksi kutsutaan.
En katsois pelkästään P/Etä.
Keskon Dahl-kauppa on juuri sitä, mitä pitkäjänteinen sijoittaja kasvumarkkinassa haluaa nähdä. Rohkeaa, visiota omaavaa pääoman allokointia suhdanteen käännekohdassa. 1,2 miljardin velaton hinta historian suurimmalle kaupalle ei ole riski vaan mahdollisuus, etenkin kun se rahoitetaan osittain osakeannilla, joka tuo uutta pääomaa kasvun tueksi eikä vain velkavipua.
Teoriassa ostopäätös on oppikirjamainen, ja käytännössäkin se on. Rakentamisen ja teknisen kaupan sykli on ollut pohjalla, korot ovat laskussa ja infrastruktuurin sekä HPAC-investointien (lämpö, putki, ilmastointi) odotetaan kiihtyvän Pohjoismaissa. Dahl tuo heti ~2,1 miljardin liikevaihdon, vahvan markkina-aseman ja johtavan aseman segmentissä, jossa Kesko voi tuoda omaa osaamistaan (ketjuohjaus, digi, hankinnat).
Osakeanti 500–700 miljoonalla ei ole “diluutio pelkkänä pahana”, vaan kasvun rahoittamista. Kasvu markkina palkitsee volyymin ja markkinaosuuden kasvun. Jos uudet osakkeet rahoitetaan “aliarvostetuilla” papereilla (kuten kriitikot väittävät), se itse asiassa tekee kaupasta EPS:lle ja arvolle vain hyvää pitkällä tähtäimellä, etenkin kun Dahl integroidaan tehokkaasti. Osakemäärä kasvaa, mutta tulosloikka syklin noustessa on monivuotinen, ei yksittäinen piikki.
Keskon konserni-ROCE on painanut alaspäin, mutta juuri siksi tämä kauppa on järkevä. Se diverifioi pois Suomen ruokakaupan kypsästä kasvusta tekniseen kauppaan, jossa on parempia rakenteellisia tuulia (vihreä siirtymä, infrastruktuuri, korjausrakentaminen). EV/EBITDA ~10,4x (2025 EBITDA:lla) ei ole ylihintainen laadukkaalle alustalle, josta voi puristaa synergioita, parempaa pääoman kiertonopeutta ja skaalaetuja.
Pitkäjänteinen sijoittaja ei katso vain menneitä ROCE-lukuja, vaan tulevaa tuottoa sidotulle pääomalle. Jos yhdistetty kokonaisuus nostaa tuottoa yli WACC:n (mikä on todennäköistä paremmalla operatiivisella suorituksella ja volyymeilla), arvoa syntyy runsaasti. Liikevaihdon ostaminen on helppoa, mutta Keskolla on todistettua kykyä integroida ja tehostaa (katso aiemmat Tanskan kaupat).
Kotimainen ruokakauppa on vakaa kassavirta, mutta kasvu tulee muualta. Dahl laajentaa Keskoa merkittävästi Ruotsissa, Norjassa ja Tanskassa ilman päällekkäisyyksiä – täydellinen komplementti nykyiselle tekniselle kaupalle. Tämä on kunnianhimoinen mutta looginen askel kohti pohjoismaista johtajuutta teknisessä kaupassa. Bull marketissa tällaiset peliliikkeet nostavat arvostuskertoimia, kun sijoittajat alkavat hinnoitella vahvempaa kasvuprofiilia.
Goodwill, integraatiokulut ja synergiat ovat toki auki, mutta johtoryhmä on osoittanut osaamistaan pienemmissä kaupoissa. Riskit ovat hallittavissa, ja upside on epäsymmetrinen: syklin nousussa tulos voi yllättää positiivisesti, kun taas downside on rajattu vahvaan taseeseen ja monipuoliseen liiketoimintaan.
Nerokas peliliike suhdanteen pohjalta ja osakkeenomistajana odotan innolla toteutusta ja seuraavia kvartaaleja, joissa uudet volyymit alkavat puhua. Sijoittajan aika on nyt uskoa johtoon ja visioon, ei pelätä tilapäistä diluutiota.
