Idag har jag och @Aapeli_Pursimo inlett Inderes första bevakning av ett onoterat bolag (eller i själva verket ett andelslag). Objektet är Pohjanmaan Arvo Sijoitusosuuskunta, som finns listat på Privanet och som i enlighet med sitt namn förvaltar en investeringsportfölj bestående av finansiella investeringar, onoterade aktieinvesteringar och onoterade ränteinvesteringar. Den omfattande rapporten om Arvo som publicerades idag kan läsas här.
Eftersom det rör sig om ett bevakningsobjekt utanför börslistan skiljer sig vår verksamhetsmodell för Arvo något från det normala. Vi uppdaterar vår syn på Arvo två gånger om året (på våren efter bokslutet och under sensommaren/hösten efter H1-rapporten). Vi kommenterar inte nyhetsflödet mellan uppdateringarna, men på forumet förs naturligtvis diskussioner och man kan alltid fråga oss om Arvo som investeringsobjekt. Vi ger inte Arvo någon rekommendation eller riktkurs, utan vi anger istället vår syn på andelens verkliga värde (exkl. eventuell likviditetspremie eller investmentbolagsrabatt) och kommenterar dess förhållande till Arvo-andelens rådande marknadspris på Privanet.
Ja, den finns och avkastningen har varit bra, särskilt historiskt sett som kapitalåterbäring. Att Inderes har börjat följa den är positivt och ökar avkastningen enbart genom ökad synlighet.
Hittades. Tack för den bra rapporten och trevligt att ett olistat företag togs med i analysen. Detta gav bekräftelse för mina egna Excel-ark. I mina egna beräkningar är det verkliga värdet cirka 3% högre än er uppskattning.
@Antti_Viljakainen hur skiljer sig “uppföljning” från “värdering”? Jag är nyfiken på att förstå detta bättre, eftersom KPY liknar ARVO mycket (kooperativ, inte börsnoterat osv.). Vid en snabb titt verkar det som om KPY har publicerat ett par rapporter i genomsnitt per år och inga nyheter har bemötts. Har Inderes sålt olika produkter till olika kooperativ och erbjuder därför olika tjänster? Har KPY köpt en värdering och ARVO en uppföljning?
Visst har väl andelslaget själva köpt en spårningstjänst. Jag minns att ARVO:s verkställande direktör talade på något evenemang om att något borde hittas på för att utveckla andelspriset uppåt.
Jag hittade ingen nämnd i Inderes rapport åtminstone vid en snabb titt, men hur går beskattningen av dessa kooperativa räntor till i detta fall? Tillämpas den vanliga utdelningsskattesatsen (25,5 %) på dessa, eller den 7,5-procentiga skattesatsen som är bekant från bland annat S-andelar?
Långt citerat direkt från Skatteverket: “Om det finns minst 500 medlemmar som har betalat en andelsavgift är 25 procent av överskottet skattepliktig kapitalinkomst och 75 procent skattefri inkomst upp till ett årligt totalbelopp på 5 000 euro (TVL 33 e.3 §). Denna lättnad på 5 000 euro är per skattepliktig person och kan endast erhållas en gång. Av det belopp som överstiger 5 000 euro är 85 procent skattepliktig kapitalinkomst och 15 procent skattefri inkomst.”
Vi har gjort ett avtal med Arvo, vilket förstås också nämns i ansvarsfriskrivningen. För tydlighetens skull vill jag också betona att i bevakningen av bolag utanför börsen gäller naturligtvis samma logik som för börsbolag, det vill säga att den beställande parten inte på förhand vet slutsatserna eller forskningens slutresultat.
Jag kan förstås inte gå in på detaljer, men helhetspaketen vi har avtalat med Arvo och KPY skiljer sig avsevärt från varandra. För KPY gör vi till exempel ett betydligt mer omfattande paket än den publicerade sammanfattningen, men såvitt jag förstår har de velat publicera endast en sammanfattning i sina egna kanaler och inte till exempel hela paketet på vår plattform. I båda fallen är det dock praktiskt taget samma typ av återkommande bevakning, det vill säga rapporter kommer med överenskommen frekvens, men vi kommenterar inte nyheter mellan rapporterna (värderingen är inte ett namn vi har gett vår produkt).
På den onoterade sidan har vi en viss flexibilitet när det gäller bevakningen, eftersom bolagen (eller i detta fall andelslagen) och deras behov är mycket olika (jämför till exempel Arvos ganska breda och KPY:s mer fokuserade portfölj). Däremot är vår mall för börsbolagsbevakning baserad på rekommendation och riktkurs begränsad och kan praktiskt taget inte ändras.
Detta behandlades faktiskt inte. Men som tur är har saken redan klarnat!
I ett investeringskooperativ är värdetillväxt för våra ägare en nyckelfaktor, men transparens och öppenhet är också viktigt för oss. Vi bestämde oss för att beställa analystjänster från Inderes, eftersom det är ett respekterat och oberoende expertföretag. Inderes kan analysera våra investeringsobjekt och vår investeringsportfölj, samtidigt som företagets affärshemligheter bevaras.
Vårt investeringskooperativ har över 24 000 ägare och denna tjänst möjliggör samtidig och omfattande informationsdelning till våra ägare samt till våra intressenter.
Även om vi inte är ett börsnoterat företag, handlas våra medlemsandelar och vi vill i första hand hjälpa våra ägare att värdera sitt ägande, men en opartisk analytikers bedömning möjliggör naturligtvis också en värdeökning av andelen, om vi har förtjänat det genom vårt arbete.
Vi är med på tåget och följer med intresse hur ARVO, i skuggan av coronaviruset, lyckas skapa värde för andelarna och deras ägare. Extern analys ökar transparensen för en så udda och illikvid investering. Hittills har investeraren krävts att lägga ner mer hemarbete på att analysera ett sådant objekt och möjligheten att uppnå något extra med det.
Arvo publicerade idag ett pressmeddelande på sin webbplats om resultatet för det senaste räkenskapsåret. Kooperativets resultat var 4,7 MEUR (2019: 4,1 MEUR) och styrelsens förslag till andelsränta var 40 euro per andel (2019: 40 €/andel), totalt cirka 3,3 MEUR. Detta innebär en vinstutdelningsgrad på cirka 70 %, vilket är något under de senaste 6 årens genomsnittliga nivå på 77 %, men mitt i kooperativets målnivå (60-80 % av räkenskapsårets resultat). Generellt sett var både resultatet och andelsräntan stabila i förhållande till tidigare år och innehöll inga större överraskningar.
I det relativt korta pressmeddelandet kommenterades den numeriska sidan inte ytterligare, förutom när det gällde bryggfinansieringen, där intäkterna låg på samma nivå som föregående år, cirka 0,7 MEUR. Förra året fokuserade Arvo på att stödja sina portföljbolag mitt under coronapandemin. Detta innebar i praktiken åtminstone att tillfälliga lättnader gjordes i lånevillkoren för vissa av Arvos portföljbolag, vilket kan ha påverkat kooperativets ränteintäkter något. En mer detaljerad analys baserad på dessa uppgifter är dock fortfarande svår att göra och kommer att skjutas upp till senare under våren i samband med publiceringen av årsredovisningen.
Arvo har inte gjort några nya investeringar eller avyttringar av regionala eller nationella investeringar sedan vår omfattande rapport publicerades i december, som fortfarande är aktuell och kan läsas här. I pressmeddelandet kommenterade kooperativet att coronapandemin har orsakat förseningar i genomförandet av nya investeringar, men att projektflödet trots de rådande omständigheterna har förblivit relativt starkt och att potentiella projekt utreds.
I slutet av februari publicerade Keliber, som ingår i Arvos onoterade aktieinnehav, ett pressmeddelande om ett finansieringsarrangemang på 40 MEUR med Sibanye-Stillwater. Sibanye-Stillwater är ett stort (koncernens omsättning 2020: ca 7,7 miljarder USD) sydafrikanskt gruvbolag som fokuserar på ädelmetaller. Baserat på pressmeddelandet är det inte möjligt att beräkna den värdering eller inverkan på Arvos ägarandel som Keliber-arrangemanget innebär. Enligt vår mening sänker dock en stark internationell aktör projektets risknivå avsevärt och ger muskler för genomförandet av investeringsfasen, samt ökar sannolikheten för att projektet ska nå produktion tydligt.
Enligt ett pressmeddelande som Privanet Group publicerade idag har företaget idag tecknat ett förhandsavtal om förvärv av hela aktiekapitalet i Skarta Group Oy (tidigare Suomen Maastorakentajat). Förvärvet är planerat att genomföras genom ett aktiebyte, vilket är villkorat av kommande due diligence-granskningar, godkännande från Skarta Groups finansiärer samt nödvändiga bolagsstämmobeslut från Privanet Group. Företagsarrangemanget förväntas genomföras i juli 2021, dock senast i slutet av Q3 2021. Om arrangemanget genomförs är det meningen att Privanet Groups namn ska ändras till Skarta Group.
Skarta Group är en av Arvos mest betydande onoterade skuldförbindelser, där Arvo gjorde en 2 MEUR vvk-investering i slutet av 2019 och även beviljade bolaget en bryggfinansiering på 2 MEUR under 2020. I samband med företagsarrangemanget har Skarta Groups obligationsinnehavare möjlighet att konvertera sin investering till nya aktier på liknande villkor som en aktieemission riktad till Skarta Groups nuvarande aktieägare.
Vi ser positivt på det möjliga företagsarrangemanget ur Arvos perspektiv, eftersom vvk-investeringen ger möjlighet att konvertera skuldförbindelsen till aktier i det nya bolaget, om konverteringsvillkoren tillfredsställer Arvo. Samtidigt skulle investeringens likviditet förbättras avsevärt i och med noteringen. Vid en eventuell konvertering kommer dock Arvos kassaflöde från investeringen enligt vår bedömning att minska tydligt åtminstone på kort sikt. Ett alternativ är givetvis också att Arvo inte vill konvertera sin skuldförbindelse till aktier, och i så fall skulle kooperativet någon gång få tillbaka kapitalet för sin skuldförbindelse. Utan att veta det slutliga resultatet av företagsarrangemanget, dess slutgiltiga villkor och Arvos ståndpunkt, är det i detta skede omöjligt att dra några slutgiltiga slutsatser.
Vi publicerade idag en uppdateringsrapport om Arvo, som är fritt tillgänglig här.
I samband med rapporten uppdaterade vi parametrarna för vår sum-of-the-parts-kalkyl, vilket ledde till att Arvos verkliga värde före investmentbolagsrabatt och likviditetspremie steg till 102 MEUR (tidigare 99 MEUR) eller 1 248 euro per andel (tidigare 1 211 euro/andel). Detta berodde främst på positivt utvecklade onoterade aktieinvesteringar samt Partneras cirka 30 % kursuppgång jämfört med vår initiala bevakningsrapport. För närvarande är Arvo prissatt på Privanet med en rabatt på cirka 40 % i förhållande till vårt fastställda verkliga värde. Prissättningen av andelen är inte utmanande enligt vår mening, även om vårt fastställda verkliga värde inte inkluderar investmentbolagsrabatt eller likviditetspremie.
Föregående år var totalt sett ett år av stabil utveckling för Arvo i linje med strategin. Andelslagets mål gällande investeringsfördelning är oförändrade, där det strävar efter att förmögenheten ska fördelas jämnt mellan tillgångsklasserna (finansiella investeringar, regionala investeringar och nationella investeringar) år 2025. Vi förväntar oss att Arvo lugnt närmar sig sitt mål under de kommande åren och skulle bli förvånade om snabba förändringar sker i fördelningen (andelen finansiella investeringar vid slutet av 2020 var 61 %).
För Arvos målbolag var föregående år varierande, och vi förväntar oss att samma trend fortsätter även i år. Sammantaget vände dock föregående år och prognoserna för de närmaste åren till det positiva för onoterade aktieinvesteringar, vilket också syntes i de marknadsvärden vi uppskattade för investeringarna. Och under våren hade Arvo fått ett nytt betydande investeringsobjekt, kontraktstillverkaren Leden Group. Leden Group bildades när Arvos mindre regionala investering LaserComp och dess dotterbolag Celermec fusionerades med Ojala-Yhtymä och det estniska Favor AS. Du kan läsa mer om Leden Group i vår uppdateringsrapport, på företagets hemsida eller här. När det gäller onoterade skuldinvesteringar ser vi inga väsentliga finansiella risker baserat på förra årets utveckling.
Arvo meddelade igår att de har avtalat om att sälja sin andel i den nationella aktieinvesteringen RealMachinery till Wihuri Oy. Köpesumman specificerades inte i meddelandet, men mot bakgrund av RealMachinerys utveckling under de senaste åren tror vi inte att Arvo kommer att kunna redovisa en betydande försäljningsvinst från affären. Affären kräver fortfarande godkännande från konkurrensmyndigheterna för att kunna genomföras.
Kooperativets investeringstid blev slutligen knappt 3 år, vilket är betydligt kortare än Arvos typiska investeringstid på 5-7 år. Enligt vår bedömning berodde detta åtminstone på intresset från en lämplig köpkandidat (det är i genomsnitt något svårare att avyttra minoritetsinvesteringar). Dessutom är det möjligt att kooperativet, i och med bildandet av Leden Group i våras (inklusive Arvos stora roll i detta), ville lätta på vikten av industriella investeringar i sin portfölj.
Nästa kontrollpunkt för Arvos utveckling får vi i samband med den korta halvårsrapporten, som kooperativet vanligtvis har publicerat vid månadsskiftet augusti-september.
Arvos halvårsrapport har nu publicerats och kan läsas här. Fördelningen av koncernens investeringsportfölj hade inte genomgått några betydande förändringar i slutet av juni jämfört med vår förra uppdatering. Kooperativets resultat för första halvåret var 4,5 MEUR (2020: 2,4 MEUR), vilket inkluderade 1,5 MEUR i utdelningar från Arvo Invest Nordic samt 1,0 MEUR i intäkter från intresseföretag.
Under rapportperioden återbetalades flera bryggfinansieringar till kooperativet, och Arvo beviljade ny bryggfinansiering till en av sina regionala investeringar. I slutet av juni utgjorde bryggfinansieringarna cirka 15 % (ca 7,5 MEUR) av portföljen för regionala och nationella investeringar. Enligt kooperativet har efterfrågan på låneinvesteringar ökat, vilket innebär ökande kassaflödesintäkter för kooperativet under de kommande åren.
Efter rapportperioden har Arvo avyttrat RealMachinery och deltagit i Antells finansieringspaket. Dessutom har Arvo och Suomen Kuntakiinteistöt (Finska Kommunfastigheter) kommit överens om en ny byggfinansiering för ett daghemsprojekt i Oulunsalo stordistrikt. Storleken på finansieringspaketen angavs inte i meddelandet. Dessutom slutfördes noteringen av portföljbolaget Skarta Group i den regionala investeringsportföljen, och Arvos lån på 2 MEUR konverterades till aktier i bolaget. Vi är i dagsläget inte medvetna om eventuella ytterligare investeringar. Värdet av Arvos ägande, baserat på antalet aktier vid noteringen i slutet av juli och den nuvarande kursen, uppgår till cirka 6,8 MEUR, så investeringen verkar åtminstone för närvarande vara utmärkt.
Beträffande utsikterna för resten av året konstaterade kooperativet att den ekonomiskt livliga verksamhetsmiljön bland finska små och medelstora företag också erbjuder möjligheter för en minoritets- och låneinvesterare som kooperativet. I meddelandet uppgav Arvo också att man aktivt undersöker möjligheter att underlätta handeln med Arvo-andelar, då handeln på Privanets plattform för onoterade värdepapper stängdes i juni. För närvarande hanterar kooperativets kontor ansökningar om överlåtelser där parterna har kommit överens om överlåtelsen sinsemellan.
Arvo meddelade på fredagen att de har åtagit sig att vara ankarinvesterare i ett vindkraftsprojekt (200 megawatt) i Norra Österbotten. Bakom projektet står förnybar energiprojektutvecklaren Semecon och investmentbolaget Korkia. Projektutvecklingen finansieras med hjälp av Korkias investerare, där även Arvo ingår. Arvo har åtagit sig att investera 3 miljoner euro i projektet.
Vi anser att vindkraftsprojektet preliminärt verkar vara ett intressant tillskott till Arvos investeringsportfölj, då marknadens intresse för investeringar i förnybar energiproduktion växer kraftigt. Det är dock svårt att i detta skede bedöma den exakta avkastningspotentialen eller innehavstiden för investeringen.
Vi har publicerat en ny uppdateringsrapport om Arvo, som är fritt tillgänglig att läsa här.
Vi uppdaterade parametrarna i vår summan av delarna-kalkyl och lade till beräknade skatteskulder i kalkylen för att återspegla välutvecklade investeringar och de framtida kapitalvinstskatter som realiseras från dessa. Trots detta steg Arvos verkliga värde före investeringsbolagsrabatt och likviditetspremie till 104 MEUR (tidigare 102 MEUR) eller 1 266 euro per andel (tidigare 1 248 euro/andel). Bakom den positiva utvecklingen låg i synnerhet välutvecklade investeringar i Leden Group och Skarta Group (med beaktande av försäljningarna av den sistnämnda). I och med att Privanet stängt finns det ingen handelsplats eller marknadspris för Arvos andel, så det är för närvarande svårt att uttala sig om andelens värdering.
